● 基建和地產(chǎn)通常“相伴而生”，但這次有點(diǎn)不一樣

　　08年、12年和14年“穩(wěn)增長(zhǎng)”周期中，基建和地產(chǎn)的股票走勢(shì)具有很強(qiáng)的一致性。7月下旬以來(lái)基建(鏈)持續(xù)跑贏市場(chǎng)。而地產(chǎn)的行情落后表明投資者對(duì)基建與地產(chǎn)的政策取向持有極大分化的預(yù)期。

　　● 地產(chǎn)無(wú)寬松必要，但也將間接受益于信用鏈條的傳導(dǎo)

　　當(dāng)前無(wú)需基建和地產(chǎn)“雙寬松”：08、12、14年名義GDP增速分別回落16.5%、9.1%、1.5%；而18年名義GDP增速僅小幅回落1.3%。

　　當(dāng)前地產(chǎn)寬松的緊迫也性不高：08、12、14年地產(chǎn)銷售增速最低分別-18.3%、-14.0%、-7.8%，地產(chǎn)庫(kù)存增速最高分別38.3%、39.4%、28.5%；而18年地產(chǎn)銷售增速仍有3.3%、地產(chǎn)庫(kù)存增速則維持在-15%左右。

　　但當(dāng)外部環(huán)境的變化成為主要矛盾之后，地產(chǎn)也將間接受益于信用鏈條的傳導(dǎo)，如房地產(chǎn)企業(yè)融資成本回落，銀行對(duì)于按揭貸款的偏好上升等。

　　●地產(chǎn)鏈周期股“性價(jià)比”高，基金持倉(cāng)低

　　(1)地產(chǎn)鏈的大多數(shù)細(xì)分估值已經(jīng)接近歷史底部——上游的建材PB接近歷史10分位的下限，鋼鐵估值接近歷史中值；(2)從中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告來(lái)看，地產(chǎn)鏈的行業(yè)中報(bào)業(yè)績(jī)大多加速——目前業(yè)績(jī)預(yù)告披露率較高的板塊，如上游的鋼鐵、中游的裝修裝飾中報(bào)業(yè)績(jī)相對(duì)于一季報(bào)均有所加速；(3)偏股型基金中報(bào)對(duì)地產(chǎn)鏈上中游的持倉(cāng)大多屬于“低配”狀態(tài)——上游除了建材小幅超配以外，中游除了園林工程小幅超配外，其他上中游低配。

　　● 銀行按揭貸款政策邊際緩和，地產(chǎn)鏈周期股股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)見(jiàn)頂回落

　　根據(jù)廣發(fā)地產(chǎn)小組高頻數(shù)據(jù)跟蹤，18年7月，35城按揭貸款利率增速顯著放緩，將明顯改善地產(chǎn)鏈風(fēng)險(xiǎn)偏好。根據(jù)08年、12年和14年的經(jīng)驗(yàn)，地產(chǎn)鏈的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)高位回落一般會(huì)帶來(lái)地產(chǎn)板塊走強(qiáng)。

　　●內(nèi)外部不確定性也將強(qiáng)化地產(chǎn)鏈周期股的風(fēng)險(xiǎn)偏好

　　市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力的擔(dān)憂，反而會(huì)提升地產(chǎn)政策邊際緩和預(yù)期，改善地產(chǎn)鏈的風(fēng)險(xiǎn)偏好。(1)二季度央行貨幣執(zhí)行報(bào)告，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)部動(dòng)力和外部環(huán)境的擔(dān)憂明顯上升；(2)土耳其里拉匯率暴跌風(fēng)險(xiǎn)蔓延，引發(fā)歐洲主要市場(chǎng)股市下跌。

　　● 絕處逢生，當(dāng)前首推房地產(chǎn)，繼續(xù)看好基建鏈條周期

　　我們前期持續(xù)推薦的基建鏈條周期股取得較顯著的超額收益。當(dāng)前首推房地產(chǎn)，繼續(xù)看好基建鏈周期+地產(chǎn)鏈周期(房地產(chǎn)/鋼鐵/水泥)；在消費(fèi)股補(bǔ)跌、倉(cāng)位消化過(guò)程中逐步逢低配置全球估值橫向比較仍然合理低估的消費(fèi)龍頭(零售、食品加工)；成長(zhǎng)挖掘α機(jī)會(huì)(計(jì)算機(jī)/航天航空裝備)。主題投資關(guān)注信息消費(fèi)(5G)、國(guó)企改革。

　　● 風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　企業(yè)中報(bào)業(yè)績(jī)低于預(yù)期，匯率大幅貶值。

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