國泰君安花長春：9月CPI將上升至2.6% PPI繼續回落至3.4%

　　國泰君安研究所全球首席經濟學家 花長春

　　導讀

　　9月生產依然偏弱，疊加高基數，預計工業增加值回落至5.9%。CPI將上升至2.6%，PPI因基數效應繼續回落至3.4%。

　　摘要

　　實體數據預測：

　　1)實際GDP增速預測：三季度：生產、消費和投資較二季度都有下降，預計GDP增速回落至6.6%。四季度：在基建發力的推動下，預計投資增速回升，但出口增速回落，預計GDP增速持平三季度在6.6%。

　　2)生產：9月部分高頻數據有所好轉，但生產整體依然偏弱，疊加17年的高基數，預計工業增加值增速將進一步回落至5.9%。

　　3)投資：房地產方面，投資的領先指標表現仍強，預計9月地產投資景氣度仍維持；制造業信貸需求放緩，預計制造業投資增速將趨穩；基建投資增速的回落之勢有望改善。整體預計1-9月固定資產投資增速維持5.3%。

　　4)消費：9月雖食品價格上漲，同比增速加快對消費有拉動，但汽車消費依然疲軟，預計社零增速將下降至8.9%。

　　金融數據預測：

　　1)信貸：9月基礎設施和小微企業貸款需求回升，銀行貸款審批條件仍在放松，預計9月新增人民幣貸款1.45萬億元。

　　2)社融：表外融資業務壓縮節奏明顯緩和，但城投債規模收縮，企業債券融資僅小幅增長，境內股票融資降至低位。預計9月社融增量1.35萬億元。

　　3)M2:9月銀行體系流動性保持合理充裕。信用擴張初見成效下，結合基數因素，預計9月M2同比增速回升至8.3%。

　　價格數據預測：

　　1)CPI方面，9月食品價格普漲，非食品價格季節性上漲，預計CPI同比回升至2.6%。2)9月工業品價格上漲，但17年同期基數高，預計PPI回落至3.4%。

　　貿易數據預測(按美元計)。

　　1)出口方面，主要發達基本面保持良好，可比韓國出口增速也有所加快，結合考慮基數效應，預計出口增速達11%。2)進口方面，國內生產依然疲軟，工業品價格增速有所提升，預計進口增速達18%。貿易順差達184億美元。

　　正文

　　1、經濟數據預測

　　1.1 季度GDP增速：三、四季度GDP增速預計達6.6%。

　　三季度，生產、消費和投資較二季度都有下降，預計GDP增速回落至6.6%。(1)生產方面，工業增加值7-8月均值為6.1%，而二季度為6.6%；回落顯著。而相應的高頻數據方面，7-9月，高爐開工率較二季度下降，同比增速降幅擴大；發電耗煤增速由正轉負。粗鋼產量及其增速亦下降。(2)消費方面，社零增速二季度均值為9%，7-8月小幅下降0.1個點，表現平淡。(3)投資增速有明顯回落，較二季度末比，至8月底已回落近0.7個點。因此，三季度GDP增速較二季度預計將放緩至6.6%。

　　四季度，投資增速回升，出口增速回落，預計GDP增速持平三季度在6.6%。投資方面，18年以來投資增速的放緩主要是受到基建增速疲軟的拖累，而基建在四季度將全面發力；此外，目前房地產投資的領先指標較為強勁，將對四季度房地產投資的景氣度形成支撐。制造業投資在外需不確定的背景下，可能略有回落。總體看，投資增速有望回升。但與此同時，美國對我國加收關稅的負面影響將逐漸顯現，出口會面臨較為明顯的回落。投資與外需一正一負的作用下，預計GDP增速與三季度持平，達6.6%。

　　1.2 工業增加值：預計9月工業增加值將回落至5.9%。

　　(1)高頻數據看，9月以來生產端部分數據略有好轉。其中高爐開工率小幅回升，同比降幅收窄近4個點至-10.3%；粗鋼產量回升，同比增速加快近4個點至5.9%。不過，日均發電耗煤量繼續回落，增速也繼續放緩，因此生產端整體略有起色，但難言改善。(2)另外，17年9月存在著高基數效應，17年9月工業增加值同比達近年來中高位，環比為近三年同期高點。(3)綜合考慮工業生產和基數效應，預計本月工業增加值增速將有所回落，預計回落至5.9%。

　　1.3 固定資產投資增速：預計9月固定資產投資增速維持5.3%。

　　(1)房地產投資方面，地產投資的領先指標表現強勁，1-8月房地產銷售增速、開發資金來源增速和新開工同比增速較1-7月均加快，將對9月的房地產投資繼續形成支撐。(2)制造業投資增速預計趨穩。8月信貸數據顯示企業中長期貸款下降；二、三季度央行調查顯示，制造業貸款需求指數連續回落，而制造業貸款需求對制造業投資有一定的領先性。因此，預計9月制造業投資增速將趨穩。(3)基建增速預計趨穩。在積極的財政政策下，如加快專項債發行，加快合規的基建項目審批等，基建增速的回落之勢有望得到控制。綜上，預計固定資產投資增速能維持5.3%。

