三大股指震蕩回落，截至發(fā)稿，滬指跌0.7%，創(chuàng)業(yè)板指跌1%。農(nóng)業(yè)股再度走強(qiáng)，萬(wàn)向德農(nóng)拉升逼近漲停，神農(nóng)科技、登海種業(yè)、敦煌種業(yè)等紛紛跟漲。

　　“不管是同行交流還是客戶提問(wèn)，最近被問(wèn)到最多的問(wèn)題就是消費(fèi)股抱團(tuán)什么時(shí)候結(jié)束？說(shuō)實(shí)話，沒(méi)人知道。”滬上某公募基金人士坦言。

　　目前機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)主要有三派：不會(huì)結(jié)束派；正在瓦解派；觀察中報(bào)派。每一派都有自己的邏輯，但東阿阿膠二季度虧損和茅臺(tái)凈利潤(rùn)增速下滑，似乎讓前兩派心態(tài)略有變化。

　　“當(dāng)機(jī)構(gòu)尤其是外資成為市場(chǎng)主導(dǎo)力量時(shí)，確定性是最關(guān)鍵的，不會(huì)太理會(huì)短期的波動(dòng)，指望抱團(tuán)瓦解不現(xiàn)實(shí)，每一次回調(diào)都是布局良機(jī)。”北京某私募負(fù)責(zé)人A解釋，在優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺的當(dāng)下，外資除了消費(fèi)白馬股以外，并沒(méi)有太多的東西可買。

　　一季報(bào)顯示，截至3月底，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)消費(fèi)服務(wù)行業(yè)配置占比近30%，超配醫(yī)藥、食品飲料等板塊。而目前陸股通持股市值前20名的公司中，“喝酒吃藥買家電”占據(jù)半壁江山，貴州茅臺(tái)、五糧液等多只白酒股機(jī)構(gòu)持股比例已接近或超過(guò)80%。

　　不怕消費(fèi)股的業(yè)績(jī)達(dá)不到預(yù)期么？“消費(fèi)股的估值體系比較成熟，研究員每月每周都會(huì)對(duì)重點(diǎn)企業(yè)的數(shù)據(jù)追蹤，業(yè)績(jī)達(dá)不到預(yù)期的概率很小。”私募負(fù)責(zé)人A表示，盡管消費(fèi)股目前估值不便宜，但從確定性來(lái)說(shuō)，并沒(méi)有更好的選擇。

　　哪里有一直貴又一直值得買的東西？“愛(ài)馬仕啊，茅臺(tái)就是消費(fèi)股中的愛(ài)馬仕。至于榨菜醬油什么的，則是消費(fèi)剛需。”他停頓了一會(huì)又解釋，剛需就是A股的奢侈品，在長(zhǎng)期價(jià)值投資者越來(lái)越多的A股市場(chǎng)，抱團(tuán)取暖消費(fèi)股的時(shí)代不僅不會(huì)結(jié)束，而且會(huì)成為常態(tài)。

　　“沒(méi)有只漲不跌的股票，沒(méi)有沖破天花板的估值，更沒(méi)有一直抱團(tuán)的資金。”深圳某公募基金研究員B對(duì)《金證券》記者說(shuō)，機(jī)構(gòu)對(duì)消費(fèi)股的抱團(tuán)已經(jīng)持續(xù)了10個(gè)季度，從歷史數(shù)據(jù)看，最多13個(gè)季度抱團(tuán)就會(huì)瓦解。而不少機(jī)構(gòu)產(chǎn)品對(duì)消費(fèi)服務(wù)行業(yè)配置已經(jīng)達(dá)到上限，也存在被動(dòng)減倉(cāng)的必要性。

　　招商證券近期研報(bào)顯示，A股市場(chǎng)共出現(xiàn)過(guò)四輪典型的機(jī)構(gòu)抱團(tuán)行情。以機(jī)構(gòu)持續(xù)加倉(cāng)至配置比例接近或超過(guò)30%為標(biāo)準(zhǔn)，這四輪行情分別為2007-2009年的“抱團(tuán)金融”，2010-2012年的“第一次抱團(tuán)消費(fèi)”，2013-2015年的“抱團(tuán)信息科技”，以及2016年持續(xù)至今的本輪“第二次抱團(tuán)消費(fèi)”。2009年“抱團(tuán)金融”瓦解，緣于金融板塊尤其是銀行失去業(yè)績(jī)彈性；而此后兩輪抱團(tuán)瓦解，則因意外因素觸發(fā)。2012年底“八項(xiàng)規(guī)定”出臺(tái)，三公消費(fèi)受到抑制，對(duì)白酒行業(yè)的需求形成沖擊，“第一次抱團(tuán)消費(fèi)”瓦解；2016年3月，創(chuàng)業(yè)板并購(gòu)重組政策收緊，“抱團(tuán)信息科技”終結(jié)。

