醫藥生物行業：板塊迎來估值切換 關注四季度業績優異個股

核心觀點

　　2019年以來醫藥行業上漲31.51%，表現優于滬深300指數與全A指數。

　　截至2019年9月25日收盤，2019年醫藥生物指數上漲35.43%，跑贏滬深300指數5.07個百分點。醫藥生物板塊整體從年初開始強勁上漲，行情持續至4月15日后后下行，6月初板塊輪動中觸底反彈，并于8月受中報業績表現優秀等因素助推持續上漲。從各細分子行業漲跌幅來看，2019年以來醫藥行業上漲31.51%，表現優于滬深300指數與全A指數。

　　四季度醫藥行業各子版塊機會展望，建議關注特色原料藥、醫藥外包、醫療器械三大細分領域的投資機會。

　　(1)特色原料藥：需求邊際變化有望持續提升板塊整體估值。我們認為，隨著仿制藥帶量采購擴面政策落地，國產仿制藥市場和產量均有望實現大幅增長，從而提升中標制劑企業對國產原料藥的需求，催生上游高品質特色原料藥景氣度。

　　(2)醫藥外包服務領域的優質公司。現階段我國醫藥行業已由過去缺醫少藥的仿制藥階段邁向創新階段，同時創新藥熱潮也將繼續推動CRO、CDMO等領域一眾“賣水人”的快速崛起，成熟的CRO或CDMO企業形成自己的規模優勢與進入壁壘，訂單驅動的盈利模式受單個企業經營變動的影響較小，擁有更為確定的增長屬性，可以給予更高的；

　　(3)醫療器械：集中度提升+進口替代支撐行業景氣度。行業整體上看，我國藥械比仍然偏低，醫療器械行業整體仍然保持14%左右的增速成長，景氣度持續。細分領域方面，我們認為骨科植入物市場預期差仍存，一方面老齡化及滲透率提升等因素助行業維持較高增速，同時《關于治理高值醫用耗材的改革方案》等政策促進行業規范化發展，推動進口替代與集中度提升。

　　相關標的：

　　1、特色原料藥領域，推薦關注通過產業一體化發展的綜合性企業以及在細分賽道擁有強競爭力的企業，相關標的：普洛藥業(000739)、富祥股份(300479)；

　　2、醫藥外包領域，我們繼續看好優質CRO頭部公司，相關標的：泰格醫藥(300347)；

　　3、醫療器械領域，我們看好骨科植入物領域的優質頭部企業，相關標的：大博醫療(002901)。

　　風險提示：醫藥政策落地不及預期匯率波動的風險、產品銷售不及預期。

　　正文目錄

　　一、2019年以來醫藥行業行情綜述

　　1。年初至今醫藥行業表現強于大盤

　　2。醫藥整體業績持續向好，各子版塊漲跌互現

　　二、四季度醫藥行業各子版塊機會展望

　　1。特色原料藥：需求邊際變化有望持續提升板塊整體估值

　　1.1 化學原料藥板塊盈利持續改善

　　1.2 帶量采購催生原料藥行業景氣度

　　2。醫藥外包：行業高景氣度持續，滲透率有望進一步提升

　　2.1 醫藥外包板塊整體估值創歷史新高

　　2.2 行業政策紅利釋放，MAH制度打開廣闊空間

　　3。醫療器械：集中度提升+進口替代支撐行業景氣度

　　3.1 醫療器械行業蓬勃發展，行業整體增速在14%左右

　　3.2 高值耗材領域改革推進，助推進口替代

　　三、重點推薦公司

　　1。泰格醫藥(300347)：咨詢業務毛利率大幅提升，期間費用率持續改善

　　2。普洛藥業(000739)：行業景氣支撐業績高增，管理提效紅利不斷兌現

　　3。富祥股份(300497)：三季度業績超預期，拐點確定

　　4。大博醫療(002901)：優質骨科植入物企業迎行業拐點

　　5。健康元(600380)：吸入制劑蓄勢待發，迎發展新機遇

　　四、重點公司盈利預測與估值

　　風險提示

　　一、2019年以來醫藥行業行情綜述

　　1、年初至今醫藥行業表現強于大盤

　　截至2019年9月25日收盤，2019年醫藥生物指數上漲35.43%，跑贏滬深300指數5.07個百分點。醫藥生物板塊整體從年初開始強勁上漲，行情持續至4月15日后后下行，6月初板塊輪動中觸底反彈，并于8月受中報業績表現優秀等因素助推持續上漲。

