事項

　　7月20日，銀保監(jiān)會對《商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法(征求意見稿)》(下文簡稱《理財新規(guī)》)公開征求意見；同日，中國人民銀行發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步明確規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導(dǎo)意見有關(guān)事項的通知》(下文簡稱《通知》)。對此上述兩個文件，我們解讀如下。

　　評論：

　　1、兩份文件的區(qū)別和共性在哪里？

　　《通知》實則是對4月27日央行聯(lián)合三部門發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》(下文簡稱《資管新規(guī)》)的一個補充文件，對《指導(dǎo)意見》中的一些重點內(nèi)容進(jìn)行了補充和完善，特別是針對過渡期內(nèi)有關(guān)具體的操作性問題進(jìn)行明確，以促進(jìn)《資管新規(guī)》的平穩(wěn)實施。

　　商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)作為金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的一個重要組成部分，其定義為商業(yè)銀行接受投資者委托，按照與投資者事先約定的投資策略、風(fēng)險承擔(dān)和收益分配方式，對受托的投資者財產(chǎn)進(jìn)行投資和管理的金融服務(wù)。實際上其也屬于委托代理業(yè)管業(yè)務(wù)。理財產(chǎn)品的出現(xiàn)滿足了投資者資金配置需求，豐富了金融市場中產(chǎn)品的供給種類，但在實際運行過程中，存在與普遍資管產(chǎn)品相同的問題，即資金池剛兌、多層監(jiān)管嵌套和非標(biāo)債權(quán)，這對金融運行的穩(wěn)定產(chǎn)生了較大負(fù)面影響。因此從《通知》的思路上看，作為《資管新規(guī)》的一個配套細(xì)則，整體將理財業(yè)務(wù)和產(chǎn)品按照此前《資管新規(guī)》的要求作重新規(guī)范。

　　2、兩份文件的核心要點分別是什么？

　　《資管新規(guī)》實施過程中的壓力將得到邊際緩解

　　公募資管產(chǎn)品可以投資非標(biāo)。《資管新規(guī)》中對于投資非標(biāo)并沒有給出十分明確的規(guī)定，只是表示未來公募資管產(chǎn)品主要投資于標(biāo)準(zhǔn)化和上市交易股票。但對于投資非標(biāo)資產(chǎn)的期限匹配，限額管理和信息披露，《通知》并未出現(xiàn)改動，說明期限錯配風(fēng)險、額度管控等非標(biāo)資產(chǎn)投資中的風(fēng)險點仍被嚴(yán)格的限制。

　　允許銀行在過渡期內(nèi)發(fā)行老產(chǎn)品投資于新資產(chǎn)，并對范圍提出要求。《資管新規(guī)》中對于過渡期內(nèi)銀行需施行“新老劃斷”給予了詳細(xì)的解釋，大多集中于為接續(xù)存量未到期資產(chǎn)可以發(fā)行老產(chǎn)品，但并未提及老產(chǎn)品是否可以投資于新資產(chǎn)，因為這涉及到如何化解銀行存量產(chǎn)品的問題。此次《通知》放寬了限制并對新資產(chǎn)投資范圍作出要求�？梢钥闯觯�此舉更加平滑了在過渡期內(nèi)銀行面臨的調(diào)整壓力，同時也提升了投資標(biāo)的的安全性，有效防范了風(fēng)險。

　　對銀行回表遇到的難度進(jìn)行有效化解。由于《資管新規(guī)》對非標(biāo)資產(chǎn)投資做出了較為嚴(yán)格的限制，因此一定程度上使得銀行面臨“存量非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)準(zhǔn)”的壓力�！锻ㄖ�》對此提出兩點改善。一是對確實難以消化、需要回表的存量非標(biāo)資產(chǎn)，在MPA考核時合理調(diào)整系數(shù)，放寬對非標(biāo)的考核限制；二是在過渡期結(jié)束后，經(jīng)監(jiān)管同意，允許商業(yè)銀行妥善處理難以回表的存量非標(biāo)資產(chǎn)。

　　對資管業(yè)務(wù)嚴(yán)監(jiān)管的趨勢未變，平穩(wěn)過渡成為關(guān)鍵。《通知》的整體基調(diào)完全符合《資管新規(guī)》中對于打破剛兌、監(jiān)管嵌套和非標(biāo)資產(chǎn)的嚴(yán)監(jiān)管方向，但突出確保銀行順利平穩(wěn)地在過渡期期間完成業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和規(guī)范。實際上，在施行《資管新規(guī)》初期，商業(yè)銀行面臨著較大的壓力，特別是在處置非標(biāo)存量資產(chǎn)這一關(guān)鍵環(huán)節(jié)中，對于實體經(jīng)濟(jì)的融資環(huán)境也造成一定程度的抑制，集中體現(xiàn)在表外融資的收縮對民營企業(yè)再融資形成的壓力。因此我們認(rèn)為，《通知》充分考慮到了銀行實操中遇到的現(xiàn)實情況并作出調(diào)整，形成較為寬松的預(yù)期，也體現(xiàn)了避免化解舊風(fēng)險中出現(xiàn)新風(fēng)險的監(jiān)管底線。

　　未來理財業(yè)務(wù)將充分對標(biāo)《資管新規(guī)》進(jìn)行規(guī)范

　　總的來說，《理財新規(guī)(征求意見稿)》的核心思路在于基本完全參照《資管新規(guī)》對于業(yè)務(wù)和產(chǎn)品的要求，包括消除多層嵌套、規(guī)范資金池管理、投資非標(biāo)資產(chǎn)、和施行凈值化管理、過渡期設(shè)置等。同《通知》所體現(xiàn)思路的相似，《理財新規(guī)(征求意見稿)》也在具體操作層面表現(xiàn)出邊際放松的趨勢。