　　公募研究員B表示，誰(shuí)都知道之前抱團(tuán)瓦解后的殺傷力有多慘痛，誰(shuí)都想跑在最前面。據(jù)他觀察，抱團(tuán)消費(fèi)股的機(jī)構(gòu)正在瓦解。

　　數(shù)據(jù)顯示，第一次抱團(tuán)瓦解后銀行板塊跌超13%，同期滬指跌幅不足9%；第二次抱團(tuán)瓦解后，食品飲料板塊下挫22.24%，同期滬指跌幅僅1.81%；第三次抱團(tuán)瓦解后，2016年至2018年創(chuàng)業(yè)板指跌去53.92%。

　　“只要出現(xiàn)業(yè)績(jī)更好、確定性更強(qiáng)的板塊，消費(fèi)股的抱團(tuán)就會(huì)結(jié)束。”上海某私募負(fù)責(zé)人C表示，機(jī)構(gòu)正密切關(guān)注半年報(bào)，期待能出現(xiàn)理想中的板塊。他認(rèn)為，只有新的主流熱點(diǎn)出來(lái)，資金才會(huì)逐漸流出消費(fèi)，抱團(tuán)就會(huì)結(jié)束。

　　記者注意到，多家券商均在相關(guān)研報(bào)中強(qiáng)調(diào)了對(duì)上市公司中報(bào)的關(guān)注。中信證券直言，“中報(bào)季是短期最重要時(shí)間窗口。”富國(guó)基金則表示，下一個(gè)能讓基金中長(zhǎng)期集中持有，并且形成結(jié)構(gòu)性牛市的板塊，一定是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)超過(guò)消費(fèi)板塊的。

　　從中報(bào)業(yè)績(jī)披露預(yù)約時(shí)間表看，水井坊將成為今年白酒板塊中首家披露中報(bào)的上市公司，時(shí)間為7月23日，而中報(bào)披露高峰將出現(xiàn)在8月以后。

　　但爆雷已經(jīng)在業(yè)績(jī)預(yù)告中出現(xiàn)。7月14日“藥中茅臺(tái)”東阿阿膠稱，上半年凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)同比下降75%-79%。由于公司一季報(bào)凈利潤(rùn)還有3.93億元，這意味著二季度已經(jīng)出現(xiàn)虧損。

　　“作為一家連續(xù)12年業(yè)績(jī)正增長(zhǎng)、年復(fù)合增長(zhǎng)率在20%以上的白馬消費(fèi)股，東阿阿膠業(yè)績(jī)出現(xiàn)這么大的跌幅，出乎我們意料。”私募負(fù)責(zé)人C認(rèn)為，從阿膠當(dāng)日義無(wú)反顧跌停可以看出，機(jī)構(gòu)對(duì)消費(fèi)股的業(yè)績(jī)預(yù)期差是很難容忍的，消費(fèi)股的抱團(tuán)瓦解可能比想象中來(lái)得快，“很可能等不到中報(bào)披露期結(jié)束。”(金證券)

　　廣發(fā)基金謝軍：堅(jiān)守低波動(dòng)穩(wěn)收益之道

　　市場(chǎng)震蕩不已，投資者視線離不開“低波動(dòng)”資產(chǎn)。即將發(fā)行的廣發(fā)睿享穩(wěn)健增利混合基金，以低波動(dòng)策略進(jìn)行運(yùn)作，擬任基金經(jīng)理為謝軍和傅友興。

　　謝軍現(xiàn)任廣發(fā)基金債券投資部總經(jīng)理，他對(duì)“低波動(dòng)”策略基金的解釋是，通過(guò)自上而下分析宏觀經(jīng)濟(jì)周期和資產(chǎn)價(jià)值，確定股票、可轉(zhuǎn)債和純債的配置比例，采取差異化策略構(gòu)建組合以期獲得穩(wěn)健收益；“低波動(dòng)”策略更適合持續(xù)震蕩的市場(chǎng)環(huán)境。謝軍表示，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期從衰退向復(fù)蘇切換，轉(zhuǎn)債品種估值處于低位，具有較好的配置價(jià)值。

