看好醫(yī)藥流通行業(yè)2018下半年邊際復(fù)蘇

　　從2H17開(kāi)始，受到利率上行、取消藥品加成等因素壓制，醫(yī)藥流通板塊業(yè)績(jī)承壓。我們認(rèn)為經(jīng)過(guò)一年時(shí)間利空已充分消化，結(jié)構(gòu)性利好顯現(xiàn)，2H18有望逐步復(fù)蘇，部分區(qū)域龍頭業(yè)績(jī)率先反轉(zhuǎn)：1)融資成本有望在3Q18企穩(wěn)；2)行業(yè)尾部企業(yè)加速出清；3)布局高增長(zhǎng)且分散的器械流通將為龍頭繼續(xù)賦能；4)流通新模式彎道超車。我們重點(diǎn)推薦柳藥股份和中國(guó)醫(yī)藥，建議關(guān)注潤(rùn)達(dá)醫(yī)療和國(guó)藥股份。

　　融資成本有望于3Q18企穩(wěn)

　　無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率從2Q18開(kāi)始下行，隨之部分醫(yī)藥流通龍頭發(fā)債利率也環(huán)比降低。結(jié)合近期國(guó)常會(huì)精神，我們認(rèn)為醫(yī)藥流通企業(yè)融資成本在3Q18有望企穩(wěn)，甚至可能邊際降低。2018下半年起，我們預(yù)計(jì)醫(yī)院逐步消化藥品“零加成”帶來(lái)的負(fù)面影響，醫(yī)藥流通龍頭企業(yè)也在加強(qiáng)賬期管理，優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，我們認(rèn)為2H18經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流或可同比改善，財(cái)務(wù)壓力減輕。

　　行業(yè)分化加劇，尾部企業(yè)加速退出市場(chǎng)

　　目前“兩票制”基本執(zhí)行完畢，我們測(cè)算2017年規(guī)模以上醫(yī)藥流通企業(yè)純銷市場(chǎng)占比同比提高6.6 pct，達(dá)81.0%，行業(yè)尾部企業(yè)被快速淘汰。我們認(rèn)為2H18調(diào)撥業(yè)務(wù)調(diào)整帶來(lái)的短期沖擊逐步減弱，長(zhǎng)期整合利好將更明顯，預(yù)計(jì)2018年規(guī)模以上醫(yī)藥流通企業(yè)純銷業(yè)務(wù)增速提高到20%。相對(duì)全國(guó)龍頭，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著、政策利好明確的區(qū)域龍頭業(yè)績(jī)將率先反彈。

　　器械配送有望成為流通龍頭業(yè)績(jī)新增量

　　器械配送是行業(yè)龍頭爭(zhēng)奪的又一戰(zhàn)略高地：1)增長(zhǎng)快：醫(yī)療器械終端需求旺盛，我們預(yù)計(jì)醫(yī)療器械配送市場(chǎng)規(guī)模2018-2020年將維持20%的復(fù)合增速，在2020年或可達(dá)到7000億元規(guī)模；2)市場(chǎng)分散：2017年器械配送CR3為17%，明顯低于藥品配送，而全國(guó)多地試水耗材“兩票制”，整合加速可期；3)毛利率高：普通器械配送業(yè)務(wù)毛利率比藥品高2-5 pct，代理業(yè)務(wù)可達(dá)25%，布局器械配送有望提高醫(yī)藥流通企業(yè)整體毛利率。

　　探索醫(yī)藥商業(yè)新模式，尋找下一風(fēng)口

　　新醫(yī)藥商業(yè)模式有望促使部分醫(yī)藥流通企業(yè)彎道超車：1)IVD打包集采：可為檢驗(yàn)科降本增效，我們預(yù)計(jì)2018-2020年行業(yè)龍頭收入保持30%高增速；2)DTP藥房和院邊店：最先承接外流處方，批零一體化戰(zhàn)略重要環(huán)節(jié)；3)GPO:上海、深圳和廣州三地試水，將推動(dòng)醫(yī)藥流通行業(yè)整合。

　　重點(diǎn)推薦柳藥股份和中國(guó)醫(yī)藥，建議關(guān)注國(guó)藥股份和潤(rùn)達(dá)醫(yī)療

　　我們看好：1)柳藥股份：競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素確定；2)中國(guó)醫(yī)藥：全國(guó)二線龍頭，外延加速，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)彈性空間大，貿(mào)易和工業(yè)支持現(xiàn)金流；3)潤(rùn)達(dá)醫(yī)療：聚焦IVD打包集采業(yè)務(wù)，1H18經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流改善：4)國(guó)藥股份：保持北京地區(qū)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，精麻業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，現(xiàn)金流出色。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：“兩票制”推行不及預(yù)期；招標(biāo)降價(jià)超預(yù)期；利率上行超預(yù)期。

《醫(yī)藥生物：凜冬已過(guò) 否極泰來(lái)(附股)》閱讀地址：http://www.osxg.com.cn/2018/0801/127871.htm