任澤平評11月PMI數據：經濟二次探底應加大逆周期調節

　　事件

　　中國11月官方制造業PMI為50，創2016年7月以來新低，預期50.2，前值50.2。官方非制造業PMI為53.4，預期53.8，前值53.9。

　　一、PMI重回榮枯線，內外需放緩，經濟二次探底，應加大逆周期調節

　　面對美聯儲加息、財政整頓、金融去杠桿、地產調控等內外部因素疊加，2018年下半年-2019年中國經濟加快下行，預計2019年中二次探底。政治局會議首次強調“經濟下行壓力加大”，部署六“穩”、解決民企和中小企業困難，央行、銀保監會、證監會、財政部、司法部等部門出臺紓困措施，預調微調貨幣金融財稅政策。但傳導時滯、終身追責、金融監管偏嚴等約束較多。

　　11月中國制造業PMI降至臨界點50%，創2016年8月以來新低，拖累力量主要是生產、新訂單、采購量和價格指數。

　　PMI分項指標顯示供需均下行，且需求下行幅度大于生產幅度，內需下行幅度大于外需下行幅度，出廠價格和原材料購進價格指數大幅下降。采購量連續3個月下降至50.8%，經營活動預期指數為33個月新低。

　　供需均下行，需求比生產下降幅度更大，新出口訂單指數47.0%，連續6個月位于榮枯線以下。生產端，PMI生產指數較上月下降0.1個百分點至51.9%，連續6個月下滑，業務活動預期指數為2016年3月以來新低。受環保限產力度邊際放松影響，高爐開工率和生產下降幅度較小。需求端方面，新訂單指數為50.4%，為2016年8月以來的低點，其中進口指數連續6個月下滑至47.1%，連續5個月在50%以下，反映內需活動低迷。新出口訂單指數47%，較上月上升0.1個百分點，但已是連續6個月低于臨界點，外需走弱。

　　從行業看，受采暖季環境治理影響，上游高耗能行業景氣度下降，中下游相對較好。上游行業如石油化工、化學原料和化學制品、黑色金屬冶煉及壓延加工、有色金屬冶煉及壓延加工等制造業PMI均位于收縮區間，低于制造業總體水平。中下游如食品及酒飲料精制茶、紡織服裝服飾、醫藥、鐵路船舶航空航天設備、電氣機械器材等制造業PMI均位于52.0%以上運行水平。制造業產業轉型升級繼續推進，裝備制造業、高技術制造業和消費品制造業PMI為50.5%、51.7%和51.6%，分別比上月上升0.6、0.1和0.8個百分點，且均高于制造業總體水平。

　　從價格看，價格指數大幅回落，預計PPI和企業利潤將明顯下降；購進價格指數跌幅大于出廠價，中下游和民企利潤受擠壓現象將緩解。近期主要工業品和原油大宗商品價格下行，其中，南華工業品指數較上月環比下降9.3%，同比下降4%，原油價格較上月環比下降24.5%，同比8.4%。受此影響，主要原材料購進價格指數和出廠價格指數均降至年內低點，分別為50.3%和46.4%，較上月回落7.7和5.6個百分點。原材料購進價格指數跌幅大于出廠價格跌幅，兩者差值較上月的6個百分點收窄至3.9個百分點，中下游行業和民企的利潤增速受上游行業及國企擠壓的現象將緩解。但出廠價格跌落至臨界點以下，為46.4%，PPI將下行，企業盈利面臨下行壓力。

　　從不同規模企業看，大型企業依然是支撐制造業的主體，中小企業在臨界點以下。大型企業PMI為50.6%，比上月回落1.0個百分點，擴張態勢明顯放緩；中、小型企業PMI為49.1%和49.2%，分別比上月變化1.4和-0.6個百分點，仍均低于臨界點。

