據(jù)悉，2018年7月16日保稅380燃料油期貨合約即將在上期所重新上市。那么，你了解燃料油期貨嗎？這是一個(gè)置之死地而后生的品種。2004年180燃料油期貨應(yīng)運(yùn)而生，于2008年迎來大爆發(fā)，成交量最高時(shí)超過2000萬手，一度是期貨市場的明星品種。但好景不長，隨著消費(fèi)稅的不斷上調(diào)，燃料油期貨成交量開始大幅下降，2011年交易所將合約標(biāo)的由電廠用燃料油改為內(nèi)貿(mào)船用燃料油后，加之品質(zhì)較為混亂，市場參與度逐漸降低，從2017年10月份起交易量徹底歸零。此次380燃料油期貨重新上市，從走下神壇到煥然一新，它將給我們帶來哪些驚喜？

這是一個(gè)生產(chǎn)消費(fèi)兩頭在外的品種。國內(nèi)生產(chǎn)的燃料油在國內(nèi)消費(fèi)，不作一般貿(mào)易出口；國際進(jìn)口的燃料油就在沿海保稅供油，不進(jìn)來。而伴隨民營煉化起航，出口貿(mào)易通道有望打開，中國380與新加坡380價(jià)格是否會(huì)形成競爭關(guān)系？擁有無限可能的燃料油，將為我們帶來哪些投資機(jī)會(huì)？

本期公開課，我們請(qǐng)來海投航運(yùn)的卞志灝（曾就職于中國船燃，8年船用油現(xiàn)貨從業(yè)經(jīng)歷，目前轉(zhuǎn)做燃料油紙貨業(yè)務(wù)），為我們介紹燃料油市場的概況、運(yùn)行特點(diǎn)和價(jià)格邏輯，探討未來投資策略可能性。

正文

大家下午好，我是來自海投航運(yùn)的卞志灝，很高興在上期所即將上線保稅380燃油這個(gè)產(chǎn)品的時(shí)間點(diǎn)，給大家分享一下關(guān)于保稅油的一些經(jīng)驗(yàn)和知識(shí)。今天我主要分四個(gè)部分來講，首先給大家介紹一下什么是保稅燃料油，其次給大家介紹一下主要的幾個(gè)市場，第三是燃料油的價(jià)格傳導(dǎo)關(guān)系以及定價(jià)的路徑，最后是價(jià)格的一些影響因素，還有一些交易機(jī)會(huì)。

現(xiàn)有國內(nèi)市場用的保稅油專指國際船舶航行用油。那所謂的保稅，意思就是進(jìn)口和銷售環(huán)節(jié)免征關(guān)稅、增值稅、消費(fèi)稅，而且這個(gè)油必須由海關(guān)的保稅罐來存放。目前國內(nèi)保稅油的現(xiàn)貨使用主要有兩大類，一類是柴油，另外一類是叫燃料油。柴油我們業(yè)內(nèi)也叫它輕油，那這個(gè)是相對(duì)密度比較重的一些燃料油而言的。

從柴油來看，柴油又分為MGO和MDO，MDO的品質(zhì)相對(duì)MGO來說比較差一點(diǎn)，密度也比較高。新加坡從2017年的1月份開始就已經(jīng)不再供MDO這個(gè)品種了，亞洲現(xiàn)在還在供的也只有日本，大概比當(dāng)?shù)氐腗GO會(huì)便宜100到150美元。

常用的船用燃料油，根據(jù)硬度、粘度分為180、380、500、700CST，還有一些比較小眾的品種，比如說80CST、120CST，還有一些伊朗的280CST。這些品種按照硫含量來分，可以分成HSFO，有時(shí)候我們會(huì)叫它HFO，其次是LSFO，就是較低硫的燃料油，最后一種叫ULSFO，我們叫超低硫燃料油。

那這次上期所要上的這個(gè)品種其實(shí)是對(duì)應(yīng)的HSFO的，它的要求是50℃下運(yùn)動(dòng)粘度要小于380，硫含量要小于3.5%。我們看到LSFO基本上要求是小于1.0%硫含量，那ULSFO一般是小于0.1。那這里提一下，大家看到下面這邊講到有一個(gè)380的其他的一些標(biāo)注方式。

