摘要

　　年內(nèi)尚有超萬億專項債新增額度。上半年地方債更側(cè)重于推進債務(wù)置換，新增債發(fā)行較少。1-7月地方置換債(包括再融資券)累計發(fā)行有1.37萬億，到7月底非地方債券形式的地方政府債務(wù)預(yù)計只剩下0.5萬億左右，年內(nèi)債務(wù)置換將繼續(xù)推進，但置換壓力較上半年已有明顯減少。而新增債從5月始啟動，截至7月底合計發(fā)行僅0.8萬億左右。特別是新增專項債，年初以來累計發(fā)行量僅有1500億左右。今年專項債新增額度安排了1.35萬億，現(xiàn)有額度下新增專項債還有1.2萬億的發(fā)行量空間。新增專項債將轉(zhuǎn)為年內(nèi)地方債發(fā)行工作重心，且8-10月將是集中發(fā)行期。近日財政部要求加快地方專項債券發(fā)行和使用進度，新增專項債發(fā)行量在3季度原則上要完成全年80%，剩余額度主要放在10月份發(fā)行。截至8月20日，8月各地已經(jīng)發(fā)行出來的新增專項債規(guī)模已有1610億，還有1410億披露了發(fā)行文件，近日將完成發(fā)行，合計已超3000億。

　　專項債將主要補充基建資金來源。1)存量地方債投向：存量地方政府債務(wù)投向中，市政建設(shè)、交運、土儲和保障性住房債務(wù)占比較高，多數(shù)省份這幾項的占比能達(dá)到60%-70%。2)專項債將主要補充基建投資資金。具體到地方專項債，其資金納入政府性基金預(yù)算管理，對應(yīng)的支出主要涉及交通設(shè)施、水利設(shè)施、城市維護、公共事業(yè)發(fā)展、移民和社會保障、生態(tài)環(huán)境建設(shè)7大類支出，除了土地出讓金相關(guān)支出中的拆遷補償外大部分都屬于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)支出。3)專項債募集資金具體投向：地方專項債又可分為專項債和項目收益專項債，后者需直接對應(yīng)項目資產(chǎn)和收益，是前者的細(xì)化品種，新增專項債和項目收益專項債發(fā)行量之比2017年大概是2:1，今年項目收益專項債的比重預(yù)計還會增加。募集資金投向看，專項債募集資金多用于市政建設(shè)、交通運輸、保障性住房建設(shè)安居工程等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，也用于鄉(xiāng)村振興、扶貧和生態(tài)環(huán)保等三大攻堅戰(zhàn)有關(guān)項目；項目收益專項債則分為土地儲備、收費公路、棚改、軌交、教育類等多個細(xì)分品種，且在不斷創(chuàng)新中。

　　年內(nèi)地方債剩余額度都在哪些地區(qū)？

　　高債務(wù)省份以置換債為主，新增債額度較少。我國基建投資需求區(qū)域分化，東部地區(qū)城鎮(zhèn)化率高、基建投資增速較低，中西部地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施薄弱、建設(shè)需求高。但是一個地區(qū)基建投資需求量大、增長快，并不意味著它有較大的融資空間�？颗e債支撐的基建投資往往形成巨額債務(wù)，地方債務(wù)風(fēng)險也就越大。出于控制風(fēng)險的目標(biāo)，像貴州、遼寧、寧夏、海南、青海這些地方政府負(fù)債率高的地區(qū)，每年新增的債務(wù)限額都非常少，2018年這5個省份地方債務(wù)總額新增限額均在300億以下，而像江蘇、廣東、浙江等地區(qū)新增額度都在千億以上。從今年各地地方債發(fā)行情況看，新增債發(fā)行較多的省份有廣東、安徽、河北、浙江等中、東部地區(qū)，而貴州、遼寧省則是置換債發(fā)行量最大的兩個省份。

　　中部地區(qū)剩余新增專項債額度較多。目前有25個省份披露地方債新增限額詳細(xì)數(shù)據(jù)，江蘇省今年新增專項債額度最多，目前剩余額度遠(yuǎn)高于其他各省份，占全部剩余額度的11.6%左右。除此之外，中部省份包括湖北、河北、河南、安徽等地區(qū)剩余額度也較高，4省合計剩余額度占全國的21%左右。而西部省份除了四川省外新增專項債額度普遍偏少，比如云南、廣西今年只有318億、314億新增專項債額度，新疆、甘肅都只有200多億，貴州和寧夏雖然沒有公布詳細(xì)數(shù)據(jù)，但去年兩個地區(qū)新增專項債額度分別只有8億和13億。

