理財(cái)新規(guī)和指導(dǎo)意見的較寬松的5個要點(diǎn)：1、存量老產(chǎn)品下降速度緩和，緩解對市場流動性壓力。2、產(chǎn)品估值方法改善，利于老百姓接受。3、“非標(biāo)”的政策目標(biāo)：平穩(wěn)過渡，沒有明顯放松。4、公募產(chǎn)品投資股票市場預(yù)計(jì)比較松。5、降低理財(cái)產(chǎn)品購買門檻，緩解理財(cái)規(guī)模下降壓力�？陀^的講，大的監(jiān)管框架沒有變。

　　市場之前對理財(cái)新規(guī)的預(yù)期和擔(dān)憂在哪里？詳見文中：我們研究所給高層撰寫的關(guān)于資管新規(guī)的反饋和建議。

　　監(jiān)管政策執(zhí)行力度和節(jié)奏明顯調(diào)整，市場和銀行股迎來反彈窗口。高層對經(jīng)濟(jì)與市場風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注度提升，相關(guān)政策組合會陸續(xù)出臺，平緩下降趨勢。貨幣政策和金融監(jiān)管力度的調(diào)整，會緩解壓力，對市場和經(jīng)濟(jì)有短期修復(fù)作用。前期市場預(yù)期悲觀，會迎來反彈機(jī)會，我們最看好四大行和招行。

　　趨勢還是沒有改變。同時要看到，核心監(jiān)管方向和監(jiān)管框架沒有變。該政策只是邊際改善。但是如果基建地產(chǎn)受控、經(jīng)濟(jì)沒新增長點(diǎn)，疊加金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，不改變總體收縮的趨勢，我們還處于“信用收縮”的中間階段。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示事件：經(jīng)濟(jì)下滑超預(yù)期。

　　一、理財(cái)新規(guī)、央行指導(dǎo)辦法核心變化的要點(diǎn)

　　1、存量老產(chǎn)品下降速度緩和，緩解對市場流動性壓力

　　壓縮節(jié)奏的自主權(quán)。新規(guī)定未按每年傳出的三分之一進(jìn)行硬性規(guī)定，而是允許銀行結(jié)合自身實(shí)際情況，按照自主有序方式制定本行理財(cái)業(yè)務(wù)整改計(jì)劃，既可以自主決定整改節(jié)奏，有利于防止運(yùn)動式監(jiān)管對存量業(yè)務(wù)強(qiáng)制性壓縮引發(fā)的債權(quán)人流動性風(fēng)險(xiǎn)。但老產(chǎn)品的整體規(guī)模應(yīng)當(dāng)控制在《指導(dǎo)意見》發(fā)布前存量產(chǎn)品的整體規(guī)模內(nèi)，且所投資新資產(chǎn)的到期日不得晚于2020年底。

　　老資產(chǎn)池中新增加非標(biāo)投資。央行的通知明確過渡期內(nèi)金融機(jī)構(gòu)可以發(fā)行老產(chǎn)品投資新資產(chǎn)，這里新資產(chǎn)不局限于標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)。這種要求，可以保證存量理財(cái)產(chǎn)品的規(guī)模不會大規(guī)模萎縮，非標(biāo)(政府鼓勵方向的)新增壓力減少。

　　2、產(chǎn)品估值方法改善，利于老百姓接受

　　1)過渡期內(nèi)，允許現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)使用攤余成本法，這樣有望降低其凈值的波動，能夠增大其對客戶吸引力。2)允許金融機(jī)構(gòu)發(fā)行6個月以上定開產(chǎn)品，此類產(chǎn)品只要底層資產(chǎn)久期不超過封閉期1.5倍就可以用攤余成本法。這兩點(diǎn)，對銀行理財(cái)產(chǎn)品的平穩(wěn)過渡，提供比較好的估值模式。

　　3、“非標(biāo)”的政策目標(biāo)：平穩(wěn)過渡，沒有明顯放松

　　資管新規(guī)本來也沒有禁止公募理財(cái)投非標(biāo)。指導(dǎo)意見只是明確了公募資產(chǎn)管可以適當(dāng)投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)，但同時遵循關(guān)于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)投資的期限匹配、限額管理、信息披露等監(jiān)管要求。

