運(yùn)行百日，十多家申報(bào)企業(yè)緣何止步？推行市場(chǎng)化發(fā)行定價(jià)，機(jī)構(gòu)詢價(jià)的結(jié)果為何會(huì)“一波三折”？整體向好的業(yè)績(jī)表現(xiàn)中有哪些潛在風(fēng)險(xiǎn)？

　　2019年11月20日，“科技為擎·創(chuàng)贏未來(lái)”第一財(cái)經(jīng)科創(chuàng)大會(huì)在北京召開(kāi)。在會(huì)上，第一財(cái)經(jīng)科創(chuàng)研究中心重磅發(fā)布《注冊(cè)制平穩(wěn)運(yùn)行第一財(cái)經(jīng)科創(chuàng)板百日運(yùn)行全景報(bào)告》。報(bào)告立足于市場(chǎng)和企業(yè)的視角，全面覆蓋科創(chuàng)板IPO的全流程，對(duì)企業(yè)申報(bào)、審核推進(jìn)、定價(jià)發(fā)行、新股交易和持續(xù)監(jiān)管環(huán)節(jié)做了詳盡的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)與分析。

　　報(bào)告指出，在過(guò)去的百天里，科創(chuàng)板企業(yè)申報(bào)進(jìn)入常態(tài)化，審核與注冊(cè)工作高效推進(jìn)，發(fā)行定價(jià)接受著市場(chǎng)的調(diào)節(jié)與約束；新股在上市后基本能夠較快實(shí)現(xiàn)有效定價(jià)，板塊成交額與換手率領(lǐng)跑A股，市場(chǎng)情緒更趨理性；配套制度不斷完善并落地，上市公司整體業(yè)績(jī)的成長(zhǎng)性優(yōu)勢(shì)明顯。但同時(shí)，科創(chuàng)板企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不確定性大，業(yè)績(jī)表現(xiàn)分化明顯，這也值得引起市場(chǎng)關(guān)注。

　　“報(bào)告中梳理了虧損企業(yè)的申報(bào)和審核情況，這在科創(chuàng)板推出之前是不敢想象的。在此前，這類虧損的醫(yī)藥生物企業(yè)至少還要培育五年才敢上市。”對(duì)于當(dāng)天發(fā)布的科創(chuàng)板百日運(yùn)行全景報(bào)告，申萬(wàn)宏源證券研究所副所長(zhǎng)周海晨對(duì)其中的虧損企業(yè)上市印象深刻。

　　根據(jù)上述報(bào)告統(tǒng)計(jì)，2019年6月10日，澤璟制藥成為第一家選擇上市標(biāo)準(zhǔn)五(預(yù)計(jì)市值40億元以上)的企業(yè)，公司2018年歸母凈利潤(rùn)虧損4.4億元。此后的三個(gè)月里，先后又新增5家企業(yè)選用上市標(biāo)準(zhǔn)五進(jìn)行申報(bào)。目前，澤璟生物已通過(guò)上市委審議，正在履行證監(jiān)會(huì)注冊(cè)環(huán)節(jié)。此外，過(guò)去連續(xù)三年虧損的在審企業(yè)累計(jì)已有9家，都處在不同的審核階段。

　　多元化的上市標(biāo)準(zhǔn)，充分體現(xiàn)了科創(chuàng)板發(fā)行上市制度規(guī)則的包容性。自2019年7月22日至10月29日，科創(chuàng)板開(kāi)市運(yùn)行滿100天，科創(chuàng)板受理申報(bào)企業(yè)數(shù)量累計(jì)達(dá)166家。伴隨申報(bào)企業(yè)的審核進(jìn)度推進(jìn)，不同股權(quán)結(jié)構(gòu)、特殊投票權(quán)、盈利模式有別的科創(chuàng)企業(yè)，其在A股的上市路徑也更加明晰。