　　7月31日政治局會議定調(diào)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，稱財政政策要在擴大內(nèi)需和結(jié)構(gòu)調(diào)整上發(fā)揮更大作用。聯(lián)系7月23日國務(wù)院常務(wù)會議表態(tài)積極財政政策要更加積極，下半年將加快專項債發(fā)行推動基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，不難看到地方專項債將在財政政策發(fā)力中發(fā)揮重要作用。

　　1、年內(nèi)尚余萬億專項債額度1.1今年以來地方債發(fā)行側(cè)重債務(wù)置換

　　上半年地方債更側(cè)重于推進債務(wù)置換，新增債發(fā)行較少。從地方債募集資金用途看，今年1-7月地方債發(fā)行的主要是置換債，累計發(fā)行有超過1.37萬億，而新增債從5月份才開始陸續(xù)發(fā)行出來，6月和7月發(fā)行量逐漸上來，分別有3157億和4614億，合計僅0.8萬億左右。可見此前地方債發(fā)行工作中，更側(cè)重于推進債務(wù)置換進程，而新增債券發(fā)行相對較少。

　　特別是新增專項債，年初以來累計發(fā)行量僅千億。從年初給一般債和專項債的額度來看，地方一般債新增額度安排8300億，專項債1.35萬億。但從年初以來的發(fā)行情況看，1-7月地方新增一般債累計發(fā)行了6639億，新增專項債只有1485億。

　　1.2債務(wù)置換繼續(xù)推進，專項債將大幅放量

　　置換債不直接帶來新增融資。上半年地方債以債務(wù)置換為發(fā)力點，而債務(wù)置換并不能帶來直接的新增融資。比如發(fā)行地方債置換了城投的一筆債務(wù)后，平臺公司原本計劃用于償還該筆債務(wù)的融資就可以釋放出來，進行投資或補充流動性，這種情況下債務(wù)置換可以間接增加整個體系的融資量；但如果地方債置換的城投債務(wù)后，城投平臺因免除了該筆債務(wù)而減少了融資計劃，這種情況下債務(wù)置換就僅僅是替換的一個概念，不增加整個體系的融資量�？紤]到今年上半年城投公司融資環(huán)境偏緊，后一種情況出現(xiàn)的概率增加，因而上半年置換債的大量發(fā)行對新增融資貢獻(xiàn)并不等量。

　　年內(nèi)地方債置換繼續(xù)推進，隱性債務(wù)化解方法尚待定論。隨著債務(wù)置換的推進，截至18年7月末地方非政府債券形式存量政府債務(wù)余額只有5094億，較年初1.7萬億的規(guī)模已經(jīng)大幅減少。此外8-12月還有大約5700億地方債迎來到期，地方可以發(fā)行再融資券，如果算上這部分，年內(nèi)置換債的發(fā)行量大約還有1.1萬億。

　　今年地方政府債務(wù)規(guī)范對隱性債務(wù)重視度增加，各地摸底隱性債務(wù)規(guī)模，再加上年初財政部確實曾經(jīng)將少量或有債務(wù)轉(zhuǎn)化為政府債務(wù)，近日據(jù)鳳凰財經(jīng)等媒體報道稱關(guān)于防范化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險的意見已下發(fā)，隱性債務(wù)具體如何化解尚待定論。此前市場憧憬是否有第二輪債務(wù)置換，但我們認(rèn)為隱性債務(wù)規(guī)模過于龐大，且全部納入地方政府債務(wù)違背債務(wù)規(guī)范的原則，因此雖然不排除少部分隱性債務(wù)在一定條件下被重新劃定，但劃定的量應(yīng)該不會特別大。

　　新增專項債發(fā)行將大幅放量，逐漸轉(zhuǎn)為年內(nèi)地方債發(fā)行工作重心。年內(nèi)新增券發(fā)行將逐漸放量，特別是新增專項債，年初以來僅發(fā)行了不足1500億，現(xiàn)有額度下還有接近1.2萬億的發(fā)行量空間，在“加快專項債發(fā)行推動基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”的政策基調(diào)下，年內(nèi)新增專項債的發(fā)行將快速推進。而新增一般債額度已經(jīng)較少，年初根據(jù)地方赤字給出的額度為8300億，1-7月已經(jīng)發(fā)行了6600多億，年內(nèi)發(fā)行空間已經(jīng)十分有限。專項債將成為地方債發(fā)行工作的重心，成為地方融資的重要渠道。