　　從各細分子行業漲跌幅來看，2019年以來醫藥行業上漲31.51%，表現優于滬深300指數與全A指數。

　　2、醫藥整體業績持續向好，各子版塊漲跌互現

　　從細分行業來看，收入方面，上半年生物制品、醫藥商業以及醫療服務板塊營業收入同比增幅較高；業績方面，上半年生物制品、醫療器械以及醫藥商業板塊業績同比增幅較高。具體到個股行情，截至9月25日收盤，漲幅前20的個股中數量最多的是醫療服務板塊(含醫藥外包企業)，包括：康龍化成(+328.85%)、博濟醫藥(+170.13%)、金域醫學(153.19%)、泰格醫藥(+126.50%)、通策醫療(115.82%)、九洲藥業(+109.62%)以及昭衍新藥(+101.13%)，其中康龍化成為2019年上市新股；其次是化學制劑板塊，漲幅居前的個股包括：興齊眼藥(+354.39%)、濟民制藥(+232.12%)、華北制藥(+106.95%)、天宇股份(+90.88%)以及恒瑞醫藥(+89.00%)；醫療器械板塊漲幅居前的個股包括：冠昊生物(+142.98%)、萬孚生物(+96.03%)、安圖生物(+93.61%)。今年以來，非藥領域頭部企業表現亮眼。

　　二、四季度醫藥行業各子版塊機會展望

　　1、特色原料藥：需求邊際變化有望持續提升板塊整體估值

　　1.1 化學原料藥板塊盈利持續改善

　　截至9月25日，化學原料藥板塊整體PE(TTM，整體法)為30倍，相對生物醫藥板塊整體折價14.6%，我們看好在細分賽道競爭格局較好、下游需求旺盛的特色原料藥企業，預計在四季度，業績優異的特色原料藥個股有望實現估值的進一步兌現。

　　1.2 帶量采購催生原料藥行業景氣度

　　2019年9月，帶量采購擴面結果公布。我們認為，未來帶量采購政策順利推行后將實現國產仿制藥的替代以及產量的大幅增長，從而提升中標制劑企業對國產原料藥的需求，催生行業景氣度。

　　存量來看，國產替代加速進行，原研藥的原料藥大多是海外制藥企業自己從海外采購或自產，而國產替代快速通過帶量采購形式完成后，將使得這部分原料藥的購買由海外轉為國內，勢必會催化國內一批高質量的原料藥企業市占率的快速提升。

　　增量來看，下游制劑品種的價格將在帶量采購背景下出現明顯下降，一般從供需角度來看，大范圍多品種的藥品價格下降將會使得需求上升，銷售量增加顯著。

　　從估值角度及未來現金流穩定性來看，原料藥比遠比制劑企業未來的現金流更為穩定，制劑企業來看帶量采購是贏者全拿的政策，而原料藥領域則不存在采購和中標的風險，即使一家制劑企業也確實會跟少數幾家上游原料藥企業合作，總體看雖粘度較強但部分高壁壘品種市場畢竟具有寡頭壟斷性質，這就決定了未來可能會出現無論誰中標都會采購同家的原料藥的情況，對于企業，帶量采購政策本身對原料藥的需求是穩定的，大幅波動是不存在的，因此原料藥行業景氣度勢必獲得提升。