那大家可能會(huì)看到外面有一些寫380會(huì)寫成IFO，叫international fuel oil，另外一種是叫HFO，還有是380CST，另外一種是叫RMG380。那這些標(biāo)注方式其實(shí)是指同一個(gè)品種，其實(shí)參照的國際標(biāo)準(zhǔn)是用的是ISO-8217，那現(xiàn)在國內(nèi)保稅油現(xiàn)貨市場參照的版本是2010年的版本，新加坡有些公司會(huì)用2015版，還有一些公司會(huì)有2010版，那取決于不同的公司的不同的要求，新舊版本在部分指標(biāo)上可能會(huì)有些差異，新版本肯定比一些舊版本要更加嚴(yán)格。

這次上期所上的品種基本上就是參照了國內(nèi)現(xiàn)在常用的2010的標(biāo)準(zhǔn)，其中硫含量它是參照了國際海事組織，也就是IMO在1973年公布的公約，那我們中文叫MARPOL公約，叫《國際防止船舶造成污染公約》，根據(jù)這個(gè)要求定出來的，它對(duì)380這個(gè)品種的硫含量要求修訂為3.5%。關(guān)于燃料油的其他指標(biāo)，大家可以去上期所的網(wǎng)站上看，都是有參照的標(biāo)準(zhǔn)的。

燃料油的用途，大家現(xiàn)在只要知道目前保稅380燃料油主要是用在國際航行船舶用，主要是船舶主機(jī)用油。在一些的陸上電廠，煉廠、鋼廠的鍋爐也會(huì)用這些燃料油。那天就有一個(gè)客戶很有意思，他問我，他說他有條船要加保稅油，是380，但是他的船是以一個(gè)貨物的形式出口的，什么意思？這個(gè)船是放在另外一艘船上，以一個(gè)貨物的形式被運(yùn)出港的。也就是它是一個(gè)貨，不是一個(gè)船。可能他出了港以后還是要自己開的。但他問我這種情況下他能不能，那答案肯定是不行的，我們的保稅油是加給國際航行船舶用的，你怎么證明你這個(gè)船是國際航行船舶，首先你得開出去。你有下一個(gè)目的港，有船舶的一個(gè)出口手續(xù)，它既然是一個(gè)貨物形式出口，就意味著它是沒有船舶出口手續(xù)的。所以你現(xiàn)在啥都沒有那肯定是不行的，不會(huì)讓給你加的。我舉這個(gè)例子就是要告訴大家，規(guī)則說的這描述的相對(duì)來說比較簡單，叫國際航行船舶用油，其實(shí)它的規(guī)則是定得很嚴(yán)謹(jǐn)?shù)摹?/p>

好，我們看一下國際船用油的幾個(gè)市場。

我這邊標(biāo)了一下幾個(gè)比較大的這個(gè)市場，一個(gè)是新加坡的市場，另外一個(gè)是歐洲的ARA地區(qū)，也就是阿姆斯特丹、鹿特丹和安特衛(wèi)普這個(gè)區(qū)域，我們叫ARA地區(qū)，是歐洲的船用油比較發(fā)達(dá)的一個(gè)地區(qū)。還有一個(gè)地區(qū)是中東的富查伊拉地區(qū)。當(dāng)然了我還標(biāo)出了中國，我們中國現(xiàn)在也發(fā)展得很好，整個(gè)的市場的供應(yīng)量也是越來越大。

說到中國，我們目前國內(nèi)的保稅船用油的玩家一共有十家，我們可以叫它是寡頭壟斷，也可以稱為是一個(gè)半封閉的一個(gè)市場。保稅油經(jīng)營牌照，經(jīng)過商務(wù)部、財(cái)政部、交通部和海關(guān)，我們叫四部委，一個(gè)共同的審批，因?yàn)閷徟�流程非常的�?fù)雜，時(shí)間也比較長，所以到目前為止，全國性的公益牌照我們只有五家，最早的肯定是中國船舶(600150,股吧)燃料有限責(zé)任公司，它是成立于1972年的，是最早的一家，在獨(dú)家經(jīng)營壟斷了35年之后，2007年的審批通過了中石化燃料油、中石化長燃、中石化中海三家中石化系的公司，另外一家公司叫光匯石油，是一家民營資質(zhì)的企業(yè)。這四家審批通過了，允許他們?cè)谌珖�范圍�?nèi)進(jìn)行保稅油供應(yīng)的這個(gè)資質(zhì)。