　　未來三個月或是專項債集中發(fā)行期。財政部14日發(fā)布關(guān)于做好地方政府轉(zhuǎn)向債券發(fā)行工作的意見，要求加快地方政府專項債券發(fā)行和使用進度。意見要求各省級財政部應(yīng)把握專項債發(fā)行節(jié)奏，科學(xué)安排今年后幾個月特別是8月、9月的發(fā)行計劃，加快發(fā)行進度。據(jù)財政部有關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，今年地方政府債券發(fā)行進度不受季度均衡要求限制，各地至9月底累計完成新增專項債券發(fā)行比例原則上不得低于80%，剩余的發(fā)行額度應(yīng)當(dāng)主要放在10月份發(fā)行。這與此前媒體報道的一份非正式版地方專項債全國會議細(xì)節(jié)吻合，該版本稱要求8月新增專項債發(fā)行量要達(dá)到4000億，9月5000億，3季度完成全年80%，剩余3000億主要在10月份發(fā)完。

　　事實上，截至8月20日，8月各地已經(jīng)發(fā)行出來的新增專項債券規(guī)模已經(jīng)有1610億，還有1410億已經(jīng)披露了發(fā)行文件，近日將完成發(fā)行，合計已經(jīng)超過3000億。

　　2、地方債都投向哪些方向？

　　2.1地方政府存量債務(wù)投向分析

　　審計署曾對截至2013年6月底的地方政府性債務(wù)進行過摸底統(tǒng)計，根據(jù)當(dāng)時統(tǒng)計的結(jié)果，全國用于土地收儲的債務(wù)余額總規(guī)模為1.9萬億元，占總債務(wù)余額的11.21%，其中負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)1.7萬億，占地方政府負(fù)有償還責(zé)任債務(wù)總計的16.69%。而2018年6月底我國地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)規(guī)模有16.8萬億，如果土地收儲債務(wù)占比和13年6月底接近的話，那么土儲相關(guān)債務(wù)或有2.8萬億。

　　市政建設(shè)(包括城市道路交通、水務(wù)、地下管線、污水垃圾處理等)相關(guān)債務(wù)占比也比較高，截至13年6月底，全國地方政府用于市政建設(shè)的債務(wù)余額總規(guī)模為5.8萬億元，占總債務(wù)余額的34.6%，其中負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)3.8萬億，占地方政府負(fù)有償還責(zé)任債務(wù)總計的37.5%。根據(jù)這一比例估算，截至18年6月底全國因市政建設(shè)形成的地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)規(guī)模或有6.3萬億。

　　截至13年6月底，全國用于交通運輸設(shè)施建設(shè)的債務(wù)余額總規(guī)模為4.1萬億元，占總債務(wù)余額的24.43%，其中負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)1.4萬億，占地方政府負(fù)有償還責(zé)任債務(wù)總計的13.78%。根據(jù)這一比例估算，截至18年6月底全國因交通運輸設(shè)施建設(shè)形成的負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)規(guī)�；蛴�2.3萬億，或有債務(wù)規(guī)�？赡軙�更多。

　　除此之外，保障性住房、科教文衛(wèi)、農(nóng)林水利建設(shè)、生態(tài)環(huán)境等領(lǐng)域也有較多的相關(guān)債務(wù)。

　　最新債務(wù)投向看，市政建設(shè)、交運、土儲和保障性住房債務(wù)占比最高。近期不少省份公布了2017年政府債務(wù)分投向統(tǒng)計的數(shù)據(jù)，我們梳理發(fā)現(xiàn)，多數(shù)省份市政建設(shè)相關(guān)債務(wù)占總債務(wù)的比值在20%-30%，其次多為交通運輸相關(guān)債務(wù)，比如浙江、甘肅、黑龍江交通運輸債務(wù)占比分別有17%、18%和14%，湖南、安徽省公路建設(shè)債務(wù)占比分別有21%和9%。

　　土地收儲/土地儲備相關(guān)債務(wù)在各地區(qū)債務(wù)結(jié)構(gòu)中占有一席之地，平均仍在10%左右，比如浙江、甘肅、黑龍江公布的17年末債務(wù)投向中，土地儲備相關(guān)債務(wù)占比均為11%，安徽省為8%。此外保障性住房相關(guān)債務(wù)占比也比較高，浙江、湖南、甘肅、黑龍江這一比例分別為14%、12%、12%、15%，個別省份占比尤其高，比如安徽和寧夏，保障性住房債務(wù)占比分別為26%和22%。