　　“管理基金組合的核心是做好資產(chǎn)配置，從深入研究宏觀基本面著手，結(jié)合對(duì)可轉(zhuǎn)債、權(quán)益資產(chǎn)、固定收益等三類資產(chǎn)基本面和估值的研究，選擇宏觀環(huán)境下性價(jià)比較高的資產(chǎn)。”

　　謝軍介紹，他在投資上會(huì)結(jié)合經(jīng)濟(jì)周期與投資時(shí)鐘，分析哪類資產(chǎn)將會(huì)更為受益，然后結(jié)合市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)估值水平，選擇與經(jīng)濟(jì)周期相匹配，同時(shí)估值水平相對(duì)較低的資產(chǎn)。

　　謝軍尤其關(guān)注資產(chǎn)之間的負(fù)相關(guān)性。“股票、債券、可轉(zhuǎn)債的歷史統(tǒng)計(jì)表現(xiàn)具有很強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。”2010年至2019年6月，中債高信用等級(jí)債券指數(shù)和中證轉(zhuǎn)債指數(shù)走勢(shì)基本是負(fù)相關(guān)的。2018年，利率趨勢(shì)性回落，中債高信用等級(jí)債券指數(shù)上漲了7.79%，而股票和轉(zhuǎn)債的表現(xiàn)較差。今年上半年，受經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期影響，利率低位震蕩，轉(zhuǎn)債和股市則有較好表現(xiàn)。

　　統(tǒng)計(jì)顯示，合理搭配轉(zhuǎn)債和純債比例，可以實(shí)現(xiàn)較為穩(wěn)健的收益。例如，按照120%中債高信用等級(jí)債券指數(shù)和20%可轉(zhuǎn)債構(gòu)建組合并扣除合理的融資成本，在過(guò)去的近十年中，只有2016年一年出現(xiàn)了0.60%的虧損，其余9個(gè)年份這種組合都取得了正收益。

　　謝軍分析，不同資產(chǎn)收益此消彼長(zhǎng)，主要是受到經(jīng)濟(jì)周期因素的影響。如果能充分利用資產(chǎn)間的負(fù)相關(guān)性構(gòu)建組合，不僅能夠捕捉資產(chǎn)順周期的機(jī)會(huì)，還能分散風(fēng)險(xiǎn)，降低波動(dòng)。

　　“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期從衰退向復(fù)蘇切換，利率品種低位震蕩，轉(zhuǎn)債品種估值處于低位，具有較好的配置價(jià)值。”

　　對(duì)于兼具債性和股性的可轉(zhuǎn)債，謝軍尤其重視下跌風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)估，強(qiáng)調(diào)要在回撤可控的前提下布局。“現(xiàn)在部分中性轉(zhuǎn)債的市價(jià)與轉(zhuǎn)股價(jià)值或者與債底相比都只高出10元到15元，估值具有較大的吸引力。”謝軍舉例進(jìn)行了說(shuō)明：很多中等轉(zhuǎn)股平價(jià)(轉(zhuǎn)股平價(jià)為90元上下)的債券，歷史上轉(zhuǎn)債價(jià)格大多定位在105元以上，當(dāng)前的價(jià)格已經(jīng)低于105元。“過(guò)去十年中，轉(zhuǎn)債價(jià)格與債底價(jià)相差10元左右的情形只出現(xiàn)過(guò)兩三次，表明市場(chǎng)情緒比較悲觀。”

　　謝軍認(rèn)為，可轉(zhuǎn)債正面臨較好的投資機(jī)遇。一方面，可轉(zhuǎn)債品種更加豐富，轉(zhuǎn)債加可轉(zhuǎn)債標(biāo)的超過(guò)180只；另一方面，市場(chǎng)容量大擴(kuò)容，總?cè)萘砍�過(guò)4000億，交易活躍度提升。從資產(chǎn)性價(jià)比來(lái)看，可轉(zhuǎn)債平均到期收益率在1%左右，偏債性轉(zhuǎn)債可選品種較多。

　　負(fù)責(zé)管理廣發(fā)睿享穩(wěn)健增利基金股票資產(chǎn)的傅友興同樣高度重視安全邊際，把握確定性的機(jī)會(huì)。“我們會(huì)優(yōu)選盈利能力強(qiáng)、盈利質(zhì)量好、增長(zhǎng)具有持續(xù)性的好公司，并在價(jià)格低估時(shí)買入。”謝軍介紹。(證券時(shí)報(bào))

　　(云水長(zhǎng)和)

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