從2018年2月開始，倫敦地區(qū)的白銀出現(xiàn)了連續(xù)兩個月的下降，3月份的環(huán)比降幅明顯增大。

我們有理由相信作為定價中心的倫敦地區(qū)的白銀庫存終于出現(xiàn)了反轉(zhuǎn)。

那么，倫敦地區(qū)的白銀究竟去了哪里?

做商品研究，庫存有多少是一個誰也繞不過去的重點。但是由于貴金屬行業(yè)相對小眾，資訊信息并不發(fā)達(dá)，分析師對于庫存的猜測就如同瞎子摸象，充滿了各種不確定的猜測。

圖1：國內(nèi)交易所顯性庫存

以中國國內(nèi)白銀庫存為例，上海期貨交易所與上海黃金交易所的庫存(見圖1)由于是公開數(shù)據(jù)，獲取并不困難，但是除此之外，中工美、飛平等倉庫中的非交易所庫存就成了隱形庫存，難以衡量。好在從2016年開始，隨著需求的轉(zhuǎn)弱，囤貨行為逐漸消失，隱形庫存轉(zhuǎn)為顯性庫存，令交易所庫存一路升高，令我們能一窺國內(nèi)大致的庫存情況。但是貴金屬畢竟屬于國際定價品種，海外庫存才是研究的關(guān)鍵。好在倫敦金銀市場協(xié)會(LBMA)在2017年出于更加透明的目的，開始公布倫敦白銀庫存數(shù)據(jù)，使得我們有機(jī)會進(jìn)一步了解全球定價中心的白銀庫存變化。

從公布的數(shù)據(jù)看，從2016年7月開始中國的白銀庫存就開始持續(xù)增長，雖然在2017年的2月和5月略有回調(diào)，但是整體趨勢是持續(xù)向上。倫敦的白銀庫存也從最初的2.95萬噸增加到了2018年1月的34458噸。不過從2018年2月開始，倫敦地區(qū)的白銀出現(xiàn)了連續(xù)兩個月的下降，這也是數(shù)據(jù)公布以來第一次連續(xù)兩月的下降，而且3月份的環(huán)比降幅明顯增大(見圖2)，我們很難用正常的數(shù)據(jù)波動來解釋這一切，我們有理由相信作為定價中心的倫敦地區(qū)的白銀庫存終于出現(xiàn)了反轉(zhuǎn)。

圖2：倫敦地區(qū)白銀庫存變化

那么問題來了，倫敦地區(qū)的白銀究竟去了哪里?首先排除英國本土的消費(fèi)，英國倫敦作為白銀的集散地而非消費(fèi)地，一年白銀用來不超過100噸，不可能在短短3個月中就出現(xiàn)爆發(fā)性的需求，消耗了近700噸的白銀。倫敦白銀庫存中消失的白銀肯定流出了英國進(jìn)入了其他。我們仔細(xì)查閱了英國的出口數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)進(jìn)入2018年英國對印度的白銀出口快速增加，2018年1至3月份累計出口數(shù)據(jù)是我們統(tǒng)計的7年中最好的水平，超過了2013年~2015年的出口大爆發(fā)。謎底揭曉，倫敦的白銀去了印度(見圖3)。

圖3：英國銀錠出口至印度累計值

那么為什么印度會突然增加了英國的進(jìn)口呢?從過去的數(shù)據(jù)看，印度白銀的進(jìn)口從2016年開始主要來自中國香港地區(qū)，而與之對應(yīng)的是2016年開始，我國內(nèi)地白銀冶煉企業(yè)逐步開始進(jìn)行來料加工出口業(yè)務(wù)，大量銀錠出口中國香港地區(qū)，導(dǎo)致香港庫存暴增，地區(qū)溢價轉(zhuǎn)負(fù)，促進(jìn)了印度的進(jìn)口，印度也是從2016年開始轉(zhuǎn)為從香港進(jìn)口白銀。但是隨著我國內(nèi)地越來越多企業(yè)加入出口加工業(yè)務(wù)，海外加工費(fèi)大跌，從2018年開始國內(nèi)企業(yè)又減少了出口加工業(yè)務(wù)量，導(dǎo)致了香港地區(qū)可供出口銀錠減少，使得印度再次轉(zhuǎn)回至英國進(jìn)口。

歷史往往存在循環(huán)，雖然我們沒有2016年之前倫敦地區(qū)的白銀庫存數(shù)據(jù)，不過從海關(guān)進(jìn)出口數(shù)據(jù)來計算表觀需求可以推測，上一輪英國白銀庫存的減少就發(fā)生在2015年，那一年，英國向印度一共出口了3162噸白銀，約占其全球出口的80%，而進(jìn)口總共3528噸，實際凈出口453噸。也就是在這一年的年底，美聯(lián)儲宣布了第一次加息，打開了新一輪加息通道。就是這樣的一個利空，卻沒能引發(fā)白銀價格的進(jìn)一步下跌，白銀反而從2015年底的每盎司13.65美元反彈至了每盎司21.12美元，足足反彈了54%。而時至今日，英國的進(jìn)口大不如前，而強(qiáng)大的出口自然就減少了其庫存，我們有理由憧憬白銀價格的反彈。

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