　　2.2專項債是基建資金重要來源

　　我們上文提到今年剩余地方債新增額度主要是地方專項債，一般債新增額度所剩不多。那么地方專項債募集資金投向又是怎樣的？

　　專項債是地方政府為有一定收益的公益性項目發(fā)行的、約定一定期限內(nèi)以公益性項目對應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ検杖脒�本付息的政府債券，資金納入政府性基金預(yù)算管理。

　　地方政府性基金支出大部分屬于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)支出。政府性基金支出是一般公共財政的重要補充部分，具體來看，政府性基金支出主要涉及交通設(shè)施、水利設(shè)施、城市維護、公共事業(yè)發(fā)展、移民和社會保障、生態(tài)環(huán)境建設(shè)7大類支出，除了土地出讓金相關(guān)支出中的拆遷補償外(該項占2014年政府性基金支出的42%，2015年以后未公布土地出讓金支出細(xì)項)，大部分都屬于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)支出。

　　而地方專項債的資金納入政府性基金預(yù)算管理，是政府性基金收入的重要補充部分，近年來專項債的發(fā)行也逐漸成為對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)重要的資金來源之一。

　　2.3專項債具體投向哪些領(lǐng)域？

　　地方專項債又可分為專項債和項目收益專項債，后者是前者的細(xì)化品種，需直接對應(yīng)項目資產(chǎn)和收益。從發(fā)行量上看，2017年專項債和項目收益專項債發(fā)行量之比大概是2:1,18年以來也大概是這個比例，但項目收益專項債在品種上不斷有創(chuàng)新。我們將分別來看這兩者的資金投向：

　　專項債募資多用于市政建設(shè)、交通運輸、安居工程、生態(tài)環(huán)保、鄉(xiāng)村振興等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公共服務(wù)領(lǐng)域。專項債募集資金可用于公益性項目支出，但并不需要規(guī)定具體項目。我們通過梳理今年已發(fā)專項債披露文件中的募資投向，發(fā)現(xiàn)募集資金多用于市政建設(shè)、交通運輸、保障性住房建設(shè)安居工程等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，也用于鄉(xiāng)村振興、扶貧和生態(tài)環(huán)保等三大攻堅戰(zhàn)有關(guān)項目。

　　項目收益專項債則對應(yīng)到具體領(lǐng)域、具體項目。項目收益專項債是專項債的細(xì)分品種。17年7月底，財政部印發(fā)《關(guān)于試點發(fā)展項目收益與融資自求平衡的地方政府專項債券品種的通知》(財預(yù)〔2017〕89號)，提出地方在法定專項債限額內(nèi)，發(fā)行直接對應(yīng)項目資產(chǎn)和收益的項目專項債。項目收益專項債券的償債來源包括政府性基金收入和專項收入，其對應(yīng)的項目，應(yīng)當(dāng)能夠產(chǎn)生持續(xù)穩(wěn)定的反映為政府性基金收入或?qū)ｍ検杖氲默F(xiàn)金流收入，且現(xiàn)金流收入應(yīng)當(dāng)能夠完全覆蓋專項債券還本付息的規(guī)模。

　　目前財政部直接推出的項目專項債有土地儲備專項債、政府收費公路專項債和棚改專項債3個品種。土地儲備專項債和收費公路專項債是分別在17年6月和7月由62號文《地方政府土地儲備專項債券管理辦法(試行)》和97號文《地方政府收費公路專項債券管理辦法(試行)》試點推出的，前者募集資金由納入國土資源部名錄管理的土地儲備機構(gòu)專項用于土地儲備，由對應(yīng)納入政府性基金預(yù)算管理的國有土地使用權(quán)出讓收入或國有土地收益基金收入償還；后者則專項用于政府收費公路項目建設(shè)，以對應(yīng)車輛通行費收入和專項收入償還。

　　棚改專項債則是在今年4月份出臺試點發(fā)行辦法的，大背景是規(guī)范棚改項目融資，其償債資金來源為項目對應(yīng)并納入政府性基金預(yù)算管理的國有土地使用權(quán)出讓收入或?qū)ｍ検杖耄�其中專項收入包括屬于政府的棚改項目配套商業(yè)設(shè)施銷售、租賃收入及其他收入。

　　截至18年7月底，土地儲備專項債累計發(fā)行額532.5億，分別為天津、廣東、遼寧和河北省所發(fā)。收費公路專項債只有陜西省發(fā)行了80億，棚改專項債累計發(fā)行21.68億。這與今年以來專項債發(fā)行啟動較晚有關(guān)，預(yù)計年內(nèi)項目收益專項債的發(fā)行量會有大幅增長。

