摘要

　　1、8月經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟韌性較強：

　　生產(chǎn)端：工業(yè)增加值增速小幅回升，主要受到出口較為強勁的拉動。與出口相關度高的計算機通信電子行業(yè)，工業(yè)增加值增速提升也較為顯著。

　　就業(yè)：在生產(chǎn)動能平穩(wěn)的帶動下，失業(yè)率小幅改善。

　　消費：受價格因素拉動，食品消費、原油類消費加快，整體社零增速小幅改善。

　　2、政策寬松下，四季度投資增速能否回升？

　　房地產(chǎn)：房地產(chǎn)投資的領先指標(如新開工、開發(fā)資金等)表現(xiàn)強勁，將支撐房地產(chǎn)投資至今年四季度，甚至到19年1季度。

　　基建：隨著發(fā)改委加快批準項目以及地方政府專項債的加快發(fā)行，基建投資有望在四季度發(fā)力。

　　制造業(yè)：受貿(mào)易摩擦不確定性的影響，企業(yè)對未來生產(chǎn)有一定悲觀預期，當前信貸意愿下降，預計在四季度制造業(yè)投資將小幅回落。

　　綜合來看，四季度投資增速有望小幅企穩(wěn)回升。

　　3、展望下半年經(jīng)濟，雖然投資有所企穩(wěn)，但消費和出口需求可能逐漸放緩。預計三季度、四季度GDP增速將放緩至6.6%左右，2019年經(jīng)濟下行壓力將會更大。

　　正文

　　事件：8月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比6.1%，前值6.0%。8月社會消費品零售總額同比9%，前值8.8%。1-8月固定資產(chǎn)投資同比5.3%，前值5.5 %。8月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率5%，前值 5.1%。

　　1、經(jīng)濟韌性超預期，短期急速放緩風險下降。

　　8月生產(chǎn)和消費數(shù)據(jù)顯示：經(jīng)濟韌性超預期平穩(wěn)。

　　1.1 生產(chǎn)：經(jīng)濟動能平穩(wěn)。

　　8月以來，經(jīng)濟動能基本平穩(wěn)，工業(yè)增加值同比增速小幅回升0.1個點。這其中固然有17年同期低基數(shù)的作用，但也不能忽視需求的拉動。本月出口交貨值增速大幅加快近4個點至12.5%，產(chǎn)銷率(銷售/生產(chǎn))上升0.5個點至98.5%。在美國經(jīng)濟強勁、短期貿(mào)易摩擦進入緩沖期的階段，外需短期內(nèi)對我國整體生產(chǎn)繼續(xù)形成拉力。

　　分行業(yè)的數(shù)據(jù)對此也有印證。本月制造業(yè)整體工業(yè)增加值增速較上月小幅放緩0.1個點，但其中計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)增速逆勢大幅回升近4個點至17.1%，而該行業(yè)也是與出口較多的行業(yè)。

　　1.2 失業(yè)率：短期內(nèi)改善

　　與工業(yè)增加值的小幅回升一致，本月失業(yè)率有所改善。全國整體調(diào)查失業(yè)率和31個大城市調(diào)查失業(yè)率均下降0.1個點。全國調(diào)查失業(yè)率低于去年同期0.1個點。

　　1.3 消費：食品類、原油類消費增速改善，汽車消費再次走弱。

　　本月，社零增速整體加快0.2個點至9%。分行業(yè)來看，以限額以上企業(yè)的數(shù)據(jù)為依據(jù)：(1)本月，汽車消費增速放緩1.2個點至-3.2%。(1)在價格上漲的支撐下，食品類消費增速改善，糧油食品類消費增速加快0.6個點至10.1%，飲料類加快1.3個點至8.1%，煙酒類加快0.7個點至7%。(3)原油類消費增速加快1.2個點至19.6%。(4)用品類消費也有一定改善，化妝品類大幅加快近7個點至14.1%，珠寶類大幅加快近7個點至15.2%。

　　2、四季度投資增速是否能回升？

　　1-8月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速較1-7月繼續(xù)回落0.2個點至5.3%，其中主要的拖累因素依然為基建。而房地產(chǎn)投資和制造業(yè)投資依然保持強勁。那么，后續(xù)基建是否能回升？支撐房地產(chǎn)和制造業(yè)投資的因素是否能延續(xù)？

　　2.1 制造業(yè)：受融資影響，后續(xù)增速或有所回落。

　　當前，制造業(yè)投資增速連續(xù)五個月回升，持續(xù)呈現(xiàn)出積極的變化，是當前支撐經(jīng)濟的重要組成力量。 8月份制造業(yè)投資增長7.5%，增速提高0.2個百分點。從行業(yè)來看，計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)(同比增長16.6%)、金屬品制造業(yè)(同比增長14.0%)、專用設備制造業(yè)(同比增長12.1%)，投資改善較為明顯。另外，制造業(yè)結(jié)構(gòu)繼續(xù)優(yōu)化，高端制造業(yè)持續(xù)保持較快增長。

　　然而，8月社融數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)中長期貸款和短期貸款均同比少增。8月企業(yè)中長期貸款增加3425億元，同比少增214億元，為年內(nèi)第6次同比少增。企業(yè)短期貸款減少1748億元，同比少增2443億元，連續(xù)兩個月不增反降。合并看，企業(yè)一般貸款同比少增2657億元。此外，央行銀行家問卷調(diào)查報告顯示，二季度整體制造業(yè)貸款需求指數(shù)下降，大、中、小型企業(yè)貸款需求也均有不同程度減弱。而制造業(yè)貸款需求指數(shù)與制造業(yè)投資有較強相關關系，略有領先關系。因此，預計四季度制造業(yè)投資增速或有所回落。