　　1.4 社零增速：預計9月社零增速小幅回落至8.9%。

　　(1)本月，食品價格紛紛上漲，蔬菜價格、豬肉價格增速加快均顯著，預計整體食品CPI較上月將上升1.5個點至3.2%。(2)此外，原油價格也上升明顯，但由于17年同期的高基數，同比增速維持。食品和原油價格都將對社零形成支撐。(3)然而本月汽車銷售依然疲軟。根據乘聯會數據，截至9月21日，9月前三周汽車銷售數量同比增速僅-24%，較8月的-7.4%大幅放緩近17個點，因此汽車消費對社零增速繼續形成拖累。綜合上述因素，預計本月社零增速小幅回落0.1個點至8.9%。

　　2、金融數據預測

　　2.1 新增信貸：預計9月新增信貸1.45萬億元。

　　三季度央行銀行間問卷調查報告顯示，貸款總體需求指數，比上季降低1.5 個百分點，但比去年同期高出1個百分點，主要是基礎設施貸款需求和小微企業貸款需求回升拉動所致，顯示信用擴張初見成效。與此同時，銀行貸款審批指數仍處臨界線下但較上季回升3.7個百分點，表明審批條件仍在放松，但風險管理得到更多重視。總體看，預計9月新增人民幣貸款1.45萬億元，高于上月和去年同期。

　　2.2 社融：預計9月社會融資規模增量1.35萬億元。

　　近兩個月來，信托貸款、委托貸款、未貼現銀行承兌匯票等表外融資業務壓縮節奏明顯緩和，預計9月將繼續延續這一變化。9月中旬，中辦國辦印發《關于加強國有企業資產負債約束的指導意見》，提出對嚴重資不抵債失去清償能力的地方政府融資平臺公司，依法實施破產重整或清算，受此影響，城投債規模收縮，企業債券融資僅錄得小幅增長。資本市場深度調整，境內股票融資也降至低位。綜上，預計9月社融增量1.35萬億元，低于上月和去年同期。

　　2.3 M2:預計9月M2同比8.3%。

　　9月央行公開市場操作凈投放逾5000億元(含逆回購、MLF和國庫現金定存)，對沖政府債券發行繳款、中秋國慶期間現金需求較大等因素的影響，銀行體系流動性保持合理充裕。信用擴張初見成效下，派生貨幣也將相應增長。結合基數因素，預計9月M2同比增速回升至8.3%。

　　3、價格指標預測

　　3.1 CPI:預計9月CPI同比回升至2.6%。

　　受前期降雨天氣較多、天氣轉涼部分露地綠葉蔬菜提前退市、中秋國慶臨近需求加大等共同影響，9月以來蔬菜價格反季節性上漲，28種重點監測蔬菜平均價格較上月末累計上漲2.6%。雙節需求拉動下，豬肉價格繼續小幅上漲，豬肉平均批發價較上月末累計上漲2.8%。綜合來看，9月食品價格上漲明顯，農產品批發價格較上月末累計上漲3.8%。9月開學季，非食品價格預計也為季節性上漲。結合基數因素，預計9月CPI同比回升至2.6%。

　　3.2 PPI:預計9月PPI同比回落至3.4%。

　　9月主要工業品價格均上漲。螺紋鋼需求較強而供給受限，價格震蕩有升，累計較上月末上漲2%。動力煤價格緩慢上升，累計較上月末上漲1.5%。水泥價格穩步上升，累計較上月末上漲2.6%。原油價格強勢拉升，累計較上月末上漲7.3%。商務部生產資料價格指數和大宗商品價格指數也都指向上漲。但考慮到去年同期PPI基數非常高，預計9月PPI同比回落至3.4%。

　　4、貿易數據預測

　　4.1出口：預計9月按美元計，出口增速達11%。

　　(1)基本面看，9月主要經濟體運行整體穩中向好，景氣度基本處于高景氣區間，歐元區制造業PMI8月以來持續回落至53.30，日本制造業PMI延續小幅回升至52.90，美國Markit制造業PMI顯著上升至55.60。(2)可比看，韓國出口增速本月持續回升。韓國9月前20天出口增速達21.6%，再次刷新18年內新高，較8月提升近7個百分點。剔除船只出口擾動后，出口同比仍然高達22%，較8月剔除船只出口18%提升4個百分點。(3)擾動因素看，9月貿易摩擦再度升級，美方宣布對產自中國的2000億產品加征10%關稅，該稅率將于9月24日生效。同時2019年1月1日起稅率上調至25%，貿易條件進一步惡化。但短期沖擊仍然有限，對于未來中長期外需貢獻帶來進一步負面沖擊。(4)綜合基數效應，預計18年9月出口增速將達到11%。

　　4.2進口：預計9月按美元計，進口增速達18%，貿易順差達184億美元。

　　(1)國內看，9月高頻數據仍然呈現邊際放緩，需求端疲弱持續。(2)價格因素來看，9月進口的主要大宗商品價格中原油與鐵礦石價格呈現一定程度的提升，9月內價格同比增速前者基本與上月持平達到40%，后者增加近9個百分點。銅價小幅下降2個百分點。因此疊加價格因素，預計9月進口增速將達到18%。

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