目前，我國(guó)的人民幣在世界上的影響力已經(jīng)今非昔比，在全球的貿(mào)易體系之中人民幣的重要性已經(jīng)得到了非常大的提升，市場(chǎng)對(duì)于人民幣保值工具的需求也越來(lái)越迫切。

與人民幣國(guó)際化相伴的是人民幣匯率形成機(jī)制的改革，當(dāng)前人民幣匯率市場(chǎng)改革逐步開(kāi)展，這需要建設(shè)外匯期貨市場(chǎng)，以發(fā)揮場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率形成的價(jià)格指引功能，更好服務(wù)實(shí)體企業(yè)，滿足企業(yè)伴隨外貿(mào)發(fā)展而日益增長(zhǎng)的匯率避險(xiǎn)需求。

人民幣期貨的推出是十分有必要的

2012年，中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)、中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)、中國(guó)保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)、外匯管理局共同編制了《金融業(yè)發(fā)展和改革“十二五”規(guī)劃》，要求積極穩(wěn)妥發(fā)展外匯期貨期權(quán)產(chǎn)品等金融衍生品。中國(guó)金融期貨交易所也于2014年10月推出了歐元對(duì)美元、澳元對(duì)美元的交叉外匯期貨仿真交易，但由于當(dāng)時(shí)恰逢經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，金融市場(chǎng)波動(dòng)較大，出于對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，外匯期貨品種尚未正式推出。隨著我國(guó)對(duì)外開(kāi)放的步伐進(jìn)一步加快，這將帶來(lái)人民幣國(guó)際化步伐的進(jìn)一步加快，人民幣在全球貨幣體系中的重要性也將進(jìn)一步提升，這也帶來(lái)對(duì)人民幣保值工具更為迫切的需求。

從我國(guó)期貨市場(chǎng)發(fā)展的角度來(lái)看，隨著期貨市場(chǎng)發(fā)展日益規(guī)范，投資者結(jié)構(gòu)不斷完善，期貨品種經(jīng)驗(yàn)的日漸積累，外匯期貨推出的時(shí)機(jī)也已經(jīng)成熟。同時(shí)，人民幣現(xiàn)貨市場(chǎng)交易活躍，匯率雙向波動(dòng)預(yù)期增強(qiáng)，實(shí)體企業(yè)對(duì)外匯的避險(xiǎn)需求也較為迫切。不過(guò)，當(dāng)前的外匯衍生品市場(chǎng)難以完全滿足這種避險(xiǎn)需求，這也為外匯期貨的推出提供了必要的基礎(chǔ)和條件。

從當(dāng)前時(shí)點(diǎn)來(lái)看，人民幣期貨的推出是十分有必要的。

第一，人民幣期貨的推出有助于人民幣國(guó)際化進(jìn)程的推進(jìn)，豐富境外投資者對(duì)沖人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)的渠道。近年來(lái)，人民幣國(guó)際化取得了卓著的成果。據(jù)央行發(fā)布的《2017人民幣國(guó)際化報(bào)告》，截至2016年年底，中國(guó)境內(nèi)（不含港澳臺(tái)地區(qū)）銀行的非居民人民幣存款余額為9155億元，主要離岸市場(chǎng)人民幣存款余額約1.12萬(wàn)億元；據(jù)IMF的COFER數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)，截至2017年年底，人民幣儲(chǔ)備約為1228億美元，約占全部已分配儲(chǔ)備貨幣的1.23%；據(jù)SWIFT統(tǒng)計(jì)，人民幣在2018年3月穩(wěn)居全球第7大支付貨幣，市場(chǎng)占有率為1.62%。

人民幣國(guó)際化意味著境外投資者愿意持有人民幣，或者愿意在交易中使用人民幣，而一個(gè)完善的規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)無(wú)疑會(huì)提升人民幣對(duì)境外投資者的吸引力，增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)人民幣的信心。這正是人民幣期貨市場(chǎng)所具備的，它一方面提供對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所，另一方面提供有效價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能。從這個(gè)角度來(lái)看，人民幣國(guó)際化的進(jìn)程需要人民幣期貨來(lái)保駕護(hù)航。