　　2、醫藥外包：行業高景氣度持續，滲透率有望進一步提升

　　2.1 醫藥外包板塊整體估值創歷史新高

　　醫藥外包板塊市值快速提升，截至9月25日，醫藥外包板塊整體市值約2856億元，相比年初市值翻番(康龍化成年初上市使得板塊進一步擴容)，個股估值也大幅提升。從醫藥外包行業估值上看，醫藥外包行業PE(TTM，整體法)為70倍，相較醫藥生物板塊整體溢價98.46%。我們認為，醫藥外包行業作為醫藥研發及生產過程中的賣水人，成熟的CRO或CDMO企業形成自己的規模優勢與進入壁壘，訂單驅動的盈利模式受單個企業經營變動的影響較小，擁有更為確定的增長屬性。

　　2.2 行業政策紅利釋放，MAH制度打開廣闊空間

　　藥品上市許可持有人(Marketing authorization holder，MAH))制度，通常指擁有藥品技術的研發機構等主體可以提出藥品上市許可并獲得批件，并對藥品質量承擔主要責任的制度，在該制度下，MAH持有人可以將產品進行委托生產，該制度有利于新藥研發企業實現研發和商業化生產的分離，減輕生產負擔。

　　MAH制度自2016年開始在試點，CDMO企業直接受益制度紅利。2018年6月歌禮制藥旗下的首個抗丙肝1類創新藥戈諾衛(達諾瑞韋，ASC08)獲得藥品監督管理局批準上市，合全藥業承接了該藥品的制劑生產工作，也是國內MAH試點開展以來首家獲批創新藥的受托企業。

　　2019年8月26日，十三屆全國人大常委會第十二次會議審議通過了修訂后的《中華人民共和國藥品管理法》，新法案將于2019年12月1日執行。新《藥品管理法》將執行藥品上市許可持有人制度，由上市許可持有人對藥品的研制、生產、經營、使用全過程的藥品的安全性、有效性、質量可控性負責。隨著MAH制度由試點擴大到全面放開，CDMO企業將有機會承接更多創新藥制劑訂單，成長空間廣闊。

　　3、醫療器械：集中度提升+進口替代支撐行業景氣度

　　3.1 醫療器械行業蓬勃發展，行業整體增速在14%左右

　　醫療器械是指直接或者間接用于人體的儀器、設備、器具、體外診斷試劑及校準物、材料以及其他類似或者相關的物品，包括所需要的計算機軟件，其效用主要通過物理等方式獲得，不是通過藥理學、免疫學或者代謝的方式獲得，或者雖然有這些方式參與但是只起輔助作用。根據《中國醫療器械行業發展報告》測算，2017年我國醫療器械市場整體營業收入約為5670億元，行業整體增速在14.45%左右。醫療器械產品主要分為醫療設備、高值耗材、低值耗材以及體外診斷產品四大類，其中醫療設備占比最高。截至9月25日，醫療器械板塊PE(TTM，整體法)為44倍，相較醫藥生物板塊整體溢價23.06%。

　　3.2 高值耗材領域改革推進，助推進口替代

　　高值耗材包括器械耗材以及植入性醫療器械，其中植入性醫療器械按照應用部位的不同，可用于心血管、骨科、神經外科、口腔科以及眼科等領域。由于人口老齡化進程加速等因素，我國高值耗材市場近年保持高速擴張，年復合增速達到約20%。過去我國使用的高值耗材市場基本由外資壟斷占領，因此整體價格較高，近年為實現醫保控費，政府開始要求記錄高值耗材的招標數據，推動國產替代，為我國國產耗材打開市場缺口。

　　5月29日，《關于治理高值醫用耗材的改革方案》經中央深改委第八次會議審議通過，高值耗材領域改革提速。安徽、江蘇等省份率先試點部分品種和醫療機構的帶量采購工作。從安徽省高值醫用耗材帶量談判中標結果來看，如果考慮到權重，可以顯著看到國產產品對進口的替代加速，我們認為醫療器械方面市場預期差仍存，行業看，骨科植入市場有望維持較高增速，同時嚴控耗占比等控費政策持續推動進口替代，另一方面，省級或更大范圍和量級的采購有望利好國產產品進入三級醫院使用。相關標的：大博醫療(002901)、凱利泰(300326)、愛康醫療(1789.HK)、威高股份(1066.HK)。

（文章來源：川財證券）

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