【興證策略—大勢(shì)研判】資管框架未變，節(jié)奏緩和，助推大創(chuàng)新繼續(xù)“反擊” ——資管新規(guī)解讀系列11

　　資管框架未變，節(jié)奏緩和，助推大創(chuàng)新繼續(xù)“反擊”

　　事件：2018年7月20日，金融監(jiān)管相關(guān)機(jī)構(gòu)出臺(tái)兩份與資管新規(guī)配套的實(shí)施細(xì)則，即《商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法(征求意見(jiàn)稿)》(以下簡(jiǎn)稱《辦法》)和《關(guān)于進(jìn)一步明確規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導(dǎo)意見(jiàn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》(以下簡(jiǎn)稱《通知》)，現(xiàn)在對(duì)此點(diǎn)評(píng)如下。

　　1、該文件整體思想與此前發(fā)布的《資管新規(guī)》正式稿框架和主體思想，即破剛兌、去通道、去嵌套基本一致。但在細(xì)節(jié)之處較之前有所緩解，主要有幾處變化：

　　2、《辦法》中說(shuō)明單只公募理財(cái)產(chǎn)品的銷售起點(diǎn)由目前的5萬(wàn)元降至1萬(wàn)元；此番降低理財(cái)投資門檻對(duì)應(yīng)受益者是商業(yè)銀行，將進(jìn)一步擴(kuò)大銀行理財(cái)客戶范圍，提升商業(yè)銀行來(lái)自于理財(cái)募集總額，對(duì)其業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)等可有更多可為空間。

　　3、《辦法》說(shuō)明允許公募理財(cái)產(chǎn)品投資各類公募證券投資基金，與資管新規(guī)一致，投資此類基金不用穿透底層資產(chǎn)。此舉有利于緩解投資者對(duì)于資管新規(guī)出臺(tái)以后，原有部分理財(cái)產(chǎn)品通過(guò)委外、通道等進(jìn)入權(quán)益市場(chǎng)的資金，可能由于新規(guī)要求而離開(kāi)權(quán)益市場(chǎng)，進(jìn)而對(duì)市場(chǎng)造成沖擊。而隨著公募理財(cái)產(chǎn)品可以投資證券投資基金的轉(zhuǎn)變，這方面的擔(dān)憂會(huì)有所緩解。

　　4、《辦法》對(duì)于銀行理財(cái)投資合作結(jié)構(gòu)，相比于此前資管新規(guī)的規(guī)定范圍更廣、也更為多元化。即在要求銀行理財(cái)發(fā)行機(jī)構(gòu)、受托投資機(jī)構(gòu)和投資顧問(wèn)為持牌金融機(jī)構(gòu)的同時(shí)，增加兩類合格機(jī)構(gòu)，即①金融資產(chǎn)投資公司的附屬機(jī)構(gòu)依法依規(guī)設(shè)立的私募股權(quán)投資基金，②國(guó)務(wù)院銀行業(yè)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)認(rèn)可的其他機(jī)構(gòu)也可擔(dān)任理財(cái)投資合作機(jī)構(gòu)。

　　5、對(duì)于老產(chǎn)品的處理，在《辦法》中提到“可以發(fā)行老產(chǎn)品對(duì)接未到期資產(chǎn)，但應(yīng)控制存量理財(cái)產(chǎn)品的整體規(guī)模；過(guò)渡期結(jié)束后，不得再發(fā)行或者存續(xù)違反規(guī)定的理財(cái)產(chǎn)品”，這與資管新規(guī)是一致。但在《通知》中提到“金融機(jī)構(gòu)可以適當(dāng)發(fā)行一部分老產(chǎn)品投資一些新資產(chǎn)，但這些新資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)優(yōu)先滿足重點(diǎn)領(lǐng)域和重大工程建設(shè)續(xù)建項(xiàng)目以及中小微企業(yè)的融資需求。同時(shí)老產(chǎn)品的整體規(guī)模必須控制在資管新規(guī)發(fā)布前存量產(chǎn)品的整體規(guī)模之內(nèi)，所投資新資產(chǎn)的到期日不得晚于2020年底。”我們認(rèn)為此舉一方面突出結(jié)構(gòu)性支持重點(diǎn)扶植的經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向和緩解了小微企業(yè)融資難的問(wèn)題，另一方面對(duì)于當(dāng)前較為嚴(yán)格的緊信用局面也做到了有利的緩沖和平滑，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)更加平穩(wěn)調(diào)結(jié)構(gòu)。

