11月經濟數據前瞻：供需再平衡 價格走弱

　　投資要點

　　隨著基建的久違企穩和供給約束的軟化，供需兩端的快速下行在11月均有放緩，無論是工業生產還是需求端的投資、消費數據預計均有望保持相對的韌性。需求端，土地購置繼續拖累地產投資高位回落；前期地方政府專項債集中發行、財政支出節奏加快、“暖冬”導致開工條件略好于去年同期，基建投資增速有望保持企穩弱回升；制造業投資也將保持高增，預計11月固投增速將溫和回升至5.8%左右。汽車、石油制品和地產相關消費將延續低迷，但預計“雙十一”有望短暫支撐社消增速小幅回升。全球經濟將逐步轉向共振下行，但“搶出口”、人民幣匯率的持續貶值和年初高增的訂單均有望支撐出口在年內保持不錯的增速。生產端，采暖季限產的擾動明顯弱于去年，預計工業生產小幅回升至6%。生產端韌性明顯強于需求側，供需格局再平衡，大宗價格和進口將迎來調整。主要大宗價格大幅下跌，預計11月PPI同比降至2.7%附近；同時供需錯配對進口的支撐有望逐漸減弱。通脹方面，食品價格延續下跌，國際油價大幅下調帶動非食品項回落，CPI同比預計溫和回落至2.4%左右。此前經濟的快速下行迎來短暫調整，政策層面建議關注11月底G20習特會，由于當前境內外預期較為低迷，我們提示若達成一定框架性協議，將帶來市場情緒的修復。

　　采暖季限產不及預期疊加國際油價暴跌，CPI微降、PPI大幅回落。食品項方面，主要食品豬肉和蔬菜價格環比延續下降，從農業部公布的高頻數據來看，11月豬肉價格環比跌幅收窄、鮮菜價格環比降幅繼續擴大。11月豬肉均價環比下跌2.6%，較10月加大1.4個百分點；鮮菜均價環比大幅下降8.7%。雞蛋價格環比則止跌回升，環比上漲1.1%；鮮果價格環比漲幅繼續擴大。非食品方面，10月國內成品油價格兩次大幅上調，推動10月CPI非食品項超季節性上漲；受國際油價暴跌影響，11月成品油價格兩次大幅下調，預計交通工具用項將拖累CPI環比下降0.1個百分點左右。食品和非食品價格回落，預計CPI同比小幅下降0.1個百分點至2.4%。PPI方面，11月主要大宗價格走弱，尤其是國際原油價格暴跌，均價環比下跌15.8%，并帶動國內成品油價格大幅下調；國內采暖季環保限產不及預期，鋼價環比跌幅擴大；其他商品如有色、化工、橡膠、農產品價格環比均有所走弱，預計11月PPI同比將下降至2.7%左右。

　　采暖季限產明顯弱于去年，工業生產保持相對韌性。從高頻數據來看，11月6大發電集團日均電力耗煤52.03萬噸，環比小幅回升0.9%，自8月以來首次轉正；同比下降13.5%，同比降幅也較10月有所收窄。高爐開工率均值67.7%，環比小幅下降1%，但進入采暖季后并未出現明顯的回落，同比自17年2月份以來首次轉正。汽車半鋼胎開工率平均69.4%，環比回升1.8%。綜合主要高頻數據來看，采暖季限產對生產的擾動明顯弱于去年，供給約束的弱化對于上游，尤其是鋼鐵的生產具有明顯的支撐，造成需求回落的同時，工業生產有望保持相對的韌性。預計11月工業生產小幅回升0.1個百分點至6%左右。

　　基建企穩、制造業投資高增，二者共同支撐固投增速溫和回升。地產投資方面，地產建安大概率仍將延續低迷，土地購置費的高位回落仍然是拖累地產投資下行的主因，預計11月地產投資累計同比將進一步回落0.3個百分點至9.4%左右。制造業投資方面，在利潤擠壓緩釋和出口高增的支撐下，中游裝備制造業投資開始回升，上游原材料加工業投資也保持不錯的增速，預計制造業投資有望延續高增。基建投資增速在10月實現企穩，財政支出節奏加快、前期專項債集中發力，疊加偏向暖冬的氣候特征下開工條件預計整體略好于去年，預計11月基建投資保持企穩微升的走勢。綜合來看，伴隨著中游制造業投資的回升和基建增速的久違企穩，對沖地產投資的下滑，預計11月固投增速有望回升至5.8%左右。

　　匯率貶值和“搶出口”支撐出口，國內供需格局再調整進口回落。出口方面，制造業PMI顯示歐美日經濟景氣度從震蕩分化走向共振走弱，11月美國Markit制造業PMI55.4%，較10月回落0.3個百分點；歐、日制造業PMI走弱幅度更大，11月制造業PMI分別較前值回落0.5和1.1個百分點，歐元區制造業PMI創下2016年5月以來新低，日本制造業PMI創下2016年11月以來新低。整體來看，外需開始走向共振回落，但高關稅預期下的加快出口以及人民幣的持續貶值，對出口有較強的支撐，預計11月出口同比增速小幅回落至10.7%左右。進口方面，大宗價格走弱疊加國內供需格局的重新調整，國內限產對進口的支撐有所減弱，預計11月進口增速小幅回落至13.6%。

　　汽車和石油是拖累，“雙十一”有支撐，預計社消增速溫和回升。從乘聯會前半月的高頻數據來看，乘用車零售數據仍然延續低迷的狀態，截至11月16日，乘用車日均零售4.23萬臺，同比下降32%，同比降幅較10月前半月有所加大。石油制品方面，國內成品油價格大幅下調，均價同比漲幅較10月大幅回落10.9個百分點。預計11月汽車零售和石油制品項將對社消產生負向拖累。但與此同時，“雙十一”將對11月社消產生支撐。綜合來看，預計11月社消名義增速小幅回升至8.9%左右。

　　預計11月新增信貸有望回升至1.5萬億。得益于10月下旬一系列支持小微企業融資的政策，11月社融大概率回升，但同比繼續收縮。預計央行新口徑下社融同比增速減緩至10%，新增社融近1.6萬億元。新增人民幣貸款有望達到1.5萬億，在季節性回升之外，10月降準并增加再貼現再貸款額度1500億元，或有效促進11月的信貸投放。直接融資方面，債券凈融資從高頻數據來看較10月繼續增長，財政部對小微企業融資擔保的降費獎補政策及央行重啟CRMW或逐步顯效。另一方面，表外和地方債融資繼續縮減。根據高頻數據觀察，11月集合信托貸款累凈融資規模環比下降近80%，預期表外存量仍將縮減近2000億元。11月地方專項債凈融資額為負。此外，預計10月M2增速小幅回升至8.3%。

   

（文章來源：華創證券）

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