從去杠桿到穩杠桿 應強調政策協調以應對挑戰

　　去杠桿與金融風險，仍是國內外監管者、企業界以及學者共同關注的焦點。在9月16日舉辦的中國發展高層論壇專題研討會上，中國社科院副院長李揚、國務院發展研究中心宏觀經濟研究部部長陳昌盛等以及多位外方嘉賓，就去杠桿問題發表了觀點。

　　李揚表示，從2015年提出去杠桿，到2016年做出各種安排，2017年實際發揮作用，到2018年已經取得了明顯的效果。在他看來，中國去杠桿政策已經出現了調整，且這個調整更加理性、更加符合實際，而且是可持續的。據他觀察，截止到2018年一季度，中國非金融部門杠桿率已經穩定。

　　陳昌盛則認為，當前宏觀政策要提高協調性，不僅包括各個部委出臺政策之間的協調，還要搞好內外政策的協調。“經濟學有個概念叫合成謬誤，每個人都以為自己做的是對的，但是多個監管力量加在一起，那會是什么力量？”他說，所以要強調政策協調。

　　外方參會嘉賓對中國的去杠桿政策也十分關注。孔奕仁(Taran Khera)就在會上表示，距離投資銀行雷曼兄弟倒下(9月15日)已經整整十年，當時所見過的高杠桿在今天全球金融體系中仍不少見。“中國的去杠桿進程已進入第三年，在取得一定成效的同時，仍有大量工作要做。同時，在全球更加動蕩且前景難以預測的大環境下，面臨的挑戰也越來越復雜。”他說。

　　避免“合成謬誤”

　　去杠桿雖只有三個字，其內涵卻十分豐富。李揚認為，不能不加區別的說“去杠桿”，雖然杠桿上升是金融風險的源泉，但是各個部門的杠桿其實是不一樣的，且影響也不同。正因如此，才有結構性去杠桿政策的推出。

　　但是，當很多部門密集推出去杠桿政策時，就發現由于協調配合諸多方面的問題，產生了一定的副作用。因此，要穩杠桿。“目前我們采取的政策是穩杠桿。”李揚說，這樣一個穩杠桿政策，對于處理當前復雜的經濟和金融問題是比較有利的。

　　孔奕仁也表示，長期而言，去杠桿是確保中國經濟健康發展的必需過程。然而短期內，也要看到去杠桿帶來了市場波動，影響到包括利率、信貸、匯率和股市等方方面面。

　　在中國保監會原副主席周延禮看來，當前國內加杠桿主要是三大主體。一是地方政府，2008年之后地方政府債務規模攀升，顯性債務整體可控，隱性債務風險較高。二是國有企業，國有企業盲目加杠桿使得杠桿攀升。三是房地產部門，房地產價格、貸款、投資2008年之后經歷了三輪較大的周期，逐步推高相關行業杠桿率。

　　目前宏觀環境較為復雜，宏觀政策也比較豐富。在陳昌盛看來，必須提高協調性，才能避免“合成謬誤”。

　　他舉例稱，部分地方政府和企業反映，當前的宏觀政策有“五道金牌”，即去杠桿、嚴監管、控債務、控房價、強環保。“每一項都是一道金牌，要協調‘五道金牌’的關系。”陳昌盛提出，在橫向協調的同時，還要設置政策過渡期。

　　在他看來，即使是好的政策、正確的方向，但是選擇什么樣的時機、什么樣的節奏都非常重要，否則就容易“好心辦壞事”。

　　“比如資管新規，社會保障繳納，方向可能都是對的，但是現在按照這個方向做的話，就有很多原來不規范的企業面臨大量的負擔。是不是要考慮設置過渡期？要不然，到明年初可能就會產生新的沖擊。”陳昌盛稱。

　　留下政策空間

　　展望下半年及2019年，多位參會人士都認為，經濟面臨的挑戰依然很大。陳昌盛特別提出，應在宏觀政策上留足空間，以應對明年可能出現的不利影響。

　　周延禮也表示，宏觀政策要精準，要有結構性，準確把握，降低不利影響。針對去杠桿，他認為，要區分是什么樣的企業，如果是屬于市場要出清的企業，甚至是僵尸企業，那就要用市場出清的方式來解決效益不佳的問題、改善經營管理的問題。但是，如果是好的企業，有杠桿率調整空間，那就可以通過去杠桿提高效率，降低風險。

　　“這里要強調，去杠桿要精準、要求結構性，把握好什么時候去、怎么去，要降到什么程度等要點。”周延禮表示，這期間還要處理好幾個關系，包括企業業務增長與效率之間的關系，比如一些效率不好的要去，好一些的要保，考慮對業務增長幅度和經營管理需求之間的影響；另外，去杠桿的政策需要加強與企業和市場的溝通，設置一定緩沖期，實現在去杠桿、穩杠桿的過程中，溫和過渡。

　　周延禮還提出，去杠桿應注意加強預期管理，使去杠桿不至于影響企業的質量、效率、創新及新項目的投資，保持企業可以平穩經營。同時，在去杠桿過程中，對企業資金管理要加強，流動性管理要加強，保持一個流動性相對比較充裕合理的環境。

　　“2012年到2015年，因為市場機制失靈，我們看到產能過剩行業國企退出困難，導致通縮，國企出現大幅加杠桿傾向。2016年到2018年，我們采取了行政化加市場化共同去杠桿，行業集中度提升，國企利潤大幅改善。”恒大集團首席經濟學家任澤平說，但民企所受到“雙重擠壓”值得重視。

　　他認為，從行業分布來看，上游資源性行業以國企壟斷為主，下游制造業以民企競爭為主，去產能和環保風暴后，上游行業集中度大幅提升，下游民企面臨上游漲價利潤過高和金融去杠桿融資歧視的雙重擠壓，民企生存困境、全社會資源錯配和全要素生產率下降，需高度重視。

　　“中國高杠桿的形成，背后有深層次的結構性問題，”任澤平表示，因此我們應該以市場化改革和提高全要素生產率的方式來去杠桿。

　　孔奕仁發現， 這三類主體面臨著不同的市場風險，并且以不同的方式管理著風險，但它們面臨著一個共同挑戰，即如何在集團層面集中管理多種風險，包括市場風險、信用風險、流動性風險、交易對手方風險和運營風險等等。現代金融機構本身日趨復雜，隨著公司的發展和壯大，管理風險也越來越充滿挑戰。

　　“針對中國15萬億美元的資管新規，是中國為應對金融風險和高杠桿邁出的堅實一步。根據新規，監管機構要求目前在中國開展業務的資管公司審查并重新評估他們的投資風險。但是，這是一個簡單的任務嗎？我們認為恰恰相反。”孔奕仁說，這是一個需要先進的風險管理系統協助的復雜過程。

　　陳昌盛說，宏觀政策之后對就業及供應鏈產生的影響將有多大，以及美國經濟一枝獨秀還能持續多久、是否會爆發風險，這都是不確定因素。

　　“我們現在的政策方向是對的，但協調不夠，過渡期配合不夠。我們現在還有一定的‘子彈’，要給明年留下空間。”他表示，明年的挑戰可能比今年更大。

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