到了2017年隨著舟山自貿(mào)區(qū)的建立，又頒發(fā)了五張新的地方性的供油牌照，只允許他們?cè)谥凵降貐^(qū)進(jìn)行供應(yīng)。舟山地區(qū)的審批流程已經(jīng)比過去四部委審批的流程要簡單很多了。所以我們可以預(yù)見到未來可能會(huì)有更多的企業(yè)進(jìn)入到這個(gè)市場當(dāng)中，可能也就未來的幾年，可能舟山只是放開這個(gè)市場的第一步，將來有可能這個(gè)市場會(huì)放的更開，大家會(huì)先拿到舟山的區(qū)域供應(yīng)牌照，然后再推廣到全國。

相比之下，新加坡的牌照比較容易申請(qǐng)了。再加上地理位置的優(yōu)勢(shì)，我們看到兩國在供應(yīng)量上有一個(gè)非常大的差距，2017年的新加坡總的港口供應(yīng)量已經(jīng)超過了5000萬噸，中國大概只有1000萬噸。新加坡的牌照你只要材料全，都可以申請(qǐng)的，新加坡的我們叫MPA，他是有一套標(biāo)準(zhǔn)的申請(qǐng)的審批流程的。除非他覺得你涉及到安全的問題了，那可能會(huì)不批給你，一般來說都是可以申請(qǐng)的。2017年新加坡的港口供應(yīng)的資質(zhì)的牌照有55家，2016年是58家。前幾年市場比較繁榮的時(shí)候，到達(dá)過80多家，這幾年可能要少一點(diǎn)。但是依然比國內(nèi)供應(yīng)商要多得多。

我們?cè)賮砜匆幌滦录悠碌闹饕�燃料油品種和市場數(shù)據(jù)。這幾年新加坡市場大約是以5%~7%的速度在增長。前兩年，也就是2012年到2014年，我們看到數(shù)據(jù)比較平穩(wěn)，2014年之后它的數(shù)據(jù)就基本上以一個(gè)5%~7%的速度在增長。相比之下380這個(gè)品種，我們看到右邊數(shù)過來第二列，380這個(gè)品種，它的增長速度相對(duì)來說是比較緩慢的，沒有像總量增長的那么快，主要原因還是一個(gè)航運(yùn)市場船舶大型化的結(jié)果，造成了船舶對(duì)于質(zhì)量更差，價(jià)格更便宜，粘度更高的一個(gè)油的需求會(huì)增加。就是我們最后一列的那個(gè)500，大家可以看到500的量增加得非�？欤�那500和380的量加在一起，差不多也就保持在一個(gè)5%~7%的增長，但是我這邊700的量沒有列出來，其實(shí)還有700這個(gè)品種，粘度更高品質(zhì)的。那相比來說，很多的大型的集裝箱船可能會(huì)去使用這種品質(zhì)較差的油，這些品種加在一起也是有一個(gè)5%~7%的增長。

講完市場，我們來看一下整個(gè)燃料油和原油的價(jià)格傳導(dǎo)關(guān)系，我們稱之為計(jì)價(jià)原理。新加坡市場的380的價(jià)格推導(dǎo)原理是從布倫特的原油要去推導(dǎo)過來的。經(jīng)過了一個(gè)裂解價(jià)差，再到鹿特丹燃料油，噸桶比給大家說一下，噸桶比一般是我們是6.35。當(dāng)然有些人會(huì)跟我說是6.5，那如果噸同比不一樣的話，你的裂解價(jià)差我們的CRACK可能也會(huì)不同。到了鹿特丹燃料之后，我們會(huì)有一個(gè)叫EW這個(gè)東西，叫東西方價(jià)差，其實(shí)就是西方的油鹿特丹和新加坡的這個(gè)東方油之間的一個(gè)價(jià)差，通過這個(gè)價(jià)差推倒，我們可以推導(dǎo)出來一個(gè)新加坡的燃料油的那個(gè)價(jià)格。好，這是一條，這條路徑是比較清楚，比較完整的，當(dāng)然了我們可以還有其他辦法來推導(dǎo)，我們看一下第二行。

