美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)已經(jīng)是加息兩次，相比于耶倫在位時(shí)期，收緊貨幣政策速度明顯加快。然而加的越快，結(jié)束的越快，在達(dá)到2.5%-3%的利率區(qū)間后我們有必要思量首次降息會(huì)否在2020年發(fā)生。

與此同時(shí)，美國(guó)債務(wù)激增、收益率曲線趨平或倒掛，特朗普暗示歐盟匯率操縱又會(huì)帶來(lái)怎樣的變數(shù)，本文將做解析。

美元指數(shù)仍處于蜜月期

根據(jù)利率期貨定價(jià)顯示，美聯(lián)儲(chǔ)9月26日加息概率為78.4%，12月將聯(lián)邦基準(zhǔn)利率升至2.25%-2.5%（目前是1.75%-2%）概率過(guò)半為50.4%。
(12月累計(jì)還要加息兩次的概率）

總而言之得出的結(jié)論是年內(nèi)至少還有一次加息，且升息兩次的概率大于一次。另外，本周公布的美國(guó)二季度GDP初值料將是一季度的兩倍，核心PCE物價(jià)指數(shù)在6月首次達(dá)到2%通脹目標(biāo)后也不會(huì)有太差于預(yù)期的表現(xiàn)。

似乎種種跡象表明，美國(guó)的金發(fā)姑娘緊急狀態(tài)依舊存在（高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、低通脹率），換言之美元指數(shù)從表層消息面上還處于蜜月期，那這又如何解釋上周四、周五逾100點(diǎn)的暴跌行情，僅僅是特朗普的兩句嘴炮，筆者認(rèn)為實(shí)際狀況比我們想象的復(fù)雜。

美元指數(shù)在害怕什么？

☆加息周期步入后半程，2020年或開(kāi)啟首次降息☆

布朗兄弟哈里曼銀行(BBH)高級(jí)副總裁及全球貨幣策略主管錢(qián)德勒認(rèn)為，越來(lái)越多的跡象表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)入了最后階段，美聯(lián)儲(chǔ)即將開(kāi)始進(jìn)入降息周期。

在進(jìn)入這一階段時(shí)，通脹通常表現(xiàn)為加速上行（根據(jù)最新的7月非農(nóng)數(shù)據(jù)顯示薪資增速維持2.7%，暫無(wú)此信號(hào)），當(dāng)商業(yè)周期進(jìn)入尾聲之后，最后階段會(huì)由油價(jià)來(lái)唱主力軍，而油價(jià)目前已經(jīng)回到了四年高位。（雖然短期有所回落，不過(guò)這一特征相對(duì)吻合）。

那這一推論有沒(méi)有數(shù)據(jù)支撐，答案是有。最近，2020年12月歐美合約期貨的隱含收益率低于2019年12月該期貨合約，這是第一次出現(xiàn)這種現(xiàn)象，顯然市場(chǎng)對(duì)兩年后美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加息并沒(méi)有太大的信心。

由此我們可以大膽做出假設(shè)，美聯(lián)儲(chǔ)在達(dá)到2.5%-3%的中性利率區(qū)間后或最早于2020年開(kāi)啟首次降息（當(dāng)然今、明兩年可能性不大），那被迫降息的原因肯定是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險(xiǎn)。在筆者早盤(pán)的《黃金交易提醒》中曾提到，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策錨定的目標(biāo)是，實(shí)現(xiàn)最大化就業(yè)和穩(wěn)定物價(jià)。

國(guó)際貨幣基金組織（IMF）在6月發(fā)布的對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)年度評(píng)估是這樣說(shuō)的，特朗普稅改帶來(lái)的提振效果將在2018年、2019年消退，屆時(shí)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速將大幅放緩。

IMF預(yù)計(jì)到2023年美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速僅有1.4%，但白宮方面顯然過(guò)于樂(lè)觀（或者說(shuō)不客觀），他們認(rèn)為未來(lái)5年內(nèi)美國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)達(dá)到3%的平均增長(zhǎng)。

