主要驅動因素：供需緊平衡、頁巖油增速放緩、地緣政治因素影響增加價格運行。

市場狀況：有跡象顯示美國頁巖油增產態(tài)勢被遏制。雖然后期沙特、俄羅斯將開始增產，但至少短期內產量增長有限。且地緣政治問題仍然是原油市場上的不確定因素。委內瑞拉情況持續(xù)惡化、伊朗核問題也會影響其產量、利比亞的內亂也經(jīng)常導致原油供應中斷。傳統(tǒng)油田的產量出現(xiàn)下滑，新的油田需要時間完成產量提升，從供求平衡表上我們也可以發(fā)現(xiàn)3季度供應偏緊。再疊加一些管道設備及8、9月份可能發(fā)生的颶風問題，我們認為3季度末油價可能會攀上年內高點。4季度隨著新的二疊紀管道投入運行，美國頁巖油產量將會復蘇。加上安哥拉等一些新油田投入運作，預計油價會出現(xiàn)回調。

預計價格主要運行區(qū)間：WTI65-80 布倫特70-85 SC460-520

一、走勢回顧：市場緊平衡+地緣風險增加=漲

二、供應分析：

全球供應小幅增加：全球原油產量今年逐月攀升，平均產量9914.6萬桶，其中OPEC產量逐月下降，平均產量3319萬桶。非OPEC產量逐月上升，平均產量6595.6萬桶。總體來說，增長幅度較快，5個月的時間，產量增長150萬桶。其中，美國產量增長貢獻最大，截止6月15日，美國2018年產量增長118萬桶。剩余增長量主要由加拿大貢獻。近年來，非OPEC生產比例持續(xù)上升，OPEC的話語權在逐漸削弱，所以我們看見，OPEC在更多的吸收非OPEC參與一致行動，包括像此次的俄羅斯、墨西哥等國。

全球油氣投資復蘇剛開始：生產者將更多的投資用于短期供應，特別是美國輕質致密油。對常規(guī)油田的投資仍保持平抑， 但有跡象表明對海上油氣田的投資興趣有所恢復。石油產業(yè)在2015-2016年兩年資本投資下滑之后，2017年開始略有回升，2018年預計投資繼續(xù)增加6%左右，依然比2014年低40%。

OPEC減產執(zhí)行力度高，下半年控制減產執(zhí)行率100%：OPEC產量今年上半年逐月降低，僅在5月出現(xiàn)小幅反彈，1-5月，平均產量3199萬桶/日，平均多減產50萬桶，最近5月產量3186.9萬桶，多減產63萬桶。這其中沙特、委內瑞拉貢獻了大部分減產份額。特別是委內瑞拉，其約定產量為197萬桶，但5月實際產量僅139.2萬桶。6月22日，OPEC大會達成協(xié)議，未來會把減產執(zhí)行率控制在100%，我們認為，后期產量會逐步抬升。增產主要由沙特和俄羅斯分享。OPEC內部，科威特、阿聯(lián)酋也有一定的增產空間。其他要么像伊拉克、委內瑞拉等本身由于自己的原因無法增產，要么像加蓬等本身之前就沒怎么做減產也就沒有增產空間。

沙特不是真心想讓油價下跌：2018上半年沙特堅決執(zhí)行減產任務，前5月平均產量994.7萬桶。低于目標產量10.3萬桶。沙特2014年開始隨著油價的大幅下跌開始出現(xiàn)財政赤字。在2015年達到最大，2018年沙特財政預算支出為9780億里亞爾，較上一財年增長5.6%，預算收入為7830億里亞爾(約合2088億美元)，較上一財年增長12.5%，赤字規(guī)模為1950億里亞爾(約合520億美元)。內閣將此前“2020年實現(xiàn)財政收支平衡”的計劃推遲到2023年，說明沙特此前偏緊縮的財政政策并未達到預期效果。