　　對“非標(biāo)”未來的壓力提供了預(yù)案。支持符合條件的表外資產(chǎn)回表。支持有非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)回表需求的銀行發(fā)行二級資本債補(bǔ)充資本，央行的通知預(yù)示著未來回表都將會進(jìn)行特殊化處理。估計(jì)未來存量“非標(biāo)”資產(chǎn)證券化也會有所進(jìn)展。

　　新增對單一客戶集中度要求�！吧虡I(yè)銀行全部理財(cái)產(chǎn)品投資于單一機(jī)構(gòu)及其關(guān)聯(lián)企業(yè)的非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)余額，不得超過理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行銀行資本凈額的10%。”

　　市場需要看到，限制“非標(biāo)”發(fā)展的監(jiān)管不僅僅是需求端(“理財(cái)產(chǎn)品”)，更核心的是供給端的監(jiān)管，如銀信合作和委托貸款等文件。

　　4、公募產(chǎn)品投資股票市場預(yù)計(jì)比較松

　　理財(cái)新規(guī)中，對公募和私募理財(cái)產(chǎn)品投資范圍的定義是各類公募證券投資基金，包括了股基和混合基金。文件提出“公募理財(cái)產(chǎn)品投資境內(nèi)上市交易的股票的相關(guān)規(guī)定，由國務(wù)院銀行業(yè)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)另行制定�！鳖A(yù)計(jì)管理層會考慮理財(cái)對資本市場流動性的影響。

　　這意味著公募理財(cái)事實(shí)上可通過間接投資股基和混合型基金的做法來投資股票市場，對股票市場而言是消息面上的利好。

　　5、降低理財(cái)產(chǎn)品購買門檻，緩解理財(cái)規(guī)模下降壓力

　　本次發(fā)布的《辦法》征求意見稿將單只公募理財(cái)產(chǎn)品的銷售起點(diǎn)由目前的5萬元降至 1 萬元，降低了理財(cái)產(chǎn)品購買門檻，擴(kuò)大銀行理財(cái)客戶范圍、緩解商業(yè)銀行的理財(cái)資金端的壓力。

　　二、市場之前的預(yù)期在哪？

　　這是我們研究所給高層寫的關(guān)于資管新規(guī)反饋和建議的部分內(nèi)容，我們征詢了各方的意見，預(yù)計(jì)代表銀行和市場偏主流的聲音。

　　資管新規(guī)推出近3個月后，我們觀察到的挑戰(zhàn)

　　1、外部環(huán)境不確定性增加，需要防范金融風(fēng)險(xiǎn)傳染。資管新規(guī)作為對金融行業(yè)影響深遠(yuǎn)的政策，影響重大。資管新規(guī)對金融風(fēng)險(xiǎn)傳染，抑或是控制，需要不斷評估。1、債券市場信用債違約，理財(cái)配置債券風(fēng)險(xiǎn)偏好大幅下降。2、股票市場大跌，資管配置的股票質(zhì)押融資對應(yīng)的資產(chǎn)出現(xiàn)預(yù)警、平倉風(fēng)險(xiǎn)。

　　2、新規(guī)細(xì)則未出臺，新業(yè)務(wù)基本停擺，對整個市場有影響。1、目前實(shí)際操作情況。我們觀察到：由于配套細(xì)則沒有出臺，很多創(chuàng)新產(chǎn)品的發(fā)行，監(jiān)管部門都沒批準(zhǔn)，銀行內(nèi)部合規(guī)也控制得非常嚴(yán)格。2、存量不能有序壓縮，新增量下降。細(xì)則沒出臺，新業(yè)態(tài)資產(chǎn)也沒法主動配置，業(yè)務(wù)的退出受到了極大的制約，新發(fā)生的業(yè)務(wù)量大幅度下降；表外理財(cái)對實(shí)體資金的支持能力下降。

