美股三十年教訓：泡沫的形成與破滅

　　上周標普500創新高后出現回調，在本周，看漲動能和積極情緒繼續保持在高位，市場將會繼續測試近期的新高，標普500近期的目標位依然在5000。當然，也存在一些風險因素，如利率上升，這些都可能在接下來的一個多月內嚇退市場。目前美股處于一種毫無爭議的牛市之中，趨勢非常正面，市場修正回調后，又會創出新高。

　　我們將當前標普500和2015-2016年時對比，如下圖：紅線為2018年初至今的標普500指數(161個交易日)，藍線為標普500指數在2015年11月初緊隨后的161個交易日。

　　二者走勢非常相似，2016年英國脫歐憂慮籠罩市場，使得股市大幅下挫，隨后美聯儲采取措施進行干預。今年還有特朗普的財政刺激計劃(去年一系列的自然災難發生后需要災后重建)，以及減少計劃，聯邦開支的大量增加為股市的上行提供了支撐。

　　在回看2011，當前標普500走勢和2011時也很類似，如下圖：紅線為2018年初至今的標普500指數(161個交易日)，藍線是標普500指數在2011年7月中旬緊隨后的161個交易日。

　　在美聯儲第一輪QE結束后，未能改變美國高失業率狀況，于是在2010年11月提出第二輪QE，直到2011年6月結束。

　　2011,2015和2018年，三年的標普500指數走勢非常類似，而當時都是寬松的貨幣環境。

　　Jesse Colombo近期在福布斯專欄寫道，根據通脹來調整聯邦基金利率(FFR)是非常有用的，因為這樣有利于準確地判斷貨幣政策到底是寬松還是緊縮。當通脹高于FFR時，意味著FFR實際上是負的，這樣的話，利息就無法補償通脹帶來的價值損失，因而資本會趨向于從儲蓄流向其他保守型投資，快速涌入投機性資產。而負的實際利率環境(FFR低于通脹)，是形成危險經濟泡沫的最大誘因。自1990年來，美國的實際利率經歷了兩次負利率時期，一次是在房地產泡沫形成時期，另一次就是從2009年至今，所有資產都在形成泡沫。

　　然而，現在情況正在改變，正如美銀美林的分析師Michael Hartnett所言：確實，目前全球依然保持QE環境，充裕的流動性促使資產大漲；不過，過剩的流動性即將終結，央行們在2016年購買了1.6萬億美元資產，2017年購買了2.3萬億美元資產，2018年購買了0.3萬億美元資產，2019年將出售0.2萬億美元資產。到2019年1月份，流動性將總“正轉為負”，從“擴張轉為收縮”，這將是2008年全球金融危機以來首次。

　　我們再來看當前美股和1998年時的美股對比，如下：紅線為2018年初至今的標普500指數(161個交易日)，藍線是標普500指數在1998年出現的回調。

　　1998年5月俄羅斯債務違約爆發，對沖基金LTCM受到沖擊，短短的150多天資產凈值下降90%，隨后引發了標普500下跌20%。在此期間，美聯儲一度下調利率。這其實就已經是一個早期信號，當時美聯儲和市場均沒有意識到這一點，即高利率真的起到負面作用。

　　2008年的華爾街投行Bear Stearns倒閉，也暗示著同樣的問題，當時經濟數據看起來表現強勁，市場受Bear Stearns事件影響一度波動性飆升，但不久后有快速創出新高，投資者絲毫沒意識到危險的來臨，認為上漲趨勢會繼續持續。不過，幾個月后，經濟數據開始轉向負面，經濟陷入衰退。Bear Stearns其實已經釋放出衰退的信號。

　　現在的情況和1998年時非常契合：美聯儲正在收緊政策；美國正在和其他脫離(單邊主義)；收益率曲線扁平化(長短期美債利差縮窄)；新興市場正在下滑；對沖基金和量化策略表現不佳；債務和杠桿處于紀錄高位，而這極易受到高利率沖擊。

　　美聯儲當前處于加息周期，但也必須清楚，何時該停止加息，不過，美聯儲似乎絲毫沒有汲取教訓。

　　目前最危險的是新興市場危機，在美聯儲加息、美國利率上升的背景下，新興市場正在面臨著貨幣和債務危機，市場十分疲弱，而新興市場的危機會反過來沖擊到美國的資本市場。目前，需要做好隨時出逃股市的準備。

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