　　當前，外需不確定性仍未消除，企業(yè)投資意愿仍受到部分悲觀情緒影響。當前信用擴張出現(xiàn)一定困境，寬信用取得真正成效還需要更長時間。

　　2.2 房地產(chǎn)：投資增速有望持續(xù)。

　　18年以來，房地產(chǎn)投資增速一直保持強勁。1-8月全國房地產(chǎn)開發(fā)投資累計增速10.1%，增速比1-7月份回落0.1個百分點。房地產(chǎn)投資增速的強勁后續(xù)可持續(xù)嗎？能持續(xù)多久？我們可以通過對房地產(chǎn)投資領先指標的分析來回答這個問題�？傮w上看，房地產(chǎn)投資仍能保持強勁。

　　首先，房地產(chǎn)銷售保持強勁、房地產(chǎn)開發(fā)資金來源依然強勁。1-8月，房地產(chǎn)銷售面積同比增速較1-7月小幅0.2個點，依然較為強勁。與此相應對，1-8月房地產(chǎn)開發(fā)資金同比增速達6.9%，較1-7月上升0.5個點，連續(xù)2個月回升。房地產(chǎn)銷售和開發(fā)資金來源有較高同步性，而兩者都對房地產(chǎn)投資增速有較為明顯的領先性，約領先房地產(chǎn)投資半年左右。因此，從資金端看，當前仍較為充足，對后續(xù)房地產(chǎn)投資的持續(xù)形成支持。

　　第二，房地產(chǎn)新開工依然強勁。1-8月房地產(chǎn)新開工面積同比增速較1-7月繼續(xù)回升1.5個點至15.9%，已連續(xù)4個月回升。而新開工對房地產(chǎn)施工面積有較好領先性，約領先房地產(chǎn)投資半年左右。施工面積與房地產(chǎn)投資增速高度相關，因此房地產(chǎn)新開工也將對后續(xù)投資增速形成支持。

　　結(jié)合上述兩個領先指標看，房地產(chǎn)投資的強勁能持續(xù)到四季度，甚至能持續(xù)到明年1季度。

　　2.3 基建：投資增速有望回升。

　　基建投資繼續(xù)下行，是拖累固定投資增速的重要因素，預計后續(xù)在加強補短板的財政作用下，將成為穩(wěn)增長的重要抓手。1-8月份基建投資同比增長4.2%，增速比1-7月份回落1.5個百分點，回落顯著。其中，水利管理業(yè)投資下降3.6%，降幅擴大2.9個百分點；公共設施管理業(yè)投資增長3.0%，增速回落1.3個百分點；道路運輸業(yè)投資增長9.3%，增速回落1.2個百分點；鐵路運輸業(yè)投資下降10.6%，降幅擴大1.9個百分點。

　　“補短板—穩(wěn)基建—穩(wěn)投資—穩(wěn)就業(yè)”是今年下半年的基建投資主要邏輯。“補短板”的核心是補基礎設施短板，以“穩(wěn)投資”。 “補短板”的具體發(fā)力點包括兩個方面，“基礎設施”的“區(qū)域短板”和“行業(yè)短板”。 “區(qū)域短板”上會議強調(diào)“要實施好鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略”。行業(yè)短板還是集中在交通運輸(城市群內(nèi)部的輕軌和地、港口、碼頭)，信息服務相關的基礎設施，水利、環(huán)境和公共設施管理業(yè)等傳統(tǒng)的基建項目上。

　　而四季度，隨著財政支出的節(jié)奏將加快、地方政府專項債務加快發(fā)行、地方債務清理整頓拉開帷幕，后續(xù)基建投資有望迎來較大幅度的回升。8月，財政部下發(fā)了《中共中央國務院關于防范化解地方政府隱性債務風險的意見》，標志著地方債務清理整頓已經(jīng)正式拉開了帷幕。8月14日財政部要求今年地方政府債券發(fā)行進度不受季度均衡要求限制，各地至9月底累計完成新增專項債券發(fā)行比例原則上不得低于80%，剩余的發(fā)行額度應當主要放在10月份發(fā)行。預計專項債在基建方面的發(fā)力將在四季度有所體現(xiàn)。此外，各地已陸續(xù)加快合法合規(guī)的基建項目審批，后續(xù)項目將啟動，也將對基建增速形成拉力。

　　3、后續(xù)：年內(nèi)經(jīng)濟失速風險下降，穩(wěn)中略有回落，2019年壓力較為明顯。

　　8月數(shù)據(jù)表示，當前看，經(jīng)濟動能表現(xiàn)出了超預期的韌性，加上短期美國進入中期選取沖刺期，貿(mào)易摩擦迎來階段性緩和，有利于企業(yè)和消費者修復對未來需求和收入增長的悲觀預期。

　　而后續(xù)看，在年內(nèi)剩下的時間，我們認為，在房地產(chǎn)投資持續(xù)強勁和基建投資逐漸發(fā)力的情況下，投資增速或?qū)⒂兴�改善。下半年�?jīng)濟增速將保持在6.6%左右的水平。當前經(jīng)濟表現(xiàn)有利于資本市場悲觀情緒的修復。

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