　　大幅回落的企業(yè)申報(bào)數(shù)量，也引起了市場(chǎng)的討論和關(guān)注：科創(chuàng)板未來(lái)是否有充裕和可持續(xù)的供給？在梳理與統(tǒng)計(jì)之外，上述報(bào)告也指出，除了要通過(guò)體量和規(guī)模形成集聚效應(yīng)，科創(chuàng)板更需要通過(guò)市場(chǎng)運(yùn)行及配套制度，支持科創(chuàng)板企業(yè)做大做強(qiáng)，培育出一批自主創(chuàng)新能力強(qiáng)、核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯的科創(chuàng)龍頭。因此，配套制度是否合理有效、企業(yè)發(fā)展是否持續(xù)向好、市場(chǎng)環(huán)境是否健康穩(wěn)定，都更值得關(guān)注。

　　此外，本輪資本市場(chǎng)的深化改革，是以推行注冊(cè)制試點(diǎn)為主線的系統(tǒng)性改革。科創(chuàng)板先行先試，新三板深改與創(chuàng)業(yè)板改革將改革推向新階段。

　　目前，科創(chuàng)板下一步發(fā)展方向明確，將繼續(xù)堅(jiān)守科創(chuàng)定位，鼓勵(lì)和支持“硬科技”企業(yè)。展望增量供給，科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板未來(lái)可能在發(fā)行上市條件、板塊定位和準(zhǔn)入門(mén)檻上有所區(qū)別，形成差異化的錯(cuò)位發(fā)展；這將有助于資本市場(chǎng)的內(nèi)部層次更加豐富，提高服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的整體能力。而從當(dāng)前新三板深改方案中的制度創(chuàng)新來(lái)看，新三板掛牌與科創(chuàng)板上市標(biāo)準(zhǔn)的理念相通、注冊(cè)制的核心一脈相承；而轉(zhuǎn)板機(jī)制等制度創(chuàng)新的突破力度超預(yù)期，這都為科創(chuàng)板的增量供給渠道增加了一種可能。

　　科創(chuàng)板的審核堅(jiān)持以信息披露為核心，這個(gè)過(guò)程能更直觀呈現(xiàn)注冊(cè)制的改革方向、科創(chuàng)板的定位邊界。同時(shí)，審核過(guò)程中所形成的標(biāo)準(zhǔn)和結(jié)果，影響著市場(chǎng)對(duì)板塊的認(rèn)識(shí)、對(duì)上市路徑的選擇安排；也是至關(guān)重要的“入口關(guān)”，是決定板塊運(yùn)行和市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)。

　　受明確的規(guī)則約束，審核的過(guò)程和周期可預(yù)期。運(yùn)行百天，高效已經(jīng)成為科創(chuàng)板注冊(cè)制審核的鮮明特點(diǎn)。從審核問(wèn)詢回復(fù)的情況來(lái)看，9月中下旬的企業(yè)回復(fù)明顯提速，推動(dòng)交易所發(fā)行上市審核也全面加快。截至10月29日，上交所審結(jié)上會(huì)的企業(yè)累計(jì)達(dá)到106家，同期審結(jié)率64%。預(yù)計(jì)前期存量大量消化后，審結(jié)率會(huì)保持在更高水平。而到今年年底，目前在審的絕大多數(shù)企業(yè)應(yīng)審結(jié)完畢，年底前可以提交注冊(cè)的申報(bào)企業(yè)家數(shù)有望超過(guò)100家。

　　在證監(jiān)會(huì)注冊(cè)程序階段，企業(yè)用時(shí)相差較大，但整體也伴隨前端發(fā)行上市審核的提速而加快。注冊(cè)批文下發(fā)的高峰期是今年7月，主要以首批上市企業(yè)為主，單月有20家通過(guò)注冊(cè)審核。其次是10月，單月有16張注冊(cè)批文下發(fā)。

　　科創(chuàng)板發(fā)行上市審核與注冊(cè)環(huán)節(jié)，審核通過(guò)率較此前保持平穩(wěn)，審核保持有序退出。但值得注意的是，目前，企業(yè)主動(dòng)撤回申請(qǐng)和注冊(cè)材料、上市委行使否決權(quán)、證監(jiān)會(huì)不予注冊(cè)等都有案例出現(xiàn)。分化的審核結(jié)果，有助于市場(chǎng)各方從不同方面加深對(duì)注冊(cè)制審核的認(rèn)識(shí)理解。