兩者得出的數(shù)據(jù)差異較大的原因在于，IMF計(jì)算了貿(mào)易戰(zhàn)可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)而不是去淡化處理，而隨著美國(guó)赤字巨額財(cái)政赤字不斷擴(kuò)大，可能出現(xiàn)收入大于支出的局面。

凱投宏觀在最新美經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告中指出，今年美經(jīng)濟(jì)將受助于財(cái)政刺激，GDP增速料達(dá)到2.9%，但隨著刺激減弱和利率走高，明年GDP增速將被拖累至2.0%，2020年的GDP增速則縮水至1.3%，預(yù)計(jì)明年年中聯(lián)邦基金利率將觸頂，利率水平在3%以下，2020年美聯(lián)儲(chǔ)將迫于壓力重啟降息進(jìn)程。

除了經(jīng)濟(jì)周期接近頂部之外，另一個(gè)問(wèn)題就是美聯(lián)儲(chǔ)最后一次加息和第一次降息之間需要多久。在上一個(gè)周期之中，美聯(lián)儲(chǔ)最后一次加息在2006年6月，第一次降息在2006年8月7日。

在前一輪周期，最后一次加息是2000年5月，第一次降低在2001年1月。再往前一個(gè)周期，最后一次加息在1995年2月，第一次降息則在1995年的7月。

通過(guò)以上數(shù)據(jù)可知，美聯(lián)儲(chǔ)完全有能力在半年內(nèi)去轉(zhuǎn)變貨幣政策，如果他們真的有這方面的意向。

總結(jié)：即使年內(nèi)四次加息，明年美聯(lián)儲(chǔ)基本不可能像今年一樣大幅加息，而2020年首次降息的預(yù)期已經(jīng)開(kāi)始滲透市場(chǎng)。

☆美國(guó)債務(wù)激增問(wèn)題☆

之前美國(guó)公布了2018財(cái)年（2017年10月至2018年6月）前三個(gè)月預(yù)算赤字，預(yù)計(jì)增長(zhǎng)16%達(dá)到6070億美元。這主要是由于收支不平衡，數(shù)據(jù)顯示美國(guó)政府收入增加1.3%至2.54萬(wàn)億美元，支出增長(zhǎng)3.9%，達(dá)3.15萬(wàn)億美元。

由于新稅法使得企業(yè)稅從35%調(diào)至21%，個(gè)人最高稅率（針對(duì)富人的）減少2.6個(gè)百分點(diǎn)至37%，特朗普還曾揚(yáng)言企業(yè)稅率進(jìn)一步下調(diào)至20%（2.0版減稅計(jì)劃），這使得問(wèn)題越來(lái)越尖銳。

根據(jù)高盛的預(yù)計(jì)到2019財(cái)年美國(guó)財(cái)政部依然面臨3000億美元融資缺口，到2021年這一缺口將擴(kuò)大至7500億美元。那屆時(shí)擺在美國(guó)面前就一條路，發(fā)更多的長(zhǎng)端債券融資，這會(huì)造成長(zhǎng)端收益率曲線的上行風(fēng)險(xiǎn)（債市價(jià)格和收益率是反向的，發(fā)更多債意味著風(fēng)險(xiǎn)更大投資者需要額外收益計(jì)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)損益，即收益率上升）。

但是從短期債券利率來(lái)看，實(shí)際上是更多反應(yīng)利率因素，據(jù)筆者上一段觀點(diǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)在2020年降息預(yù)期存在，那2年期國(guó)債收益率偏向下行。也就是說(shuō)目前收益率曲線趨平、甚至倒掛很可能在未來(lái)發(fā)生，過(guò)去發(fā)生5次這樣的情況都是經(jīng)濟(jì)衰退的征兆，所以要不要信這個(gè)邪，投資者可自行評(píng)判。

