中金：4Q和12月經濟數據總體好于預期但仍存疑問

　　2018年4季度實際GDP同比增速從3季度的6.5%減速至6.4%，估算名義GDP同比增速從9.4%降至9.1%。2018年4季度實際GDP同比增速與市場預期一致。經季節性調整后，GDP環比折年增速從3季度的6.6%放緩至6.1%。據目前公布的數據估算，2018年4季度名義GDP同比增速從3季度的9.4%下降至9.1%，同時，估算的GDP平減指數從3季度的2.7%下降至2.6%。分產業來看，4季度第一、第三產業實際GDP同比增速有所下降，但第二產業實際GDP同比增速從3季度的5.3%上升至5.8%。另一方面，第一產業名義GDP同比增速從3季度的-0.2%跳升至8.4%，但第二、第三產業名義GDP同比增速均放緩。

　　總體而言，4季度的GDP數據好于預期，尤其是名義GDP與季度環比增速。但與之形成對比的是，月度各方面數據(消費、出口、投資及通脹等)所隱含的4季度需求減速幅度明顯大于GDP增長降幅。

　　首先，月度數據表明，4季度的名義和實際增長均大幅減速——4季度工業增加值同比增速從3季度的6%放緩至5.7%，社零增速則從3季度的9%明顯下降至8.3%。同時，出口增速也從3季度的11.7%大幅放緩至4%。

　　其次，GDP平減指數的走勢與CPI、PPI的趨勢出現明顯背離——4季度CPI和PPI分別從3季度的2.3%和4.1%下降至2.2%和2.3%，其中PPI降幅較大，與估算GDP平減指數0.1個百分點的降幅背離明顯。

　　再次，不能排除4季度官報名義和環比GDP增速收到上周歷史數據修訂的影響——雖然2017年實際GDP增速僅下調0.1個百分點，但是名義GDP下調達0.8個百分點，而歷史數據的修訂對4季度數據的影響顯然更大。同樣條件下，如果去年4季度的官報GDP并非調整后的口徑，那么歷史數據下調可能提振4季度名義和環比增速。

　　最后，我們觀察到，雖然實際增速下降，但2018年4季度第一產業名義GDP增速“跳升”，提振當季名義GDP增速超過0.8個百分點。然而，我們并未在統計局公布的數據抑或是高頻數據中觀察到農產品價格明顯上升的跡象。

 

　　12月工業增加值同比增速從11月的5.4%上升至5.7%，高于市場預期的5.3%。季節性調整后，12月工業增加值月環比增速從上月的0.36%上升至0.54%(非年化)。分行業來看，前期供給側受環保限產等因素抑制的行業生產增速有所加快，這與我們觀察到的部分原材料行業庫存水平回升相一致。另一方面，高新技術行業的產量增速整體大幅放緩，包括計算機、工業機器人、專用設備等。與一些原材料、重工業產量增速有所上升一致，12月發電量同比增速從11月的3.6%上升至6.2%。

　　12月社會消費品零售總額名義同比增速從11月的8.1%小幅回升至8.2%，高于市場預期的8.1%。與此同時，12月零售量同比增速相比11月也微升0.1個百分點至5.9%。分行業而言，家用電器類、家具類和網上零售的增速有所回升，主要受益于年底促銷力度更大。但除此以外，各類可選消費品類的零售增速依舊較為低迷。

 

　　1-12月累計名義固定資產投資(FAI)同比增速為5.9%，低于市場預期的6.0%。12月名義FAI同比增速從11月的7.7%放緩至5.9%。我們仍然建議投資者無需過度解讀關注月報名義FAI數據，因為該數據存在質量問題，可能需要長期“調整”[1]。分部門看，

　　房地產開發投資同比增速從11月的9.3%下降至8.2%；房地產新開工面積同比增速維持在20.5%的高位，對比11月的21.7%。房地產到位資金同比增速從上月的6.7%下降至-3.7%。與此同時，12月土地與商品房成交增速均有所回升——土地成交面積從11月的8.1%上升至13.9%，但土地成交額增速從上月的17.8%放緩至6.7%。同時，商品房成交量及成交額同比增速分別從11月的-5.1%和8.8%回升至0.9%和12.3%。

　　基建投資同比增速從11月的3.5%提高至7.7%。

　　制造業投資同比增速從11月的13.1%下降至9.5%。

　　12月民間固定資產投資同比增速從11月的7.8%上升至8.7%。另一方面，公共部門投資增速從11月的7.6%大幅下降至1.9%。

 

　　雖然2018年4季度經濟數據存在幾點疑慮、值得進一步探究。但總體而言，在經歷10-11月大幅下降以后、12月需求增速出現一個“小平臺”形態(部分受多個重點行業價格下調推動)。然而，在廣義信貸周期企穩回升之前，經濟增速的“企穩”期是否能夠延續仍有待觀察。我們也仍然密切觀察1-2月貨幣信貸數據是否出現企穩跡象。與此同時，我們將密切關注地產市場和地方政府現金流方面的邊際變化，鑒于這兩個經濟部門目前的需求及融資壓力最大。

　　[1] 請參見我們2016年4月29日發布的中國宏觀簡評《遼寧固定資產投資“斷崖式下跌”簡析》，2016年4月9日發布的中國宏觀專題報告《統計失真擾亂固定資產投資增速》，以及2016年4月13日發布的中國宏觀周報《月度固定資產投資的變化是否還有指標意義？》

 

（文章來源：中金點睛）

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