周期擴張階段下半場的特征逐步顯現(xiàn)，以黑色商品為代表的周期性工業(yè)品可能轉(zhuǎn)弱，消費和制造業(yè)的回暖漸近。金銀比的歷史高位顯示白銀的相對配置價值。

從長期視角看，周期擴張階段的下半場特征將逐步顯現(xiàn)。雖然當前仍處于債務(wù)周期的擴張階段，但是近期《2019年降低企業(yè)杠桿率工作要點》的出臺顯示去杠桿重啟，未來周期的擴張將逐步受到抑制。政治局會議釋放信號預(yù)示房地產(chǎn)嚴監(jiān)管的持續(xù)，以黑色商品為代表的周期類工業(yè)品下游需求將受到抑制，而上游有供給過剩重抬頭的跡象，預(yù)計價格可能階段性轉(zhuǎn)弱。消費和制造業(yè)后地產(chǎn)周期的特征可能將逐步顯現(xiàn)，后續(xù)刺激政策落地可期。全球轉(zhuǎn)入流動性寬松預(yù)計將帶來國內(nèi)股債的共振。

金銀比的歷史高位顯示白銀的相對配置價值，金油比從另一個角度印證了全球經(jīng)濟面臨衰退壓力。本世紀以來金銀比維持50~80倍的區(qū)間震蕩，均值回歸的特點較為明顯。今年6月金銀比一度沖高至92.6倍，7月銀價追漲當前金銀比回落至86.7倍，這顯示新一輪金銀比的均值回歸可能已經(jīng)開啟，白銀具備相對配置價值。歷史上金油比一般在經(jīng)濟衰退階段與美股恐慌指數(shù)同步?jīng)_高，最近一次兩者相關(guān)性增強始于去年年中，今年二季度以后兩者再次同步?jīng)_高，顯示全球面臨經(jīng)濟衰退的壓力。

風(fēng)險因素：制造業(yè)、消費品刺激政策效果不及預(yù)期；歐美經(jīng)濟周期提前觸底回升；貿(mào)易爭端超預(yù)期加劇。

大類資產(chǎn)走勢回顧與展望

截至7月30日，過去兩周股市、債市維持震蕩格局，市場仍在尋找長期方向，全球轉(zhuǎn)向流動性寬松在短期內(nèi)形成股債雙牛的特征。環(huán)保限產(chǎn)力度的反復(fù)在短期內(nèi)主導(dǎo)黑色商品價格，8月限產(chǎn)計劃低于預(yù)期使得過去兩周螺紋收跌、鐵礦收漲。貴金屬受益于全球?qū)捤深A(yù)期的增強延續(xù)強勢，原油價格則有所下行，豆類、蘋果價格逐漸回歸基本面。受各自宏觀數(shù)據(jù)的預(yù)期差影響，短期美元走強，歐元走弱。

從長期視角看，周期擴張階段的下半場特征將逐步顯現(xiàn)。雖然我們監(jiān)測的二季度杠桿率數(shù)據(jù)顯示當前仍處于債務(wù)周期的擴張階段，但是近期《2019年降低企業(yè)杠桿率工作要點》的出臺顯示去杠桿的重啟，短期內(nèi)擴張階段仍將持續(xù)，但是預(yù)計擴張將逐步受到抑制。7月政治局會議明確表示“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段”，地產(chǎn)嚴監(jiān)管預(yù)計仍將持續(xù)，受建安投資拉動的周期類工業(yè)品可能難現(xiàn)上半年的強勢，而制造業(yè)和消費品將逐漸走上舞臺，尤其是周期特征明顯的可選消費將出現(xiàn)配置機會。

受增長壓力推動全球轉(zhuǎn)向流動性寬松，為股債共振和貴金屬牛市創(chuàng)造條件。各項宏觀指標顯示發(fā)達經(jīng)濟體處于周期下行階段，發(fā)達制造業(yè)PMI自去年初開始反轉(zhuǎn)，當前已普遍低于榮枯線，相比去年同期各國制造業(yè)景氣度幾乎無一例外的收縮，全球貿(mào)易額增速也從相同的時點逐漸轉(zhuǎn)弱。全球轉(zhuǎn)向?qū)捤傻谋澈笫墙?jīng)濟周期性地轉(zhuǎn)弱，而當前到達周期底部的跡象仍未顯現(xiàn)。從股債的歷史表現(xiàn)來看，蹺蹺板效應(yīng)在多數(shù)時間成立，而雙牛或雙熊一般是由流動性因素驅(qū)動，全球轉(zhuǎn)入降息周期為股債雙牛創(chuàng)造了條件。美國經(jīng)濟韌性仍存，但是其下行的趨勢使貴金屬依然存在配置價值。

金銀比顯示相對配置價值

金銀比正從歷史高點逐漸回落，顯示白銀可能有相對高的配置價值。本世紀以來金銀比保持在50~80倍的區(qū)間震蕩狀態(tài)，且均值回歸的趨勢性較好。但是今年以來金銀比持續(xù)向上突破，6月底曾高達92.6倍。7月白銀補漲，當前金銀比已回落至86.7倍，這或許表明新一輪金銀比的回歸已經(jīng)開啟，白銀的相對配置價值凸顯。但是值得注意的是，金銀比的回歸帶動銀價上漲的邏輯前提還包括黃金價格至少不下跌，金價的下跌也可能導(dǎo)致金銀比的回歸。但是總體而言當前的宏觀環(huán)境依然支持貴金屬的牛市，而金銀比的歷史高位也顯示白銀有相對更高的配置價值。

從回溯的角度看，歷史上每一次金銀比長期下行的區(qū)間都是白銀的牛市。金與銀的不同在于銀的工業(yè)用途更為廣泛，尤其是在電子和光伏行業(yè)，每年工業(yè)消耗可用白銀的50%，而黃金此比例僅為10%。這也就導(dǎo)致在經(jīng)濟低迷階段，白銀受需求低迷影響價格承壓，而黃金則受到資金追捧而上漲。金銀比的提高使得白銀的貴金屬屬性受到關(guān)注，白銀補漲。歷史上金銀比的下行階段多數(shù)發(fā)生在黃金上漲階段，僅在上世紀90年代的大部分時間里黃金表現(xiàn)較弱，但是同期白銀價格錄得63%的累計漲幅。可以說歷史上每一次金銀比的下行階段，都是配置白銀的絕佳時機。

今年金油比的沖高是顯示全球經(jīng)濟衰退的另一個證據(jù)。貴金屬作為避險資產(chǎn)在市場悲觀預(yù)期增強的階段上漲，而原油作為主要工業(yè)品的上游商品價格下跌也顯示經(jīng)濟的低迷，金油比的沖高是全球經(jīng)濟衰退的表現(xiàn)。歷史上幾次美國經(jīng)歷衰退階段，美股恐慌指數(shù)的沖高都與金油比的沖高相同步，兩者的相關(guān)性在衰退階段明顯增強。而最近一次兩者的同步始于去年年中，在今年初達到高點后共同回落，年中以后兩者再次沖高。兩者的同步變動顯示全球經(jīng)濟衰退的征兆，貴金屬有相對較高的配置價值。

溫馨提示：具體操作請關(guān)注APP，市場瞬息萬變，投資需謹慎，操作策略僅供參考。

《新一輪金銀比回歸開啟 白銀相對配置價值凸顯》閱讀地址：http://www.osxg.com.cn/2019/0806/210423.htm