　　3、產(chǎn)品端：老百姓對合規(guī)理財(cái)產(chǎn)品的接受度有限。1、新合規(guī)產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模、增長速度，遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到預(yù)期。從銀行的發(fā)行渠道看，凈值性產(chǎn)品接受度比較低，銀行希望通過發(fā)行長期限的產(chǎn)品，但在渠道中也沒有得到認(rèn)可。當(dāng)前不少凈值型產(chǎn)品后續(xù)還需按新規(guī)要求整改，進(jìn)行二次轉(zhuǎn)型。客戶對真正的凈值型產(chǎn)品的接受需要一個培育的過程，需要產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投資、銷售端的全面協(xié)同。2、從短期來看，新產(chǎn)品發(fā)行的速度肯定趕不上老產(chǎn)品壓降的節(jié)奏。需要有相關(guān)政策儲備，防范相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　4、投資端：存量資產(chǎn)如何有序壓降？老產(chǎn)品、老資產(chǎn)在過渡期前需有序壓降整改完成，在壓降整改過程中，面臨資產(chǎn)、負(fù)債、流動性以及損益兼顧問題：1、部分資產(chǎn)尚無很好的解決辦法：存量資產(chǎn)銀行一般是自然到期不續(xù)、非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)、回表處理，但有幾類資產(chǎn)面臨期限較長，無法回表的難題，包括：某些實(shí)際期限較長的類貸款業(yè)務(wù)(如政府基建項(xiàng)目)；期限長、收益率低的優(yōu)先股和二級資本債等、直接股權(quán)投資類資產(chǎn)；個別已經(jīng)出險(xiǎn)或者有潛在風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)。2、流動性壓力：老產(chǎn)品有序壓降，若新產(chǎn)品承接不上，一旦規(guī)模收縮，銀行將拋售流動性較好的債券來維持流動性較差的非標(biāo)資產(chǎn)，對債市造成沖擊，對流動性也帶來壓力。

　　5、銀行資管業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型還是比較緩慢。1、投研體系的建設(shè)：在平等準(zhǔn)入條件下，銀行將面臨與基金、保險(xiǎn)資管等機(jī)構(gòu)同場競技，比拼投資管理能力，首要便是人才的招攬，包括系統(tǒng)化的投研體系建立、投資經(jīng)理和FOF/MOM團(tuán)隊(duì)搭建。2、適合資管的風(fēng)控體系搭建：銀行風(fēng)險(xiǎn)管理的對標(biāo)資產(chǎn)是信貸資產(chǎn)，以信用風(fēng)險(xiǎn)審查為主，對于理財(cái)投資的資產(chǎn)，應(yīng)建立一套相對獨(dú)立的風(fēng)控體系，只有這樣才能滿足資管業(yè)務(wù)發(fā)展的需要。3、盈利模式的改變。由原來的資金池模式、剛性兌付轉(zhuǎn)為發(fā)展規(guī)模以獲取管理費(fèi)及超額收益分成模式，今后了解及滿足客戶需求將成為核心關(guān)鍵。

　　6、資本市場擔(dān)憂：銀行相關(guān)資金最終會全部撤離市場。對于結(jié)構(gòu)化配資產(chǎn)品，優(yōu)先級資金多為銀行理財(cái)，享受固定收益，而劣后為投資者，承擔(dān)較大風(fēng)險(xiǎn)與收益，業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)為投資者加杠桿投資。細(xì)則沒明確前，市場擔(dān)憂銀行理財(cái)資金都會撤離股票市場。

　　三、新管理辦法對市場的影響

　　客觀的講，大的監(jiān)管框架沒有變。新理財(cái)辦法堅(jiān)持了資管新規(guī)的打破剛性兌付、解決期限錯配、去除資金池運(yùn)作和解決多層嵌套四大原則，是資管新規(guī)的延續(xù)。核心監(jiān)管框架不變，銀行理財(cái)行為的變化是持續(xù)和漸進(jìn)的，對市場就是“鈍刀磨人”。

　　監(jiān)管政策執(zhí)行力度和節(jié)奏明顯調(diào)整，市場和銀行股迎來反彈窗口。高層對經(jīng)濟(jì)與市場風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注度提升，相關(guān)政策組合會陸續(xù)出臺，平緩下降趨勢。貨幣政策和金融監(jiān)管力度的調(diào)整，會緩解壓力，對市場和經(jīng)濟(jì)有短期修復(fù)作用。前期市場預(yù)期悲觀，會迎來反彈機(jī)會，我們最看好四大行和招行。

　　趨勢還是沒有改變。同時要看到，核心監(jiān)管方向和監(jiān)管框架沒有變。該政策只是邊際改善。但是如果基建地產(chǎn)受控、經(jīng)濟(jì)沒新增長點(diǎn)，疊加金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，不改變總體收縮的趨勢，我們還處于“信用收縮”的中間階段。

《中泰銀行：降低理財(cái)產(chǎn)品購買門檻 緩解理財(cái)規(guī)模下降壓力》閱讀地址：http://www.osxg.com.cn/2018/0722/122086.htm