　　政策鼓勵地方自創(chuàng)品種，8月以來多個項目收益專項債品種集中亮相。89號文鼓勵有條件的地方立足本地區(qū)實際，積極探索在有一定收益的公益性事業(yè)領(lǐng)域分類發(fā)行專項債券，以對應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ検杖雰斶�，項目成熟一個、推進一個。12月11日深圳市軌道交通專項債發(fā)行成功，專項用于軌道交通項目建設(shè)，以項目對應(yīng)并納入政府性基金預(yù)算管理的運營收入、沿線土地出讓、開發(fā)等專項收入償還，是地方探索發(fā)行的新的專項債品種。

　　今年8月份開始，越來越多的省份推出新型項目收益專項債品種，包括云南省和陜西省推出的教育類項目收益專項債、廣東省的水資源配置工程專項債、四川省的綠道/城鄉(xiāng)供水/鄉(xiāng)村振興/污水處理/開發(fā)區(qū)產(chǎn)業(yè)園專項債�？梢哉雇�，隨著一個又一個專項債新品種落地，未來專項債的債品種還會進一步拓寬。

　　總結(jié)已有項目收益專項債特點看，未來項目收益專項債券創(chuàng)新品種可能出現(xiàn)的領(lǐng)域應(yīng)該有如下特點：財政支出壓力較大，對債務(wù)融資資金依賴較高，同時也能產(chǎn)生較多且穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入。城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)(用于城市道路、水務(wù)、公立醫(yī)院等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè))、交通運輸比如機場建設(shè)等、生態(tài)環(huán)保等領(lǐng)域比較符合上述要求，未來很可能還會有更多創(chuàng)新品種。

　　3、地方債剩余額度都在哪些地區(qū)？

　　高債務(wù)省份以置換債為主，新增債額度較少。我國基建投資需求區(qū)域分化，整體來看，東部地區(qū)城鎮(zhèn)化率高、基建投資增速較低，中西部地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施薄弱、建設(shè)需求高。去年貴州、新疆地區(qū)固定資產(chǎn)投資完成額累計增長了20%，云南省同比增長了18%，陜西、湖南、廣西、江西等地區(qū)固定資產(chǎn)投資增速也都在12%以上，均大幅高于全國平均水平。

　　但是一個地區(qū)基建投資需求量大、增長快，并不意味著它有較大的融資空間。靠舉債支撐的基建投資往往形成巨額債務(wù)，地方債務(wù)風(fēng)險也就越大。出于控制風(fēng)險的角度，像貴州、遼寧、寧夏、海南、青海這些地方政府負(fù)債率很高的地區(qū)，每年新增的債務(wù)限額都非常少，2018年這5個省份地方債務(wù)總額新增限額均在300億以下，而像江蘇、廣東、浙江等地區(qū)新增額度都在千億以上。

　　因此從地方債務(wù)額度設(shè)置上看，高債務(wù)省份地方債務(wù)以防范風(fēng)險為主要目的，新增債額度較少。

　　從今年各地地方債發(fā)行情況看，新增債發(fā)行較多的省份有廣東、安徽、河北、浙江等中、東部地區(qū)。而貴州省則是置換債發(fā)行量最大的省份，累計發(fā)行量超過1680億，其次是遼寧省，置換債發(fā)了接近1200億，四川、廣西、內(nèi)蒙古等地區(qū)置換債發(fā)行量也相對較大。

　　新增專項債額度在中部地區(qū)較多。根據(jù)我們的整理，目前披露地方債新增限額詳細(xì)數(shù)據(jù)的省份有25個。江蘇省今年新增專項債額度有1370億，截至7月底尚未發(fā)行，目前剩余額度遠(yuǎn)高于其他各省份，占全部剩余額度的11.6%左右。除此之外，中部省份包括湖北、河北、河南、安徽等地區(qū)剩余額度也較高，4省合計剩余額度占全國的21%左右。

　　而西部省份除了四川省外新增專項債額度普遍偏少，比如云南、廣西今年只有318億、314億新增專項債額度，新疆、甘肅都只有200多億，貴州和寧夏雖然沒有公布詳細(xì)數(shù)據(jù)，但去年兩個地區(qū)新增專項債額度分別只有8億和13億，今年地方債限額總額也分別只增加了85億和209億。

《姜超：年內(nèi)萬億專項債如何發(fā)力？主要補充基建資金》閱讀地址：http://www.osxg.com.cn/2018/0822/136865.htm