　　從目前實(shí)踐情況來(lái)看，企業(yè)是否符合科創(chuàng)板定位，是注冊(cè)制審核的前提。從當(dāng)前審核問(wèn)詢的情況來(lái)看，除了發(fā)行人自我評(píng)估、保薦人核查把關(guān)之外，交易所主要針對(duì)企業(yè)核心技術(shù)水平、先進(jìn)性程度、研發(fā)投入等情況進(jìn)行重點(diǎn)問(wèn)詢，其目標(biāo)是讓企業(yè)充分披露科創(chuàng)屬性與核心技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力等。在目前已終止和被否決的企業(yè)中，泰坦科技、木瓜移動(dòng)、海天瑞聲等，可能都是因此折戟。

　　符合發(fā)行上市條件，是發(fā)審機(jī)制的根本，也是科創(chuàng)板注冊(cè)制下需要進(jìn)行審核判斷的環(huán)節(jié)。從否決企業(yè)的實(shí)踐來(lái)看，同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、獨(dú)立持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、關(guān)聯(lián)交易、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)基礎(chǔ)工作規(guī)范性、內(nèi)控有效性等都是審核機(jī)構(gòu)重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域。

　　堅(jiān)持以信息披露要求為中心，科創(chuàng)板將此前諸多隱形上市門(mén)檻，轉(zhuǎn)化落地通過(guò)信息披露去完成，以真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，和充分、一致、可理解的信披要求去約束。這也減少了審核判斷的動(dòng)作，進(jìn)一步強(qiáng)化審核結(jié)果可預(yù)期。

　　就在11月19日，科創(chuàng)板申報(bào)企業(yè)祥生醫(yī)療公布了發(fā)行定價(jià)，最終確定的50.53元/股低于主承銷商投價(jià)報(bào)告估值區(qū)間下限。這是科創(chuàng)板新股首次打破投價(jià)報(bào)告的估值區(qū)間。

　　在科創(chuàng)板市場(chǎng)化詢價(jià)中，詢價(jià)對(duì)象限定為基金公司等7類專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，以此來(lái)提升定價(jià)約束和定價(jià)專業(yè)性。但截至運(yùn)行百天，完成發(fā)行報(bào)價(jià)的51只新股中，機(jī)構(gòu)有效報(bào)價(jià)的區(qū)間(有效報(bào)價(jià)上限~有效報(bào)價(jià)下限)曾出現(xiàn)明顯收窄。

　　第一財(cái)經(jīng)上述報(bào)告統(tǒng)計(jì)，首批上市的25家企業(yè)中，有效報(bào)價(jià)區(qū)間幅度的平均值為1.5元。但在首批之后，尤其進(jìn)入10月之后，有效價(jià)格區(qū)間基本都收窄至0.1元之內(nèi)。其中，長(zhǎng)陽(yáng)科技成為第一家詢價(jià)區(qū)間幅度為0.01元的企業(yè)，即“多出一分錢(qián)就被剔除”。7月25日首批之后完成發(fā)行的26只新股，有效報(bào)價(jià)區(qū)間幅度平均值僅有0.14元。

　　但科創(chuàng)板發(fā)行定價(jià)，也在接受著來(lái)自市場(chǎng)的波動(dòng)和約束。在此之前，由于科創(chuàng)板新股的“賺錢(qián)效應(yīng)”、申購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)加劇、市場(chǎng)對(duì)詢價(jià)規(guī)則更為熟悉等影響，機(jī)構(gòu)為提高“入圍率”而依賴投價(jià)報(bào)告推算定價(jià)。但目前，新股供給正在全面提速增量，上市后走勢(shì)整體有所回落，市場(chǎng)情緒更加理性。這都在影響一級(jí)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)的邏輯。

　　10月31日招股的卓越新能，其有效報(bào)價(jià)下限43元、上限46.77元，有效報(bào)價(jià)區(qū)間幅度為3.77元。是在安集科技之后，機(jī)構(gòu)有效報(bào)價(jià)幅度最高的新股。11月6日，昊海生科在上市后6個(gè)交易日出現(xiàn)破發(fā)，上市僅兩個(gè)交易日的久日新材也在同天出現(xiàn)破發(fā)。次日，容百科技破發(fā)。當(dāng)前科創(chuàng)板新股的詢價(jià)已經(jīng)出現(xiàn)了分化，機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)也更為謹(jǐn)慎。

（文章來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)）

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