　　6、《辦法》中首次對(duì)當(dāng)前的結(jié)構(gòu)性存款做出規(guī)范。主要兩方面，其一、將目前的保本型理財(cái)產(chǎn)品按照是否掛鉤衍生產(chǎn)品，分為結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品和非結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品，將結(jié)構(gòu)性存款納入表內(nèi)核算，并符合存款管理相關(guān)要求。其二、銀行開(kāi)展結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)，需具備相應(yīng)的衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)資格等。目前存量結(jié)構(gòu)性存款的量大致是9萬(wàn)億人民幣，其中來(lái)自個(gè)人層面的大概是4萬(wàn)億，來(lái)自單位存款層面約5萬(wàn)億。

　　7、對(duì)于“非標(biāo)”，無(wú)論是《辦法》還是《通知》都較之前資管新規(guī)的規(guī)定節(jié)奏有所緩和，也考慮了銀行具體業(yè)務(wù)層面的實(shí)際情況，在政策層面做出更合理安排讓其執(zhí)行更加有效。這一塊主要有三個(gè)方面的變化：①新增允許公募資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以適當(dāng)投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)(以下簡(jiǎn)稱非標(biāo))，但仍然要符合期限匹配、限額管理等相關(guān)要求。②對(duì)于由于特殊原因而難以回表的存量非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)，以及未到期的存量股權(quán)類資產(chǎn)，經(jīng)金融監(jiān)管部門同意，采取適當(dāng)安排妥善處理。③《通知》支持有非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)回表需求的銀行發(fā)行二級(jí)資本債補(bǔ)充資本，此舉有利于促進(jìn)銀行在“表外”轉(zhuǎn)“表內(nèi)”的情況下，緩解其面臨的資本金壓力，更有利于去杠桿的平穩(wěn)進(jìn)行。

　　8、對(duì)于后續(xù)的整改計(jì)劃，《辦法》中提到“按照自主有序方式制定本行理財(cái)業(yè)務(wù)整改計(jì)劃，明確時(shí)間進(jìn)度安排和內(nèi)部職責(zé)分工，經(jīng)董事會(huì)審議通過(guò)并經(jīng)董事長(zhǎng)簽批后，報(bào)監(jiān)管部門認(rèn)可”。相比于此前的資管新規(guī)，對(duì)于整改計(jì)劃，新增“董事會(huì)審議和董事長(zhǎng)簽批”等要求。

　　9、擴(kuò)大攤余成本計(jì)量應(yīng)用的范圍。此前資管新規(guī)規(guī)定運(yùn)用攤余成本法計(jì)算只能是封閉式產(chǎn)品，而在《通知》中將此范圍擴(kuò)大，即過(guò)渡期內(nèi)封閉期在半年以上的定期開(kāi)放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品、銀行現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品也適用攤余成本計(jì)量。

　　10、后續(xù)還有什么細(xì)則需要等待？①對(duì)于“標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)”具體認(rèn)定規(guī)則，期待監(jiān)管機(jī)構(gòu)繼續(xù)出臺(tái)相關(guān)細(xì)則。②《商業(yè)銀行理財(cái)子公司管理辦法》也在等待合適時(shí)點(diǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行發(fā)布。

　　11、短期繼續(xù)助推興證策略的大創(chuàng)新“反擊”。本輪市場(chǎng)下跌主要原因是“內(nèi)憂外患”格局下(4月《“外患”加劇》，5月《關(guān)注信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)市場(chǎng)擾動(dòng)》)投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的急速下滑。7月份以來(lái)，隨著“內(nèi)憂外患”階段性緩解，我們?cè)凇丁坝么髣?chuàng)新做防守反擊”》強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)迎來(lái)反擊機(jī)會(huì)，重點(diǎn)關(guān)注大創(chuàng)新方向。目前隨著資管新規(guī)配套細(xì)則的逐步落地，節(jié)奏上較預(yù)期有所緩和，有望進(jìn)一步助推以醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)、機(jī)械軍工為代表的大創(chuàng)新“反擊”的機(jī)會(huì)。同時(shí)，倉(cāng)位與估值雙低，受益于理財(cái)新規(guī)，大金融龍頭具備短期修復(fù)的機(jī)會(huì)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表進(jìn)度超預(yù)期。

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