也是同樣是布倫特。布倫特可以通過一個(gè)叫EFS的這個(gè)產(chǎn)品，推導(dǎo)到一個(gè)叫迪拜原油的產(chǎn)品。那有了這個(gè)產(chǎn)品，我就說把一個(gè)從西方的就是原油，我們直接推導(dǎo)到一個(gè)中東的一個(gè)原油了。中東原油下面有個(gè)產(chǎn)品叫阿拉伯灣的380CST，就是通過迪拜原油來煉制的一種燃料油。通過阿拉伯灣的這個(gè)燃料之后，我們通過有一個(gè)叫阿拉伯灣與新加坡的跨區(qū)價(jià)差，我們一樣可以推導(dǎo)出來新加坡的這個(gè)380CST。好，這兩個(gè)路徑推導(dǎo)出來結(jié)果其實(shí)都是從布倫特推導(dǎo)到新加坡這個(gè)380的。從原理上來說，最后生成的這個(gè)價(jià)格應(yīng)該是完全一樣的，就是可以互相去印證之間的價(jià)格。那中間所謂的這些產(chǎn)品，包括是價(jià)差產(chǎn)品，EFS產(chǎn)品都是可以大家可選擇交易的標(biāo)的，或者說我們做套利的一個(gè)產(chǎn)品。

講完價(jià)格推導(dǎo)，我們?cè)賮碚f一說計(jì)價(jià)規(guī)則。首先我重點(diǎn)講一下現(xiàn)貨價(jià)格是怎么來的？新加坡和中國的現(xiàn)貨交易非常頻繁，量也非常大的，那么最重要的我們就要知道一下它的現(xiàn)貨基準(zhǔn)是怎么來的。這個(gè)基準(zhǔn)我們稱為叫MOPS，即普氏公布的一個(gè)新加坡均價(jià)。那這個(gè)均價(jià)是怎么來的？一般來說，我們把這個(gè)窗口時(shí)間認(rèn)為是下午4點(diǎn)到4點(diǎn)半，新加坡時(shí)間，北京時(shí)間和新加坡時(shí)間是一樣的。但是那我們就認(rèn)為它是下午4點(diǎn)到4點(diǎn)半這段時(shí)間生成的，事實(shí)上在3點(diǎn)半左右，各個(gè)玩家就開始陸續(xù)入場了。那進(jìn)入到普氏規(guī)定的時(shí)間就開始報(bào)盤，那怎么叫報(bào)盤，它就會(huì)告訴大家，今天我認(rèn)為今天的買價(jià)在什么位置上，或者說我今天想賣，我認(rèn)為這個(gè)賣價(jià)在什么位置上，大家互相可以報(bào)盤。那到了4點(diǎn)之后，大家可以在前面之前報(bào)盤的基礎(chǔ)上進(jìn)行一個(gè)價(jià)格的修改。那如果你4點(diǎn)之前沒有報(bào)價(jià)的，那不好意思，你4點(diǎn)之后就不能修改，也沒有資格參加了。什么意思？就是你4點(diǎn)之前沒報(bào)名，后面就不帶你玩了。那行，那到了4點(diǎn)15分左右，所有的價(jià)差合約，比如說月間差、東西方價(jià)差，還有年度差，類似這一類的價(jià)差合約就不能再修改價(jià)格了。

而所有的MOPS我們稱為叫固定價(jià)，或者叫單邊價(jià)格，這個(gè)價(jià)格還是可以修改的，可以改到4點(diǎn)20分。那無論這個(gè)價(jià)差合約還是固定價(jià)的合約，它的修改時(shí)間截止之后，剩下的15分鐘或者說10分鐘，一直到4點(diǎn)半這段時(shí)間，是一個(gè)普氏價(jià)格收集的過程，那最終到了4點(diǎn)半左右那個(gè)窗口關(guān)閉了，普氏就會(huì)把這個(gè)價(jià)格進(jìn)行一個(gè)統(tǒng)計(jì)，算一個(gè)平均數(shù)出來。那這個(gè)價(jià)格晚上就會(huì)在，晚上的6點(diǎn)半到7點(diǎn)半之間去公布最終的準(zhǔn)確的MOPS價(jià)格。這個(gè)價(jià)格就成為了晚上各個(gè)供應(yīng)商（不管是新加坡、日本、韓國，包括中國和泰國馬來西亞這些地區(qū)的供應(yīng)商）報(bào)價(jià)的基礎(chǔ)。

Q:近海的煤炭船用的什么油？內(nèi)河運(yùn)輸又是用什么油？

A: 這個(gè)跟運(yùn)什么貨關(guān)系不大，國內(nèi)一般用120、180的油，這是國內(nèi)有生產(chǎn)的油。

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