第二，人民幣期貨的推出有助于人民幣匯率改革目標(biāo)的完成，配合實(shí)現(xiàn)人民幣匯率由市場(chǎng)供需決定。21世紀(jì)以來(lái)，我國(guó)進(jìn)行了兩次大規(guī)模的匯率改革，第一次是2005年7月21日的匯改，央行實(shí)施了以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。這次匯改帶來(lái)了人民幣匯率波動(dòng)幅度擴(kuò)大，例如，人民幣對(duì)美元浮動(dòng)幅度從0.3%提升至2007年的0.5%，到2012年的1%，再到2014年的2%，也催生了人民幣現(xiàn)貨和場(chǎng)外衍生品的快速發(fā)展。2017年銀行間外匯市場(chǎng)即期成交6.4萬(wàn)億美元，衍生品累計(jì)成交13.9萬(wàn)億美元，2004年到2017年的交易量年均增長(zhǎng)42%左右。

第二次是2015年8月11日的匯改，此次匯改主要針對(duì)中間價(jià)的形成機(jī)制進(jìn)行了更加直接的市場(chǎng)化調(diào)整，采取了“收盤價(jià)+一籃子貨幣”的模式，加大了匯率市場(chǎng)價(jià)與中間價(jià)的收斂，實(shí)現(xiàn)了歷史上首次較長(zhǎng)周期的匯率雙向波動(dòng)。匯率改革的最終目標(biāo)是人民幣匯率形成機(jī)制依賴市場(chǎng)供需決定，這時(shí)的人民幣波動(dòng)必定會(huì)更為頻繁，增加人民幣的匯率風(fēng)險(xiǎn)，更加需要人民幣期貨提供避險(xiǎn)支持。

第三，人民幣期貨的推出可避免離岸人民幣快速發(fā)展對(duì)人民幣定價(jià)權(quán)的影響，保障國(guó)內(nèi)金融安全。近年來(lái)，海外離岸人民幣市場(chǎng)快速發(fā)展，同時(shí)多個(gè)和地區(qū)的交易所，例如，新加坡、美國(guó)以及中國(guó)香港、中國(guó)臺(tái)灣等都上市了以美元對(duì)離岸人民幣為主的期貨，其中交易量最大的是中國(guó)香港和新加坡交易所的合約。

由于境外外匯衍生品市場(chǎng)的市場(chǎng)化程度高、不受實(shí)需原則影響、流動(dòng)性強(qiáng)，而離岸人民幣市場(chǎng)可以通過(guò)人民幣跨境流動(dòng)以及匯率預(yù)期傳導(dǎo)影響在岸人民幣匯率的價(jià)格，甚至影響我國(guó)金融市場(chǎng)的運(yùn)行。因此，推出人民幣期貨有助于將人民幣定價(jià)權(quán)留在國(guó)內(nèi)，對(duì)保障我國(guó)的金融安全也有重要的意義。

第四，人民幣期貨的推出有助于滿足實(shí)體企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的需求，促進(jìn)對(duì)外貿(mào)易的發(fā)展。在我國(guó)加入世貿(mào)組織后，對(duì)外貿(mào)易量迅速增長(zhǎng)，截至2017年，中國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易總額為4.1萬(wàn)億美元，是2004年的4倍左右。從“走出去”和“引進(jìn)來(lái)”來(lái)看，2017年年底，外國(guó)來(lái)華直接投資金額為2.9萬(wàn)億美元，是2004年的8倍，我國(guó)對(duì)外直接投資存量在2016年也到了1.36萬(wàn)億美元，每年增速超過(guò)20%，兩者意味著直接投資外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口超過(guò)4萬(wàn)億美元。因此，實(shí)體企業(yè)面臨著較大的外匯風(fēng)險(xiǎn)需要規(guī)避，需要人民幣期貨進(jìn)行對(duì)沖。