今年5月、國際貨幣基金組織(IMF)表示，沙特阿拉伯需要大約每桶88美元的油價，才能實現(xiàn)其收支平衡。在去年GDP萎縮0.5%之后，IMF預計今年沙特GDP增速將升至1.7%。但IMF同時警告稱，這種對沙特整體經(jīng)濟狀況將有所改善的預期，主要是因為政府支出增加而帶來。由此可見，沙特并不會真心希望油價下跌，至少是在沙特阿美上市前的關鍵期更是如此。

伊朗減產前景不明朗：近年來，委內瑞拉經(jīng)濟持續(xù)惡化，2017年通貨膨脹達到4位數(shù)，GDP則連續(xù)4年為負數(shù)。同時，從2015年起，委內瑞拉經(jīng)常項目收支轉為逆差，2015~2017年逆差分別為203.6億美元、112.05億美元、273.8億美元。5月20日，馬杜羅再次當選總統(tǒng)，特朗普簽署行政令，禁止美國公民參與委內瑞拉政府的相關融資。預期未來會有更多的制裁措施出臺，進一步加劇該國原油產量下降壓力。因資金短缺，老油田設備無法維護、新油田無力勘探，委內瑞拉產量逐級下降，平均每月下降5-6萬桶。5月份的產量為139.3萬桶。自2015年以來，產量已經(jīng)下降了大約100萬桶左右。按照這個速度，預期年底前將會下降到100萬桶附近。6月初，委內瑞拉對原油出口宣布不可抗力。就在早些時候，康菲石油公司通過法律途徑試圖占有委內瑞拉石油公司的部分存儲設施，導致了委內瑞拉部分港口運輸遇到了瓶頸。

伊朗減產前景不明朗：伊朗是全球最大的油氣資源國之一，原油儲量1584億桶，占全球9.3%，位居第四。伊朗2018年4月份產量375萬桶/天，其中出口達到248萬桶。2018年5月，特朗普宣布退出伊朗核協(xié)議。并對與伊朗央行及其他指定企業(yè)進行交易的國外金融機構進行制裁。除非該國顯著削減對伊朗原油的購買量，評估期為180天。近日，有美國官員稱要求盟國在11月4日前完全停止從伊朗進口原油。且不再對任何進行豁免。印度表示會考慮美國施加的壓力。

歐盟外長稱歐盟捍衛(wèi)現(xiàn)存伊核協(xié)議。伊朗總統(tǒng)表示將暫時留在伊核協(xié)議中，將積極與歐盟、中國和俄羅斯磋商。伊朗外長近期稱已收到歐盟對進口原油的保證，但并未得到歐盟證實。而俄羅斯表示如美最終退出伊核協(xié)議，將和伊朗建立更深層次的關系，暗示俄羅斯向伊朗提供隱性的安全保證。伊朗原油主要至中國及印度，這兩個在上次制裁中就大量購買伊朗原油，補充歐盟的減少量。

利比亞、尼日利亞、安哥拉產量下滑：利比亞、尼日利亞不在減產協(xié)議中，但他們共同承諾產量合計在280萬桶以下，2018年前5月，利比亞平均產量98萬桶，尼日利亞176.6萬桶。從供應穩(wěn)定程度看，尼日利亞基本保持穩(wěn)定，但利比亞國內政治局勢仍然動蕩。不時有輸油管爆炸，油田封閉新聞傳出。

安哥拉以前是非洲最大的原油生產國，但由于近海投資不足導致油田的銷售額急劇下降，產量大幅下降，5月產量152萬桶，下降至8年低點。三四季度好在由于TotalSA開始運營油田，安哥拉的下滑可能在年底前得到緩解。但是長期來看，安哥拉的深水作業(yè)維護成本特別高。由于資本支出不足，安哥拉油田產量的下降率是全球平均水平的兩倍多，為13%至18%。在2008年安哥拉達到每天190萬桶的的最高峰，如今的產量已經(jīng)下降到150萬桶左右，預計到2023年每天將降至130萬桶左右。

