在線教育行業：教育+互聯網 直播+AI

　　什么是在線教育。廣義定義既包括toC模式，客戶為學生、家長、老師等C端用戶；也包括toB模式教育信息化，客戶為教育局/廳等。狹義定義和本篇報告主要探討toC模式在線教育。在線化、移動化、智能化是教育產業未來最重要的發展趨勢之一。

　　發展規律：“教育+互聯網”，而不是“互聯網+教育”。(1)規律一：“教育+互聯網”融合而不是顛覆，在線教育和線下培訓是互補而不是互斥。由于教育的本質是服務，在“老師-場景-學生”的鏈條中，大部分的在線教育模式缺乏合適的學習場景，未來主流仍將是線下面授，互聯網難以顛覆線下培訓機構，線下培訓機構通過深度布局在線教育業務之后將具備極強的競爭實力。我們認為未來最大的教育企業大概率是擁有在線教育基因的線下機構。新東方和好未來、中公教育和華圖教育等龍頭培訓機構依托其教研資源和資本力量，在在線教育領域深度布局。(2)規律二：服務和教研至上，流量不等于流水。渠道(流量)僅是在線教育企業做大做強的一個維度，“品牌、運營、教研、渠道”仍然是所有在線教育公司發展的核心要素。(3)規律三：由于極高的試錯成本、時間成本和機會成本，且升學就業效果為王，所以免費模式難以為繼。(4)規律四：教育行業重度垂直，不具備跨年齡段的范圍經濟，類淘寶的C2C平臺很難具備生命力。(5)規律五：在線教育是線下培訓的運營映射，一對一規模不經濟，班課未來仍是主流。

　　需求端：升學就業需求、技術創新、政策規范創造千億需求。驅動力一之升學就業需求：焦慮感和危機感有望驅使龐大中產階層的教育開支持續提升；驅動力二之技術創新：AI和大數據等前沿科技將重構教育體驗；驅動力三之政策規范：線下培訓政策收緊有望驅動在線教育快速發展。根據艾媒咨詢數據，2017年中國在線教育市場規模達到1917億元，預計2020年市場規模將達到3150億元。

　　供給端：細分領域眾多，盈利能力困難。我們將在線教育企業分為服務(直播等)、內容(錄播、題庫等)、工具(拍照搜題、家校互動、O2O)、綜合平臺(包含服務、內容、工具兩者以上)四個類別。(1)直播：班課直播趨勢漸起，代表企業為新東方在線和學而思網校等；一對一直播針對個性化需求，代表企業VIPKID、掌門一對一等；(2)錄播：18歲+成人在線教育的主流形式，代表企業為正保遠程、尚德機構；(3)題庫、拍照搜題、在線答疑：代表企業學霸君、猿題庫、作業幫等。在線教育上市企業普遍營收快速提升、毛利率逐步改善，但是盈利壓力較大。

　　未來趨勢：快速、直播和AI。(1)趨勢一：在線教育將快速歷經線下培訓30年的發展歷程，線下領先培訓機構能夠獲得1~3%的市場份額，而線上領先的在線教育公司可能能夠獲得10%~20%的市場份額，在線教育公司的天花板可能是同業務線下培訓公司的10倍。(2)趨勢二：教育的本質是服務，直播服務更接近線下培訓體驗，將是未來最重要產業風口。(3)趨勢三之AI大數據精準教學： 1.0和2.0階段的教育產業分別以“教師”和“學生”為核心，未來基于大數據對學生進行精準畫像，以“效果和效率”標準為學生提供個性化的服務，有望真正做到因材施教。

　　投資建議。我們看好在線教育行業發展趨勢和前景，未來在線教育各個細分賽道優質企業都有望在美股和港股IPO。建議關注：(1)龍頭線下培訓機構的在線教育平臺：新東方的在線教育子公司新東方在線(H00947.HK)、好未來的在線教育業務學而思網校、中公教育和華圖教育的在線教育業務。(2)細分領域巨頭：中國在線職業教育兩大巨頭尚德機構(STG.N)和正保遠程教育(DL.N)、成人AI英語教育企業流利說(LAIX.N)、在線青少兒英語教育公司51talk(COE.N)、老牌在線教育平臺滬江教育科技(H00932.HK)。

　　風險分析：政策變化、競爭激烈導致盈利能力下降、知識產權受到侵害。

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