第五，人民幣期貨與場(chǎng)外人民幣衍生品市場(chǎng)互為補(bǔ)充，相得益彰。目前我國(guó)國(guó)內(nèi)企業(yè)主要通過(guò)兩種方式規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，一種是通過(guò)銀行間匯率衍生品市場(chǎng)，2017年外匯衍生品成交13.9萬(wàn)億美元，但由于銀行間市場(chǎng)參與主體為銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)，僅有少數(shù)涉外業(yè)務(wù)的企業(yè)等非金融機(jī)構(gòu)，難以滿足絕大多數(shù)企業(yè)的需求；另一種是通過(guò)銀行柜臺(tái)進(jìn)行交易，2017年外匯衍生品成交0.66萬(wàn)億美元，釋放了一定套保需求，但與進(jìn)出口總額、直接投資金額相比仍有較大差距，意味著很多中小企業(yè)沒(méi)有參與其中。

雖然外匯管理局在今年春節(jié)前發(fā)布的關(guān)于完善遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)有關(guān)外匯管理問(wèn)題的通知擴(kuò)大了外匯交易的實(shí)需原則，企業(yè)套期保值不再?gòu)?qiáng)制要求單證審核，遠(yuǎn)期結(jié)售匯實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化，但企業(yè)的需求并不活躍。整體上，現(xiàn)有的場(chǎng)外人民幣衍生品市場(chǎng)難以很好滿足市場(chǎng)需求，而與場(chǎng)外衍生品相比，期貨合約是標(biāo)準(zhǔn)化合約，具有較好的流動(dòng)性、較低的交易成本、高效的定價(jià)效率、較低的對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)，在實(shí)需原則逐步放松下可以承載更多元化的交易主體。從這個(gè)角度來(lái)看，人民幣期貨與場(chǎng)外外匯衍生品市場(chǎng)并不沖突，反而可以互為補(bǔ)充，為市場(chǎng)提供新的對(duì)沖模式。

推出人民幣期貨的環(huán)境已基本具備

我國(guó)早在1992年在上海外匯調(diào)劑中心試點(diǎn)推出過(guò)人民幣外匯期貨交易，但以失敗告終。事后分析看，原因包括很多，例如，匯率雙軌制下，人民幣匯率價(jià)格波動(dòng)有限、市場(chǎng)外匯避險(xiǎn)需求不足、現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)展不完善、期貨市場(chǎng)監(jiān)管缺失、參與主體投機(jī)過(guò)度等。目前來(lái)看，這些問(wèn)題在當(dāng)前的市場(chǎng)下都已經(jīng)有了根本性變化，尤其是在避險(xiǎn)需求方面，如前所述，目前實(shí)體企業(yè)有巨大的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理需求，這也是人民幣期貨推出的必要的、最為重要的條件，推出人民幣期貨的環(huán)境已經(jīng)基本具備。

第一，外匯現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)展日益成熟，是推出人民幣期貨的必要基礎(chǔ)。2005年以后，我國(guó)外匯現(xiàn)貨市場(chǎng)在交易制度、交易品種、參與主體、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等方面不斷完善發(fā)展。截至2018年4月，我國(guó)銀行間外匯現(xiàn)貨市場(chǎng)共有24個(gè)現(xiàn)匯品種。2017年，我國(guó)外匯現(xiàn)貨市場(chǎng)交易量超過(guò)9.49萬(wàn)億美元，其中銀行間外匯市場(chǎng)為6.398萬(wàn)億美元，零售外匯市場(chǎng)為3.09萬(wàn)億美元。