　　非制造業PMI繼續回落，其中建筑業受天氣轉冷影響，景氣度高位回落。非制造業商務活動指數為53.4%，比上月下降0.5個百分點，仍在擴張區間，但擴張速度放緩。新訂單指數為50.1%，與上月持平，逼近臨界點。在基建補短板影響下建筑業保持高位，但受天氣轉冷因素限制，景氣度高位回落。11月建筑業商務活動指數59.3%，較上月回落4.6個百分點，仍位于較高景氣區間。建筑業新訂單指數和業務活動預期指數上升，分別為56.5%和68.3%，分別較上月上升0.3和2.3個百分點，近期連續環比上升，建筑業有望繼續保持平穩較快增長。

　　二、當前亟待解決的問題和政策建議

　　金融去杠桿、財政整頓、環保加強和社保改由稅務征收等政策更多是經濟過熱時期的政策，在當前及未來經濟下行期，政策應調整為發揮逆周期調節作用。不應將短期的需求管理逆周期調節政策與長期的供給側結構性改革對立，長期改革需要短期穩定的宏觀環境。

　　1、過去40年，中國經濟奇跡就是在改革開放下，啟動了地方政府和民企兩大核心動力。近期兩大動力的積極性受財政整頓和金融去杠桿的誤傷。未來應完善上述政策，減少“一刀切”和“運動式”，更多體現結構性，干活要又紅又專。

　　2、清理銀行表外和通道業務，但誤傷民營和中小企業，融資難貴，寬貨幣未能向寬信用傳導。未來應從去杠桿轉向穩杠桿，并更多體現結構性，同時大力振興股票和債券市場，支持實體經濟。

　　貨幣金融結構性寬松，從去杠桿轉向穩杠桿，疏通貨幣政策傳導機制，將資金導向實體經濟，解決中小企業和民企融資難融資貴問題。

　　3、逆周期調節的財政政策未能充分發揮，企業對碎片化、縮減稅基式減稅的獲得感不強，應推出一攬子減稅措施，更多采用降低稅率的方式減稅，提振市場信心，穩定預期。企業對減稅的獲得感不強：一是目前的減稅過于零碎分散，未能一攬子全部推出，而且有些政策相互抵消；二是減稅方式上以增加抵扣減少稅基的方式為主，需要各種認證才能抵扣減稅，企業獲得減稅的成本較高，并非所有企業都能享受，越是中小企業反而享受減稅的難度更大；三是在減稅的稅種上，減的是間接稅如增值稅而非企業所得稅，對企業利潤的改善不直接。

　　財政更加積極，從平衡財政轉向功能財政，減稅、基建補短板。建議上調2019年赤字率至3%-3.5%，增加專項債至2萬億，通過削減支出提高效率、大幅度地減稅降費穩定微觀主體預期、增加企業內生活力，減稅方式從增加抵扣等間接減稅轉向直接降低名義稅率，尤其是降低企業所得稅稅率(如從25%降至21%)和增值稅稅率(以增值稅稅率簡并為契機將制造業稅率16%分階段降至10%)、提高減稅后企業和居民的獲得感。增加基建補短板。

　　4、供給側結構性改革的去產能和去庫存任務已經基本完成，去杠桿轉向穩杠桿，未來政策重心應加大降成本和補短板。信心比黃金更重要，從中長期看未來應以六大改革為突破口，提振企業和居民信心，開啟高質量發展新時代：第一，建立高質量發展的考核體系，鼓勵地方試點，調動地方在新一輪改革開放中的積極性，堅持漸進、增量改革。 第二，堅定國企改革，不要動則上綱上線、陷入意識形態爭論，要以市場化取向和黑貓白貓的實用主義標準衡量。 第三，大力度、大規模地放活服務業。第四，大規模地降低微觀主體的成本。減稅，簡政，降低物流、土地、能源等基礎性成本。第五，防范化解重大風險，促進金融回歸本源，更好地服務實體經濟。第六、按照“房子是用來住的，不是用來炒的”定位，建立居住導向的新住房制度和長效機制，關鍵是人地掛鉤和金融穩定。

　　5、改革的方法論，中國過去40年改革開放的成功，采取了“漸進式+增量+試點”的方法，這是符合認識論的，未來應將頂層設計和“漸進式+增量+試點”的方法論相結合。

（文章來源：澤平宏觀）

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