　　具體來說，劃分理財產(chǎn)品的公募和私募的區(qū)別，同時公募產(chǎn)品的銷售門檻降低。《理財新規(guī)(征求意見稿)》將理財產(chǎn)品分為公募和私募，其中對私募產(chǎn)品的發(fā)行進(jìn)行限制，同時規(guī)定公募產(chǎn)品的銷售起點由5萬元下降至1萬元，我們認(rèn)為，由于理財產(chǎn)品凈值化是長期趨勢，凈值化代表著收益波動會較為明顯，下調(diào)門檻將有效減輕銀行負(fù)債端的壓力，減緩理財產(chǎn)品規(guī)模的下降。根據(jù)銀保監(jiān)會發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截止到2017年底，銀行非保本理財余額為22.17萬億元，2018年6月末余額為21萬億元，出現(xiàn)了較為明顯的下降。

　　規(guī)范資金池運作和去通道兩項要求都完全按照《資管新規(guī)》的規(guī)定。此前銀行理財以銀行信用為擔(dān)保，以來資金池運作，存在剛性兌付的現(xiàn)象，同時多層嵌套導(dǎo)致資金空轉(zhuǎn)嚴(yán)重，易產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險。《理財新規(guī)》(征求意見稿)對于上述兩項的要求完全按照《資管新規(guī)》的規(guī)定，對理財產(chǎn)品進(jìn)行“三單”要求(單獨管理、單獨建賬、單獨核算)，一定程度上緩解資金池運作，同時要求理財產(chǎn)品投資非標(biāo)資產(chǎn)需要嚴(yán)格的期限匹配【《理財新規(guī)》(征求意見稿)并沒有對公募理財產(chǎn)品是否可以投資非標(biāo)進(jìn)行嚴(yán)格限制，可以理解為監(jiān)管政策為后續(xù)調(diào)整留有空間，同時體現(xiàn)政策邊際放松的趨勢】，限制理財產(chǎn)品投資于其他資管產(chǎn)品，出現(xiàn)“嵌套投資”。

　　3、對當(dāng)前金融監(jiān)管和宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境產(chǎn)生的影響是什么？

　　我們認(rèn)為，從兩份文件的政策思路，特別是《通知》對于《理財新規(guī)(征求意見稿)》的補充完善，可以看出當(dāng)前金融監(jiān)管態(tài)度出現(xiàn)邊際放松的趨勢，可以理解為是在當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，對前期偏緊的金融去杠桿政策的一個階段性糾偏。從2017年下半年開始，由于表外融資的收縮和銀行面臨表外回表內(nèi)的資本金約束壓力，社融余額增速開始出現(xiàn)下降，今年6月已降至歷史最低的9.8%，實體部門的信用擴張出現(xiàn)比較明顯的放緩趨勢，特別體現(xiàn)在年初至今的民企信用風(fēng)險加速暴露。此次《通知》，一是支持商業(yè)銀行通過發(fā)行二級資本債補充資本；二是允許公募資管產(chǎn)品投資非標(biāo)資產(chǎn)，同時可以在過渡期內(nèi)對滿足小微企業(yè)融資需求的資產(chǎn)進(jìn)行“老產(chǎn)品投新資產(chǎn)”。對此我們預(yù)計，首先，未來社融中表外融資收縮將會階段性放緩，特別是信托貸款部分。同時，資本金壓力的改善將有助于表內(nèi)信貸規(guī)模的進(jìn)一步加大，對整體社融增速形成支撐，再次出現(xiàn)明顯下降的可能性較��；其次，小微企業(yè)的融資環(huán)境會邊際好轉(zhuǎn)�！锻ㄖ�》中明確要求允許公募產(chǎn)品適當(dāng)投資非標(biāo)，同時過渡期后仍未到期的非標(biāo)也可經(jīng)過監(jiān)管機構(gòu)同意后商業(yè)銀行自行處理，均意味著小微企業(yè)的再融資能力將得到一定程度的增強�？紤]到前期針對小微企業(yè)的兩次定向降準(zhǔn)和央行對于商業(yè)銀行投資中低等級信用債的窗口指導(dǎo)，我們認(rèn)為，債券市場投資者情緒將有所改善，一級市場發(fā)行也將較以往通順，對小微企業(yè)進(jìn)行直接融資產(chǎn)生支撐。

　　兩份文件體現(xiàn)出的監(jiān)管階段性放松并不意味著金融去杠桿的政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)向。防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險是防風(fēng)險的重要組成部分，未來3-5年，金融去杠桿的方向是明確的，金融嚴(yán)監(jiān)管仍在致力于完善金融業(yè)態(tài)、促進(jìn)金融服務(wù)于實體經(jīng)濟(jì)。所以兩份文件所表現(xiàn)出的放松可以看做是當(dāng)前宏觀政策審時度勢、加強政策間靈活協(xié)調(diào)的一個具體體現(xiàn)，對于改善當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)中的結(jié)構(gòu)性矛盾、穩(wěn)定市場預(yù)期、化解轉(zhuǎn)型過程中可能出現(xiàn)風(fēng)險有著較大的幫助。

《中信證券點評資管新規(guī)：平穩(wěn)過渡 大趨勢未變》閱讀地址：http://www.osxg.com.cn/2018/0722/122085.htm