第二，人民幣匯率雙向波動(dòng)增大，是推出人民幣期貨的重要條件。2015年8月11日匯改后，人民幣出現(xiàn)了先貶值再升值的局面，打破了人民幣單向升值或者貶值的預(yù)期，雙向波動(dòng)日漸頻繁。同時(shí)，行政干預(yù)匯率變動(dòng)的情況減少，人民幣中間價(jià)匯率價(jià)格形成機(jī)制越來(lái)越市場(chǎng)化，中間價(jià)與市場(chǎng)價(jià)之間的價(jià)差在匯改之后逐步收斂。這種更加市場(chǎng)化的定價(jià)模式以及雙向波動(dòng)的增加，是人民幣期貨具備市場(chǎng)需求的重要條件。

第三，期貨監(jiān)管環(huán)境改善，期貨市場(chǎng)逐步成熟。與20世紀(jì)90年代的市場(chǎng)環(huán)境不同，當(dāng)前期貨制度不斷完善，期貨監(jiān)管逐步走向科學(xué)、系統(tǒng)、全面，這使得期貨市場(chǎng)抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力不斷增強(qiáng)。2015年股指期貨、2016—2017年商品期貨價(jià)格均有大幅波動(dòng)，在異動(dòng)明顯的行情下，市場(chǎng)運(yùn)行合理健康，并沒(méi)有發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)事件。同時(shí)，期貨市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者不斷壯大，2016年年底，期貨市場(chǎng)金融機(jī)構(gòu)投資者達(dá)到1.65萬(wàn)家，引導(dǎo)期貨市場(chǎng)風(fēng)格穩(wěn)定，逐步走向成熟。此外，期貨法等基礎(chǔ)法規(guī)的討論進(jìn)程也在加速，這將為期貨市場(chǎng)的運(yùn)行提供基礎(chǔ)法律的保障。

總體而言，從現(xiàn)有準(zhǔn)備、政策阻力以及市場(chǎng)沖擊角度考慮，推出交叉期貨是建立外匯期貨市場(chǎng)較為快捷的方式，而從人民幣國(guó)際化和定價(jià)權(quán)、海外經(jīng)驗(yàn)以及實(shí)際需求角度來(lái)看，首推人民幣期貨則應(yīng)是更為急迫的工作。

當(dāng)然，人民幣期貨的推出也有亟待解決的問(wèn)題，例如，資本管制的限制和不同部門之間的監(jiān)管協(xié)調(diào)等。不過(guò)，與這些問(wèn)題相比，我們更為重視的是人民幣期貨推出的意義和作用。

首先，在宏觀層面上，人民幣期貨的推出不僅有利于提升人民幣的吸引力，促進(jìn)人民幣國(guó)際化的進(jìn)程，推動(dòng)我國(guó)“一帶一路”倡議等對(duì)外開(kāi)放的措施，而且是我國(guó)對(duì)外開(kāi)放的保障基石；其次，在企業(yè)微觀層面，人民幣期貨的推出豐富了實(shí)體企業(yè)的避險(xiǎn)途徑，提升企業(yè)在面對(duì)外匯波動(dòng)時(shí)的主動(dòng)性，有效降低相關(guān)避險(xiǎn)成本，提升我國(guó)企業(yè)“走出去”和外資企業(yè)“引進(jìn)來(lái)”的便利性；最后，在金融行業(yè)層面，人民幣期貨的推出直接豐富了金融市場(chǎng)上的交易品種，為金融行業(yè)帶來(lái)了更多的業(yè)務(wù)空間。金融企業(yè)尤其是期貨公司，可以通過(guò)該品種創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式和擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍，不斷加強(qiáng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能，有利于我國(guó)金融業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的良性互動(dòng)。

當(dāng)然，人民幣期貨的推出也將對(duì)監(jiān)管和市場(chǎng)運(yùn)行提出更高的要求，倒逼我國(guó)金融市場(chǎng)不斷進(jìn)行機(jī)制的創(chuàng)新，推動(dòng)我國(guó)金融市場(chǎng)更為成熟。

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