俄羅斯下半年預期產量大增：俄羅斯跟隨OPEC進行減產。前五月產量都維持在1133-1135萬桶之間，小幅高于1130萬桶的減產目標。在OPEC大會前，激進表示要求大幅增產180萬桶，雖然未被通過，但顯示俄羅斯增產決心。出口方面，長期維持2000萬噸左右的月出口量，分國別看，隨著中俄關系加深，對中出口近年持續(xù)增加。

美國原油產量大幅上升：截至6 月22 日本周，美國地區(qū)鉆機數(shù)連續(xù)第二周減少，總鉆機數(shù)減少7 臺至1052臺，比去年同期增加111 臺，同比增長11.8%。其中，石油鉆機數(shù)自四月以來首次下降，減少1 臺至862 臺，比去年同期增加104 臺，同比增長13.7%。今年美國的石油鉆機共增加115 臺，增長15.4%。截止6月15日當周，美國原油日均產量1090萬桶，比去年同期日均產量增加155.0萬桶。今年以來產量增加112萬桶。去年同期產量增產僅48萬桶。

美國二疊紀盆地現(xiàn)有運輸能力：Permian 地區(qū)以三座城市作為核心，分別是溫克、米德蘭、科羅拉多城。管道線路更多的仍然是流向墨西哥海灣的各大城市，用以精煉及出口。Permian 地區(qū)往外的管道輸油總能力有310 萬桶/天。另有30萬桶/天的火車運能。以及少量的卡車運力。

美國二疊紀盆地運輸瓶頸將影響未來該地區(qū)增產速度：從新管道投產周期看，2018年3、4季度壓力最大，產量增長將受管道外運能力制約。2019 年中旬新增管輸運能累積約為125 萬桶/天(重點關注Gray Oak 的100萬桶/天管線)，擴建產能40 萬桶/天，再加上目前的管輸運能310 萬桶/天，運輸能力將達到475 萬桶/天。屆時管道運輸瓶頸才能得到逐步解決。

二疊紀是美國原油產量增長最快的地區(qū)，其產量占美國頁巖油產量的40%。2016月4月至今，其產量從190萬桶增長至290萬桶。占全美增產的52%。但從鉆機數(shù)量看，雖然已鉆未完井及完井數(shù)都在持續(xù)上升，但新井數(shù)由于運力不足增幅很小。5月僅比4月增加4座。而6月22日的活躍鉆井平臺數(shù)據(jù)顯示本周Permian 地區(qū)的鉆機數(shù)連續(xù)第二周下降，減少3 臺至464 臺。管輸瓶頸對于鉆機數(shù)的影響己經(jīng)開始顯現(xiàn)。

現(xiàn)在運力不足的地方需要卡車運輸補足，一輛卡車一般裝載180 桶原油，由此推算，每增加1 萬桶/天的產量，需要額外100 到150 名司機。按照Permian 現(xiàn)在每個月增加7 萬桶的原油產量計算，每月需要700 到1000 名司機。假設原油運輸從Permian直達墨西哥灣區(qū)，每桶原油將需要增加17 到19 美元的成本。這可能是支持未來6到12 月兩地價差的最有力邊際成本。管輸瓶頸得不到根本的解決，如果折扣持續(xù)存在，今年下半年可能會導致Permian 地區(qū)的新增鉆機數(shù)增勢的逆轉。

核心觀點：供需緊平衡、頁巖油增速放緩、地緣政治因素影響增加

六、風險因素

伊朗核問題出現(xiàn)大幅變化；美國擴大對委內瑞拉制裁，其產量大幅跳水；印度需求大幅減少；颶風、管道等意外因素；美歐貿易戰(zhàn)升級；沙特、俄羅斯增產超量。

2018年下半年原油期貨操作建議

波段操作：三季度布倫特72-74美元區(qū)間內逢低建立多單，長線持有，6四季度止盈；套利操作：Brent與WTI的價差迅速縮窄，核心波動區(qū)間應在4-9美元附近波動，可往復操作；套保操作：建議買入套期保值操作為主，以降低價格上行對企業(yè)原料成本的影響。企業(yè)可參考波段操作建議，根據(jù)經(jīng)營需要采取具體的套期保值策略。

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