電力及公用事業電力行業2019年度投資策略：雪消冰又釋 景和風復暄

　　機構：安信證券

　　■2018 年火電大幅跑贏大盤，逆周期中的防御優勢盡顯：2018 年火電板塊大幅跑贏大盤，一線火電龍頭(華能國際、華電國際等)表現亮眼，主要是因為宏觀經濟運行穩中偏弱，火電由于基本面改善、部分個股股息率較高、存在逆周期屬性等優勢，展現出較強的防御力。根據安信宏觀團隊的研究，預計 2019 年 GDP 增速將降至 6.2%—6.3%， 基建、房地產和進出口均維持穩中偏弱態勢運行，主要高耗電行業的產品產量可能會出現負增長。隨著煤炭產能釋放力度加快，煤炭從供需緊平衡逐步向供應寬松過渡，電廠高庫存和放開進口限制將倒逼港口和坑口煤價下行，蒙冀、瓦日和蒙華等通道運力的提升，也有助于改善煤炭供需錯配的問題，電廠入爐煤價有望進一步下行，具備逆周期屬性的火電板塊依舊具有較大的吸引力。

　　■受益于供給側改革，電力供需格局顯著改善：2018 年全社會用電量同比增長 8.5 個百分點，其中第二產業貢獻近半增量。受益于電力供給側改革，火電裝機增速大幅放緩，新增項目主要以新能源為主。火電項目的利用小時數逐步向合理水平靠近。隨著清潔能源消納力度加大， “三棄”問題得到顯著改善。展望 2019 年，電能替代規模維持較高水平，但第二產業對用電量增長的貢獻將大幅減弱，預計氣溫因素和工業對用電量增長的支撐將弱于 2018 年，預計 2019 年全社會用電量增速在 5%—6%之間。看好電力供需格局改善，存量機組的利用率和議價能力有望提升。

　　■上網電價短期下行風險可控，低估值+高防御凸顯火電防御價值：火電板塊，影響業績的三要素(煤價、電價和利用小時數)趨勢向好， 業績增長值得期待。煤炭產能釋放力度加大，供需錯配問題逐步緩解， 淡季提前和旺季不旺有望成為常態。電力市場化比例提升是大勢所趨， 考慮到電價調整較煤價調整存在一定的滯后性，目前降一般工商業電價告一段落，后期標桿電價下調的風險較小，優質煤電項目有望在電力市場化中以折價換電量，進而在市場化競爭中受益。利用小時數方面，雖然用電量增速存在下行壓力，但機組停建緩建在短期難以放閘， 存量項目利用小時數穩中有升。現階段火電屬于逆周期行業，火電龍頭及二線煤價高彈性標的的價值凸顯。同時，考慮到大多數企業在建項目較少，資本開支規模逐步下行，加之盈利形勢有望大幅好轉，高分紅或可期待。建議重點關注火電龍頭【華電國際】、【華能國際】、【國電電力】和二線煤價高彈性標的【長源電力】、【華銀電力】、【建投能源】、【皖能電力】以及水火互濟的【湖北能源】。

　　■永久水資源使用權的天然護城河，盡顯穩健本色：水電作為低碳能源的重要選擇，低成本優勢有望使其在未來的市場化競爭中占得先機。 隨著西南水電外送通道建設加快推進，棄水限電問題顯著改善。水電項目在運營期間現金流充沛，水電資產折舊費用占比高的成本結構決定了“現金牛”的潛質。水電龍頭不僅具備高分紅基礎，多庫聯調也有望大幅提升水電資產的價值。雖然增值稅退稅取消短期內給水電企業帶來一定壓力，但在優質水電資源開發潛力有限的背景下，存量機組具有稀缺性，建議重點關注水電龍頭【長江電力】和【桂冠電力】， 以及裝機有增長，外送通道建設穩步推進的【華能水電】。

　　■核電重啟在即，核電產業鏈有望受益：多因素促三代核電迎重啟良機， 關注重啟帶來的投資機遇。一方面，政府定調“十三五”期間要穩妥推進發展核電，到 2020 年運行核電裝機力爭達到 5800 萬千瓦，在建核電裝機達到 3000 萬千瓦以上。另一方面，三代核電技術日趨成熟，安全性能大幅提升，技術和設備的國產化率顯著提高，為大規模發展三代核電奠定重要基礎。此外，核電的規模化發展有望進一步提高經濟效益，單位造價有望從目前首臺機組的2.5 萬/KW逐步降至1.6 萬/KW。 按照“十三五”期間的核電發展目標，2019 年有望核準 6-8 臺機組，建議把握核電重啟帶來的核電產業鏈受益標的，重點關注【中國核電】。

　　■風險提示：煤價持續高位運行，水電來水低于預期，在建項目進度不及預期，電價下調風險。

（文章來源：格隆匯）

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