另外，股市一直是我們判定經(jīng)濟(jì)的晴雨表，美國(guó)股市目前正處于歷史第二長(zhǎng)牛時(shí)期。

不過(guò)，這一現(xiàn)象具備欺騙意義，特朗普的減稅政策給企業(yè)帶來(lái)了富足的流動(dòng)資金，二季度美國(guó)上市公司回購(gòu)自身股票規(guī)模達(dá)到4366億美元是一季度2421億美元的兩倍，刷新歷史新高。

可當(dāng)這一邊際效應(yīng)遞減后，拿開(kāi)這塊“遮羞布”后，美國(guó)股市資產(chǎn)到底值不值這個(gè)價(jià)？鮑威爾已經(jīng)回答過(guò)這個(gè)問(wèn)題，他說(shuō)部分資產(chǎn)存在泡沫，不過(guò)杠桿率在可控范圍內(nèi)。

所以說(shuō)擺在美指前面兩條路，要么美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問(wèn)題，那么美元指數(shù)存在下行風(fēng)險(xiǎn)。要么美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)視風(fēng)險(xiǎn)，加快加息步伐則拔苗助漲，在這一預(yù)期釋放完畢后，市場(chǎng)也可能遵循“買事實(shí)，賣預(yù)期”的操作執(zhí)行，美指出現(xiàn)沖高回落的走勢(shì)。

特朗普暗示歐洲匯率操縱，美指高位顫抖

盡管像美國(guó)財(cái)長(zhǎng)在今年一月的達(dá)沃斯論壇上表示，不擔(dān)心美元走勢(shì)，并認(rèn)為長(zhǎng)期美元會(huì)走強(qiáng)。這是美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁的反映，也是作為首要儲(chǔ)備貨幣的必要趨勢(shì)，不過(guò)特朗普的看法角度卻不相同。

他認(rèn)為日歐都在實(shí)行寬松貨幣政策，加息可能是他們處于被動(dòng)，他的原話是：“歐洲在搞貨幣寬松，歐元在貶值，美元在上漲，這使得我們處于劣勢(shì)�！�

歐元此次貶值其實(shí)未必是件壞事，因?yàn)槊绹?guó)和歐盟有1510億美元貿(mào)易逆差，對(duì)等征收關(guān)稅的結(jié)果一定是美國(guó)受益，但是借用貨幣貶值相當(dāng)于間接抵消稅收影響，從這一角度看，美歐饒了一大圈仍是平分秋色、五五開(kāi)的局面。

關(guān)于美指4月中旬以來(lái)的上漲，黑石集團(tuán)全球資產(chǎn)配置小組資產(chǎn)組合經(jīng)理Russ Koesterich認(rèn)為，美經(jīng)濟(jì)在全球的領(lǐng)先狀態(tài)，再加上今年年初之時(shí)做空美元成為最擁擠的交易，資金的扎空導(dǎo)致了報(bào)復(fù)性的上漲。而鑒于當(dāng)前價(jià)格已經(jīng)釋放這一風(fēng)險(xiǎn)，接下來(lái)美元要保持高位運(yùn)行阻力只會(huì)更大。

市場(chǎng)現(xiàn)在可能更關(guān)注歐洲的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，6月份歐銀利率決議已經(jīng)調(diào)降經(jīng)濟(jì)增速，已經(jīng)降低了市場(chǎng)的預(yù)期，也讓市場(chǎng)結(jié)接受了自去年四季度歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)放緩的事實(shí)，不過(guò)一旦出現(xiàn)超市場(chǎng)預(yù)期的表現(xiàn)，歐元就會(huì)走高間接打壓美指。

此外，本周四的歐銀利率決議也值得關(guān)注，看點(diǎn)是會(huì)否明確明年具體加息時(shí)間，而不是用明年夏天前按兵不動(dòng)，搪塞閃爍。

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